宏观经济点评：贵金属或支持核心CPI环比回升

贵金属或支持核心CPI环比回升何宁（分析师）郭晓彬（联系人）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002guoxiaobin@kysec.cn证书编号：S0790123070017事件：4月CPI同比-0.1%，预期-0.3%，前值-0.1%；PPI同比-2.7%，预期-2.8%，前值-2.5%。核心CPI环比回升动能或来源于贵金属4月CPI同比持平于前值，为-0.1%，环比由负转正，较前值上升0.5个百分点至0.1%。1、农产品需求边际改善，食品CPI环比由负转正4月CPI食品项环比由负转正，较前值上升1.6个百分点至0.2%。蔬菜方面，供给相对平稳而需求回升，鲜菜CPI环比降幅收窄，往后看，蔬菜供给或将继续增加，蔬菜价格或将承压。猪肉方面，需求边际改善，猪肉价格环比降幅收窄，往后看，预计进口饲料与肉类价格上涨或将带动猪肉价格回升。2、核心CPI环比回升动能或来源于贵金属4月CPI非食品环比较前值上升0.3个百分点至0.1%。4月核心CPI环比较前值上升0.2个百分点至0.2%，在连续两个月低于季节性（2025年4月季节性采用2019、2021、2023-2024年环比平均值）后重新回归季节性水平之上，但仅高于季节性0.03个百分点，从具体分项来看，仅家用器具、交通工具略超季节性，我们推测主要推动力或为其他用品及服务项中的贵金属饰品，而整体商品零售环比则低于季节性。服务CPI持平于季节性。旅游价格环比大幅度回升属于旺季的季节性回升，其当月环比甚至低于季节性0.28个百分点，仅邮递服务、医疗服务略超季节性，表明服务消费动能仍有待提振。从3月社零金额来看，2025年3月服务零售环比高于季节性PPI同比回落，能源、黑色价格延续回落，有色、建材价格韧性强4月PPI同比较前值回落0.3个百分点至-2.5%，环比较前值回落0.3个百分点至-0.4%。能源方面，供给边际宽松，原油价格承压，石油链产品价格环比仍为负；高库存弱需求，PPI煤炭开采和洗选业环比仍为负。金属方面，需求不及预期，黑色环比较前值回落，美联储降息预期反复，有色价格震荡运行；基建开复工速度逐渐加快，非金属矿物制品业环比降幅收窄。预计5月CPI、PPI同比均回落CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计5月CPI环比在-0.2%左右，同比或在-0.2%左右，再往后，关税政策或将推高大豆、猪肉等农产品价格，服务与实物消费或将平缓修复，CPI同比或震荡上行，2025年全年平均同比或在0%-1%区间。PPI方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计5月PPI环比略有回升，同比回落，再往后，海外需求整体偏弱，国际定价大宗商品价格难有大幅上涨，或将震荡偏弱运行，2025年全年平均同比或在-1%--2%区间。风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 1/9宏观经济点评 目录1、核心CPI环比回升动能或来源于贵金属................................................................................................................................31.1、农产品需求边际改善，食品CPI环比由负转正.........................................................................................................31.2、核心CPI环比回升动能或来源于贵金属.....................................................................................................................42、PPI同比回落，能源、黑色价格回落，有色、建材价格韧性强..........................................................................................52.1、多重复合指标显示，下游产品价格表现好于上游......................................................................................................52.2、能源、黑色价格延续回落，有色、建材价格韧性强..................................................................................................53、后续通胀预测：5月CPI、PPI同比均回落............................................................................................................................63.1、CPI预测：预计5月CPI同比回落..............................................................................................................................63.2、PPI预测：预计5月PPI同比回落...............................................................................................................................64、风险提示....................................................................................................................................................................................7图表目录图1：2025年4月CPI同比增速持平于前值..............................................................................................................................3图2：2025年4月食品CPI环比由负转正..................................................................................................................................3图3：核心CPI环比回升动能或来源于其他用品及服务中的贵金属饰品................................................................................4图4：2025年4月，核心CPI环比略超季节性..........................................................................................................................5图5：2025年4月，服务CPI环比持平于季节性......................................................................................................................5图6：2025年3月，商品零售额环比低于季节性.......................................................................................................................5图7：2025年3月，服务零售额环比高于季节性.......................................................................................................................5图8：2025年4月PPI同比有所回落...........................................................................................................................................6图9：能源、黑色价格延续回落，有色价格韧性强....................................................................................................................6图10：预计5月CPI、PPI同比均回落.......................................................................................................................................7图11：预计5月CPI-PPI同比剪刀差扩大..................................................................................................................................7 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明2/9 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明3/9事件：4月CPI同比-0.1%，预期-0.3%，前值-0.1%；PPI同比-2.7%，预期-2.8%，前值-2.5%。1、核心CPI环比回升动能或来源于贵金属4月CPI同比持平于前值，为-0.1%，环比由负转正，较前值上升0.5个百分点至0.1%。1.1、农产品需求边际改善，食品CPI环比由负转正4月CPI食品项环比由负转正，较前值上升1.6个百分点至0.2%。鲜菜、猪肉、蛋类环比降幅收窄，鲜果环比由负转正。蔬菜方面，供给相对平稳而需求回升，4月鲜菜CPI环比较前值上升3.3个百分点至-1.8%。往后看，蔬菜供给或将继续增加，蔬菜价格或将承压，5月1日-5月9日的28种重点监测蔬菜平均批发价较4月平均价格环比下降6.9%。猪肉方面，需求边际改善，4月猪肉CPI环比较前值上升2.8个百分点至-1.6%。往后看，预计进口饲料与肉类价格上涨或将带动猪肉价格回升。图1：2025年4月CPI同比增速持平于前值图2：2025年4月食品CPI环比由负转正数据来源：Wind、开源证券研究所-10-5052024-022024-042024-062024-082024-102024-122025-022025-04%CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比CPI:非食品:当月同比CPI:食品:当月同比（右轴）-15-10-5051015202022-102023-03 2023-08 2024-01 2024-06 2024-11 2025-04CPI:食品:环比CPI:食品烟酒:鲜菜:环比CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:环比CPI:食品烟酒:蛋类:环比% 数据来源：Wind、开源证券研究所 请务必参阅正文后面的信息披