核心观点与资产配置建议
原料去库存，出口韧性仍强，下游成本将受益
- 原料去库存：根据国家统计局数据，4月份制造业PMI原材料库存指数下降，表明制造业主要原材料库存量较上月下降。结合近期的商品价格下行，认为当前处于去库存阶段，下阶段企业有望受益于原料成本的下降。
- 出口韧性仍强：2025年4月，以美元计价，出口同比8.1%，贸易差额较去年同期增加。虽有抢出口的原因，但中国的产业链韧性仍强，贸易谈判预期情况下有望供需改善。
- 下游成本或将受益：由于3月份工业企业利润的同比增长，认为当前或处于被动去库存阶段，下阶段企业有望受益于原料成本的下降。
国内利率与人民币汇率
- 资金利率持续回落：短期资金利率较前一周明显回落，同业存单利率普遍下行。银行负债端已通过市场机制自发改善，叠加央行MLF超额投放、降准降息落地等因素影响，资金利率或仍有进一步下降空间。
- 利率债收益率分化：短端对降息的反应较为显著，长端由于已提前反应“降准降息”预期及关税影响，对本次降息反应并不显著。最新货币政策报告中“平衡好支持实体经济与保持银行体系自身健康性关系”等表述，一定程度上能佐证长债利率面临的息差约束。
- 人民币汇率多空因素或趋于均衡：美元由强转弱背景下，全球资金寻找新的避风港，有利于人民币汇率走强；另一方面，Q2关税实际影响继续显现，外需压力下人民币也存在贬值压力。综合考虑多方面因素，预计人民币汇率在7.20-7.40区间波动。
海外市场
- 服务业经济景气回落：市场将继续关注美国的贸易谈判，随后是包括美国通胀率、零售销售在内的关键数据；以及生产者价格、密歇根州消费者信心、进出口价格，以及建筑许可和房屋开工数据等。
- 英国就业下降速度快于其他所有主要经济体：全球服务业增长放缓至2023年11月以来的最低水平，全球服务出口出现自2022年12月以来的最大降幅。
全球大类资产回顾
- 权益方面：创业板指>深证成指>沪深300指数>上证指数>日经225>德国DAX30>恒生指数>道指>纳指>法国CAC40>标普500>英国富时100>科创50>恒生科技。
- 原油价格：受中美开启贸易谈判以及英美达成贸易协议释放的积极信号影响，原油价格大幅反弹。
- 工业品期货：南华工业品价格指数下跌，炼焦煤、水泥、螺纹钢皆小幅回落，混凝土持平；高炉开工率环比改善0.29pct；乘用车日均零售5.97万辆，环比上升15.9%，同比17.00%；BDI下降8.59%。
- 国内利率债收益率：短债走强、长债走弱，受降息影响，全周中债1Y国债收益率下行4.05BP至1.42%，但10Y国债收益率上行1.08BP收至1.6351%。
- 美债利率：降息预期推迟，2Y美债收益率当周上行5BP至3.88%，10Y美债收益率上行4BP至4.37%。
- 美元指数：收于100.44，周上涨0.39%；离岸人民币对美元贬值0.40%；日元对美元贬值0.43%。
国内权益市场回顾
- 风格方面：金融>成长>周期>消费，日均成交额为13242亿元。
- 行业表现：31个申万一级行业全部上涨。其中，涨幅靠前的行业为国防军工（+6.33%）、通信（+4.96%）、电力设备（+4.02%）；涨幅较小的行业为房地产（0.41%）、电子（0.64%）、商贸零售（0.88%）。
原油、黄金、金属铜等大宗跟踪
- 能源：原油价格反弹，受围绕中美贸易谈判的乐观情绪以及库存收紧迹象的提振。OPEC+实施自愿减产的成员国达成协议，将在6月超计划提高原油产量配额。
- 黄金：地缘局势震荡，黄金震荡反弹。4月我国央行增持黄金储备7万盎司。美元及美债的避险属性被削弱，黄金避险需求凸显，长期上涨逻辑不变。
- 金属铜：金属精炼铜价格震荡上行，我国铜精矿干净料价格出现回升，冶炼成本增加。我国电解铜产量上升，需求维持旺盛状态，现货库存持续下降。
行业及主题
- 行业高频跟踪：247家钢厂高炉产能利用率上升；乘用车日均零售销量上升。
- 主要指数及行业估值水平：创业板指、中证500等指数估值处于历史较低水平。
重要市场数据及流动性跟踪
- 国新办新闻发布会：总量政策加码，结构工具破局。
- 关税豁免期内出口可能仍有韧性：4月出口同比8.1%，贸易差额较去年同期增加。
- CPI强于季节性，PPI受关税影响拖累：4月CPI同比-0.1%，环比0.1%；PPI同比-2.7%，环比-0.4%。
- 美联储维持利率不变：FOMC继续维持基准利率以及当前缩表速度不变，强调经济不确定性上升。
- 资金及流动性跟踪：融资余额增长，资金利率回落。
- 美国流动性及利率跟踪：美国金融市场流动性较宽松，银行间和非银市场流动性出现逆转。
市场资讯
- 海外市场资讯：英国和美国就关税贸易协议条款达成一致；欧盟委员会启动公众咨询，计划对高达950亿欧元的美国进口商品采取反制措施。
- 国内市场资讯：中美经贸高层会谈在瑞士日内瓦开始举行；国务院总理李强主持召开国务院常务会议；央行发布第一季度货币政策执行报告。
- 政策面：《推动公募基金高质量发展行动方案》印发；中国人民银行与证监会联合发布公告，支持金融机构、科技型企业、私募股权投资机构等三类主体发行科技创新债券。
财经日历
- 5月13日：欧盟公布5月欧元区ZEW经济景气指数和ZEW经济现状指数。
- 5月15日：中国公布4月M2、新增人民币贷款、M1和社会融资规模等数据；美国公布4月CPI、PPI、零售销售等数据。
- 5月16日：日本公布第一季度不变价GDP；美国公布4月新屋开工和密歇根消费者情绪指数。
风险提示
- 周度基金仓位为预估，可能存在偏差风险。
- 关税政策存在不确定性。
- 特朗普政策不确定性。
- 国内价格走弱的影响。
