保险行业1Q25保险资金重仓流通股深度跟踪：加仓交运、食饮，新进银行、通信

葛玉翔邮箱：geyx01@zts.com.cn蒋峤邮箱：jiangqiao@zts.com.cn 摘要◼持续低利率环境下，险资再配置收益率面临考验，2H23以来鼓励长期资金入市政策渐次落地•1Q25主要鼓励政策为中央金融办《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》、金监总局先后发布第二批长期◼“中泰非银保险重仓流通股”体系介绍（欢迎关注Wind组合管理，PMS代码为W1428999213874）•我们根据Wind平台收录的险资重仓流通股数据——即所有已披露定期报告的A股上市公司前十大流通股东名单◼1Q25保险资金重仓流通股跟踪•1Q25权益走势复盘：港股领涨，A股红利表现平淡，题材股活跃。1Q25末，险资共出现在633只A股的前十大•1Q25保险资金重仓流通股加减仓分析。1Q25险资重点对交通运输、食品饮料、轻工制造、环保和有色金属等◼推荐中国财险，关注新华保险和中国太保底部弹性◼风险提示：研报信息更新不及时风险及样本统计差异、长端利率快速大幅下行、权益市场波动加剧 股票试点以及《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知中含保险机构的持仓记录，经过调整后，形成分析样本集开展研究。2025年年初至今（2025年5月6日），组合绝对回报为0.37%，相对回报为3.59%。流通股东名单中，出现频次达939次，合计持股数量为592亿股，合计持股市值为5527亿元，平均环比增速分别为5.7%、5.8%、4.1%和3.6%，期末险资持有申万一级行业总市值排名前五分别为银行(2657.8亿)、交通运输(418.7亿)、公用事业(408.2亿)、通信(308.4亿)和电力设备(164亿)。持有申万一级行业个股数排名前五分别为电子(60个)、医药生物(56个)、电力设备(43个)、机械设备(41个)和交通运输(39个)。合计13个行业进行增持。重点个股方面太保人寿和平安人寿重点均增持了京沪高铁和大秦铁路；1Q25险资重点对公用事业、机械设备、石油石化、计算机和通信等合计16个行业进行减仓，重点个股方面太平人寿减持中国核电，中国人寿减持中国电信。1Q25险资新进前十大流通A股行业集中在银行、通信、汽车、电子和医药生物30个行业。从重点公司来看，太平人寿和中国人寿新进中国移动进前十大流通股东，中信银行和中国神华新进前十大流通股东来自中国人寿。 持续低利率环境下险资增配股票仍是大势所趋“中泰非银保险重仓流通股”体系介绍1Q25保险资金重仓流通股跟踪不同类型资金偏好投资建议与风险提示 目录C O N T E N T S 45 CCONTE专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所持续低利率环境下险资增配股票仍是大势所趋 持续低利率环境下，保险资金再配置收益率面临考验◼2025年年初至今长端利率持续低位震荡，随着前期相对高收益的传统固收和非标类资产到期，险资面临优质资产荒压力持续增加•我们模拟测算的险资新钱配置收益率2025年4月末为年化2.93%（2024年4月末为3.32%）•我们模拟测算的险资存量资产净投资收益率2025年4月末为年化3.66%（2024年4月末为3.85%）数据来源：Wind，中泰证券研究所2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%6.50%2011-01-012011-10-012012-07-012013-04-012014-01-012014-10-012015-07-012016-04-012017-01-012017-10-012018-07-012019-04-012020-01-012020-10-012021-07-012022-04-012023-01-012023-10-012024-07-012025-04-01模拟新钱配置收益率2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%5.00%5.50%6.00%6.50%2011-01-012011-09-012012-05-012013-01-012013-09-012014-05-01模拟净投资收益率 2015-01-012015-09-012016-05-012017-01-012017-09-012018-05-012019-01-012019-09-012020-05-012021-01-012021-09-012022-05-012023-01-012023-09-012024-05-01 保险资金配置股票动因分析◼我们认为险企应以负债为驱动，以偿付能力为核心指标，致力于创造穿越宏观经济周期的稳定的投资收益，以满足负债需求，并且要严格且有纪律地执行战术资产配置，积累优质资产以应对当下配置型的优质资产荒环境•我们认为险资长期入市与权益市场长牛是共荣共生且互为前提，险资需要在偿付能力充足率、投资收益目标和资产负债匹配的财务目标三者间寻求平衡。数据来源：中泰证券研究所整理➢穿透管理下保险大类资产配置策略➢积极配置优质长久期资产，获取长期稳定收益，降低错配风险 偿付能力充足率投资收益目标资产负债匹配财务目标➢提供收益增强品种➢新金融工具与新保险合同会计准则同步实施➢原银保监会设置7档基于偿付能力充足率对应的权益类资产比例上限。2025年4月优化合并至5档➢投资高风险因子权益类资产使得最低资本占用迅速增加➢偿付能力充足率指标下降将反过来压缩可投权益额度保险资金投资考核纬度 从偿付能力约束分析险资配置股票动因：戴着镣铐起舞，择时与择股底层逻辑与传统资管机构本质差异◼保险机构是特殊的“负债型”金融机构，保险资金是负债资金，偿付能力约束权益配置上限•2025年金监总局发布《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》，根据不同偿付能力水平，优化调整权益类资产投资余额占上季末总资产上限，共计10%、20%、30%、40%和50%五档。◼2016年偿二代一期正式实施，针对股票投资的风险因子进行了逆周期调整•有助于降低险企“追涨杀跌”主观动能，有助于实现“长期资金”稳定大市的积极作用。•2022年偿二代的二期实施进一步深化了监管改革。风险因子的调整变得更加差异化。数据来源：原保监会，原银保监会，中泰证券研究所偿二代股票权益价格风险最低资本计算（以偿二代一期为例）偿二代针对股票投资的风险因子引入了逆周期调整(0.20)0.000.200.400.600.801.00(1.00)(0.92)(0.84)(0.76)(0.68)(0.60)(0.52)(0.44)(0.36)(0.28)(0.20)(0.12)(0.04)0.040.120.200.280.360.440.520.600.680.760.840.921.001.081.161.241.321.401.481.561.641.72市场风险因子RF盈亏情况变化X沪深300+主板（偿一代）沪深300+创业板（偿一代）沪深300+主板（偿二代I）沪深300+创业板（偿二代I）沪深300+主板（偿二代II）沪深300+创业板（偿二代II）沪深300+科创板（偿二代II） 1.80 从偿付能力约束分析险资配置股票动因：戴着镣铐起舞，择时与择股底层逻辑与传统资管机构本质差异◼二期工程下权益价格风险因子明显提升，2023年9月金监总局发布《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》，提高险资配置股票意愿数据来源：原银保监会，中泰证券研究所资产类别一期方案平均二期方案平均《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》上市普通股票RF0=ቐ0.31沪深主板股0.41中小板股0.48创业板股RF0=ቊ0.35沪深主板股0.45创业板股、科创板股RF0=0.3沪深300成分0.35非沪深300成分主板0.4科创板股0.45创业板股未上市股权RF0=0.28RF0=0.41证券投资基金-债券基金RF0=0.06对于分级债券基金，根据基金属于优先级或劣后级K1=ቊ−0.2优先级0.2劣后级RF0=0.06不区分分级债券基金的优先级或劣后级证券投资基金-股票基金普通股票基金RF0=0.25分级股票基金根据基金属于优先级或劣后级RF0不同K1=ቊ0.1优先级0.45劣后级RF0=0.28不区分普通股票基金和分级股票基金对于投资公开募集基础设施证券投资基金（REITS）中未穿透的，风险因子从0.6调整为0.5证券投资基金-混合基金RF0=0.2RF0=0.23证券投资基金-货币市场基金RF0=0.01RF0=0.01长期股权投资RF0=ቊ0.1对子公司的股权投资0.15对合营企业和联营企业的股权投资根据投资对象性质设定特征系数k1K1=ቐ−0.25金融机构−0.2保险关联行业（非金融0其他（1）保险类子公司及属于保险主业范围内的子公司时，RF0=0.35；（2）合营、联营企业为上市公司时,RF0=0.35；合营、联营企业为非上市公司时,RF0=0.41；（3）其余情况，RF0=1可转债RF0=0.18RF0=0.23二期工程下权益价格风险因子明显提升 政策持续推动下，新增长期资金持续入市数据来源：金监总局、证监会、财政部、中央金融办、中泰证券研究所整理◼2025年至今主要鼓励政策为中央金融办《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》、金监总局先后发布第二批长期股票试点以及《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》2023.8.18证监会：就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问2023.8.24证监会：召开机构投资者座谈会2023.9.4监管发文调研：《关于开展2023.10.30财政部：《关于引导保险资金长期稳健投资加强国有商业保险公司长周期考核的通知》2024.1.12证监会新闻发布会：积极支持保险资金开展长期股票投资试点2024.1.25证监会召开2024年系统工作2025.1.22中央金融办等：《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》2025.1.26金监总局：第二批长期股票试点首批落地2025.3金监总局：第二批长期股票 保险资金长期入市情况调研的通知》2023.9.19金监局：《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》会议：大力推进投资端改革，推动保险资金长期股票投资改革试点加快落地2024.9.26证监会：《关于推动中长期资金入市的指导意见》试点再次落地2025.4.8金监总局：《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》 险资长期入市正当时：拉长考核周期，从源头改善资产端“短视”激进行为◼充分发挥保险资金来源稳定、规模较大、偿付周期较长的特点，•2025年1月《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》明确对国有保险公司经营绩效全面实行三年以上的长周期考核，净资产收益率当年度考核权重不高于30%，三年到五年周期指标权重不低于60%•2023年10月末《关于引导保险资金长期稳健投资加强国有商业保险公司长周期考核的通知》，引导ROE长期考核，由当年度ROE变为“50%的3年ROE几何平均数”+“50%的当年度ROE”，降低保险公司短视冲动行为。数据来源：财政部、中央金融办、中泰证券研究所整理《关于引导保险资金长期稳健投资加强国有商业保险公司长周期考核的通知》主要内容一是进一步提高经营效益类指标的长周期考核权重ROE长周期指标考核权重调整至不低于60%，促进增加更多的中长期资金进入资本市场，使考核周期更加适配长周期资金投资的周期，进一步发挥保险资金的长期资本属性。二是实施国有资本保值增值指标的长周期考核通过长短期相结合的考核方式，促进国有商业保险公司加大中长期投资力度，实现所有者权益稳定增长和国有资本的保值增值。三是推动国有商业保险公司提高投资管理能力鼓励引导国有商业保险公司加强投资管理，提升资金长期运作能力。推动中长期资金投资规模和比例明显提升资本市场投资者结构更加合理投资行为长期性和市场内在稳定性全面强化投资者回报稳步提升中长期价值投资理念深入人心《关于推动中长期资金入市的指导意见》主要目标是形成中长期资金更好发挥引领作用、投融资两端发展更为平衡、资本市场功能更好发挥的新局面 10