美国4月CPI前瞻：开始验收关税冲击幅度

美国4月CPI前瞻：开始验收关税冲击幅度 2025年05月11日 证券分析师芦哲执业证书：S0600524110003luzhe@dwzq.com.cn证券分析师张佳炜执业证书：S0600524120013zhangjw@dwzq.com.cn证券分析师韦祎执业证书：S0600525040002weiy@dwzq.com.cn研究助理王茁执业证书：S0600124120013wangzhuo@dwzq.com.cn ◼大类资产：中美贸易谈判与美英贸易协定提振市场情绪，美股跌幅收窄，美债利率上行。本周初（5月5日至9日），受特朗普对外国制作电影加征关税和美国贸易逆差大超预期的影响，美股下跌，美债利率走低；但随后受中美开启关税谈判和美英达成贸易协定利好消息对市场情绪提振的影响。美股跌幅收窄，美债利率大涨。整体来看，全周10年期美债利率升7.01bps至4.378%，2年期美债利率升6.70bps至3.891%，美元指数升0.31%至100.34；标普500、纳斯达克指数分别收跌0.47%、0.27%；现货黄金价格回升至3325美元/盎司，全周收涨2.61% 相关研究 《基于38个国家的比较：为何我国消费率偏低》2025-05-08 ◼海外经济：关税冲突对经济数据的不确定性依旧高企，Powell强调通胀风险将令美联储对降息更加谨慎。景气指标方面，4月美国ISM服务业PMI录得51.6，为2023年1月以来新高，预期50.2，前值50.8；贸易赤字方面，3月美国商品和服务贸易逆差环比+14%至1405亿美元，预期1372亿美元；其中消费品进口创历史新高，石油和天然气出口额创历史新高，旅游出口下降11.2%，整体来看“抢进口”效应愈发明显。通胀预期方面，4月纽约联储未来1年通胀预期录得3.63%，前值3.58%；未来3年通胀预期由3%上升至3.17%，未来5年通胀预期由2.86%下降至2.74%。货币政策方面，本周的5月FOMC会议上美联储如期维持利率水平不变。发布会中Powell表达了对经济前景更大不确定性与滞胀风险的担忧，同时Powell也表示关税带来的滞胀风险让美联储在就业与通胀目标中的抉择将更具挑战性，这意味着美联储择机降息难度将更大，对待货币政策也将采取更加谨慎的态度（详见报告《关税迷雾深，联储降息更难择机——2025年5月FOMC会议点评》）；而本周四英国央行再度降息25bps，将基准利率从4.5%下调至4.25%，英国央行行长贝利表示在通胀压力缓解的情况下降息是允许的，同时循序渐进、且小心谨慎的货币政策仍然是合适的。增长方面，截至5月8日，亚特兰大联储GDPNow模型对25Q2美国GDP最新预测值为+2.3%；截至5月9日，纽约联储Nowcast模型对25Q2美国GDP预测值为+2.42%。 《关税迷雾深，联储降息更难择机——2025年5月FOMC会议点评》2025-05-08 ◼海外政治：美英贸易磋商取得阶段性成果，中美高层接触释放缓和信号。英国和美国于本周四（5月8日）宣布一项降低部分商品关税的协议。虽然特朗普此前宣布的对世界各国进口产品征收10%的关税仍然有效，并且仍然适用于进入美国的大多数英国商品，但该协议降低或取消了英国部分出口产品的关税，包括汽车、钢铁和铝。特朗普在社交媒体平台将此协议定性为“公平、开放、互惠”的贸易安排，并借机宣示其贸易谈判策略的成效。白宫国家经济委员会主任凯文·哈塞特亦同步透露，另有二十余项贸易协议正处于谈判收尾阶段。需注意的是，美英贸易谈判的特殊性限制了其外推价值：其一，美国对英贸易长期保持顺差，特朗普政府核心关切的贸易失衡问题在此次谈判中并非核心议题；其二，协议内容仅针对特定商品条款展开，而非如英印自贸协定般构建全面经贸框架。因此，美英谈判进展或难以直接映射美国与其他经济体的谈判逻辑。在中美关系方面，双方高层于5月11日在瑞士日内瓦举行近8小时的实质性磋商，系4月2日美国宣布对华加征对等性关税措施后首次公开高层接触，为两国关系边际改善释放积极信号。磋商前后，特朗普也通过非正式渠道释放关税政策调整意向，包括提及“拟将对华关税税率下调至80%”及“谈判取得重大进展”等表述。但截至目前，中美 业务官员和官方媒体均未就磋商结果做出直接回应，且经贸问题作为国际经济秩序重构和大国关系调整的核心议题，其复杂性和博弈深度决定了单次会谈的成果尚不足以支撑政策转向的结论。单从此次会晤得出美国将大幅调整对华关税的结论略显操之过急，后续仍需持续观察双方的互动轨迹与表态变化。 ◼4月CPI前瞻：逐步体现关税冲击，落地通胀风险。北京时间5月13日20:30，BLS将公布美国4月CPI数据。①当前彭博分析师一致预期4月CPI/核心CPI环比+0.3%/+0.3%，同比+2.4%/2.8%；②美联储InflationNowcasting预 测4月CPI/核 心CPI环 比+0.22%/+0.23%， 同 比+2.34%/2.76%；③交易员预期4月CPI同比+2.34%，环比+0.14%。整体来看，当前多方预期显示关税冲击对于4月CPI的影响尚不明显。向前看，从不同的环比增长中枢外推的路径来看，4月大概率是美国CPI同比增速的底部，如果关税带来的冲击显著，则美国通胀环比增长中枢落回到+0.4%，同比或向+5%回升。但在基数效应利好用尽的前提下，未来关税对美国通胀的影响或仍将有限。横向看，关税冲击可能被其他部门对冲。在出口链利润率=美国商品CPI–美国商品PPI–汇率–外国商品PPI的前提下，关税最终是被美国居民、美国贸易商、外国贸易商、外国制造商四个部门共同吸收。另外，Q1的抢进口、库存周期前置也意味着关税给Q2美国通胀的压力将部分被库存缓冲。纵向看，美国核心商品（占比20%）的上涨料会被居住（占比35%）、工资（占比25%）与能源通胀（占比3%）的回落对冲，最终我们看到的可能是更分化的美国通胀结构。 ◼风险提示：特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。 数据来源：彭博、东吴证券研究所；美债利率为绝对值变化，其他为百分比变化幅度 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所；横轴单位为年份后两位，下同；纵轴单位% 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位% 数据来源：彭博、东吴证券研究所；纵轴单位%，季调环比年率 数据来源：彭博、东吴证券研究所；纵轴单位%，季调环比年率 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位% 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位十亿美元 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位bps 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位bps 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所 数据来源：彭博、东吴证券研究所 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn