4月进出口数据点评：“抢转口”效应加速显现

债券研究 证券研究报告 债券日报2025年05月09日 【债券日报】 “抢转口”效应加速显现 4月进出口数据点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：01066500886 邮箱：zhouguannanhcyjscom执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：01066500819 邮箱：jinxiaohanghcyjscom执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20250508》 20250508 《【华创固收】两难境地下，美联储择机降息难度提升美联储5月议息会议点评》 20250508 《【华创固收】外部影响或逐步兑现4月经济数据预测》 20250507 《【华创固收】又一次双降，影响几何？0507国新办新闻发布会点评》 20250507 《【华创固收】转债市场日度跟踪20250507》 20250507 5月9日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国4月出口同比813月为124；进口同比02，3月为43；贸易顺差9618亿美元，3月为10264美元。 4月出口延续韧性，国别结构指向“抢转口”效应偏强，对出口读数仍有支撑。4月港口完成货物吞吐量、集装箱吞吐量同比分别73、56（合并四周计算），较3月进一步上冲，尤其4月下旬表现强势。而上海航交所数据显示， 4月初关税生效后，对美航线运量有一定回落，美西、美东航线运价同比负增， 而港口货物吞吐量逆势上行，东南亚、东西非航线集运价格同比涨幅在4月继 续扩大，这一分化或指向4月转口贸易需求的加速释放。 1、出口：“抢转口”支撑愈渐显著 （1）劳动密集型消费品出口同比转负。4月服装、鞋靴、箱包、玩具四类非耐用消费品合计同比29，环比36，环比表现相对弱于季节性。经历前期美国“抢进口”玩具等杂项后，4月关税落地后节奏相应放缓。 （2）生产用中间品出口延续高增，较多细分品类纳入豁免清单、也提振相关商品“抢转口”，对出口形成明显支撑。4月塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等类中间品，合计同比140，拉动出口增长167pct。部分 中间品或借助东南亚等“抢转口”，此外美方对中豁免1000亿美元商品清单包含较多中间品，或是4月该类出口保持强势的主因。 （3）耐用消费品：1）电子产品对出口贡献度明显下滑，主因未被豁免的手机出口降幅较大。2）汽车对出口贡献相对扩大，拉动出口约02pct、高于3月 （4）地域：1）4月对美出口占比加速下降至105。4月美、欧、日出口同比增速分别210、83、78，关税影响下，对美直接出口降幅显著。占比看，4月对美出口权重加速下滑至105（较前值23pct，对比13月累计 出口占比为135），4月对欧盟、日本出口占比分别148（较前值09pct）、42（较前值02pct）。2）4月东盟出口加速，“抢转口”效应进一步增强。4月对东盟出口同比208（前值116），东盟出口占比升至191、对比3月 占比188继续抬升。 总结：4月上旬关税影响开始显现，地域上，“抢转口”效应加速体现，商品中，受益于豁免政策的部分品类（中间品）强势凸显，短期共同支撑出口读数韧性。具体看，结合高频东南亚航线运价4月同比增幅扩大，而对美东、美西航线延续同比负增长，出口占比方面东南亚权重连续3个月上升，而直接对美出口下滑至105的近年低位。往后看，豁免商品清单1000亿美元主要包含电子产业链及其中上游中间品，对出口动能的支撑有望延续；同时，二季度“抢转口”现象可能延续，边际上提振读数。但另一方面，年初以来我国对美直接出口增速加速走弱，考虑到部分商品难以通过转口贸易实现最终对美出口，外需整体或仍面临一定回落压力，基本面条件在二季度对债市依然友好。 2、进口：好于季节性，数量因素强于价格 4月进口金额同比02，环比好于同期表现。进口环比39、而往年同期环 比为负，部分也源于3月进口弱势形成低基数。上游大宗品进口同比88、 降幅收窄，中间品进口增速显著抬升，下游消费品进口拖累略有扩大。 总结：4月进口同比降幅收窄、环比表现好于季节性，数量因素仍强于价格，品类上，中间品进口动能继续转强，暗示4月工业生产同比可能不弱。往后看，虽有转口贸易的一定支撑，但出口承压的方向概率偏大，仍需关注出口走 弱对国内PPI、生产节奏的影响。边际上，二季度国内既定政策落地或进入加速阶段，下游基建施工进入传统旺季、财政支出加快等或对进口动能有一定支撑，积极关注进口数量的边际变化。 风险提示：贸易摩擦影响超预期。 图表目录 图表14月后两周港口货运量环比上冲3 图表2对美出口航线运价同比负增，东南亚、非洲航线运价同比涨幅扩大（）3 图表34月各类商品对出口同比增长拉动情况3 图表44月劳动密集型消费品出口同比下降294 图表54月类中间品出口增速继续上升4 图表64月中间品对出口拉动率抬升、贡献度扩大4 图表74月电子产品出口贡献下滑，主因手机拖累5 图表84月汽车对出口拉动率保持低位5 图表9对美、欧、日出口占比走势5 图表104月对发达经济体合计出口占比加速下滑，对美拖累突出，东盟占比继续攀升 5 图表114月进口环比上行，强于季节性（亿元）6 图表124月进口环比改善，好于同期表现6 5月9日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国4月出口同比81，3月为124；进口同比02，3月为43；贸易顺差9618亿美元，3月为10264美元。4月出口延续韧性，地域结构指向“抢转口”效应偏强，对出口读数仍有支撑。4月 港口完成货物吞吐量、集装箱吞吐量同比分别73、56（合并四周计算），较3月进一步上冲，尤其4月下旬表现强势。而上海航交所数据显示，4月初关税生效后，对美航线运量有一定回落，美西、美东航线运价同比负增，而港口货物吞吐量逆势上行，东南亚、东西非航线集运价格同比涨幅在4月继续扩大，这一分化或指向4月转口贸易需求的加速释放。 图表14月后两周港口货运量环比上冲图表2对美出口航线运价同比负增，东南亚、非洲航 线运价同比涨幅扩大（） 资料来源：Wind，华创证券注：单位万TEU、万箱资料来源：Wind，华创证券 一、出口：“抢转口”支撑愈渐显著 按美元计价，4月出口增速81，比3月读数下滑43pct。环比看，4月出口环比 06，处于同期中性位置，但考虑到3月偏强，实际出口动能不弱。具体按商品看： 图表34月各类商品对出口同比增长拉动情况 资料来源：Wind，华创证券 一是，劳动密集型消费品出口同比转负。4月服装、鞋靴、箱包、玩具四类非耐用消费品合计同比29，环比36，环比表现相对弱于季节性。经历前期美国“抢进口”玩具等杂项后，4月关税落地后节奏相应放缓。 图表44月劳动密集型消费品出口同比下降29 资料来源：Wind，华创证券 二是，生产用中间品出口延续高增，较多细分品类纳入豁免清单、也提振相关商品“抢转口”，对出口形成明显支撑。4月塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备等 类中间品，合计同比140，对出口的贡献度继续升至207、拉动出口增长167pct。部分中间品或借助东南亚等“抢转口”，此外美方对中豁免1000亿美元商品清单包含较多中间品，或是4月该类出口保持强势的主因。 图表54月类中间品出口增速继续上升图表64月中间品对出口拉动率抬升、贡献度扩大 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 三是，电子产品对出口贡献度明显下滑，主因未被豁免的手机出口降幅较大。4月手机、笔记本电脑出口同比214、17，高基数扰动叠加关税影响，同比增速均明显下降，二者对出口拉动率分别在07pct、01pct，合计拖累出口08pct，而3月为正向拉 动03pct。其中，自动数据处理设备为美对中豁免清单商品中的一类，降幅相对偏小，手机下滑相对显著。 四是，汽车对出口贡献相对扩大，拉动出口约02pct、高于3月。4月汽车（包括底盘）出口金额同比44，增幅较上月扩大27pct，拉动出口增长02pct、较3月提高01pct。 图表74月电子产品出口贡献下滑，主因手机拖累图表84月汽车对出口拉动率保持低位 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 分地域看，“抢转口”效应集中体现在东南亚出口权重上升，而对美直接出口占比继续下降： （1）4月对美出口占比加速下降至105，续创2017年以来最低。4月美、欧、日出口同比增速分别210、83、78，关税影响下，对美直接出口降幅显著。占比看，4月对美出口权重加速下滑至105（较前值23pct，对比13月累计出口占比为135），4月对欧盟、日本出口占比分别148（较前值09pct）、42（较前值02pct）。 直接对美出口占比下行加速，对欧盟相对上升。 （2）4月东盟出口加速，“抢转口”效应进一步增强。4月对东盟出口同比208 （前值116），东盟出口占比升至191、对比3月占比188继续抬升。 图表104月对发达经济体合计出口占比加速下滑，对 图表9对美、欧、日出口占比走势 美拖累突出，东盟占比继续攀升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 总结来看，4月上旬关税影响开始显现，地域上，“抢转口”效应加速体现，商品中，受益于豁免政策的部分品类（中间品）强势凸显，短期共同支撑出口读数韧性。具体看，结合高频东南亚航线运价4月同比增幅扩大，而对美东、美西航线延续同比负增长，出口占比方面东南亚权重连续3个月上升，而直接对美出口下滑至105的近年低位。往后看，豁免商品清单1000亿美元主要包含电子产业链及其中上游中间品，对出口动能的支撑有望延续；同时，二季度“抢转口”现象可能延续，边际上提振读数。但另一方面，年初以来我国对美直接出口增速加速走弱，考虑到部分商品难以通过转口贸易 实现最终对美出口，外需整体或仍面临一定回落压力，基本面条件在二季度对债市依然友好。 二、进口：好于季节性，数量因素强于价格 4月进口金额同比02，环比好于季节性。4月CRB现货指数同比转负，进口价格的拖累继续体现。这一背景下，4月进口环比3月39，而往年同期环比为负，本月表现好于季节性，也部分源于3月进口表现弱势形成低基数。 分商品看： （1）上游大宗品进口同比88，降幅收窄。4月上游类大宗品（铁矿石、铜矿砂、煤及褐煤、原油、成品油）进口金额合计同比88，降幅较3月继续收窄21pct，拖累进口22pct，拖累幅度较3月收窄04pct。考虑到CRB价格同比拖累扩大，侧面体 现4月上游进口数量同比增速或较3月有所改善。 （2）中间品进口增速显著抬升。4月四类中间品（初型塑料、铜材、二极管、集成电路）进口合计同比88、较3月提高57pct，拉动进口同比增约17pct，比3月拉动率继续改善11pct，成为进口读数好转的主要动力，指向4月国内工业生产节奏同比或不 弱。 （3）下游消费品进口拖累略有扩大。4月三类消费品（医药材及药品、化妆品、汽车）合计进口同比134（3月为122），降幅扩大。三者合计拖累进口下降06pct（前值为拖累05pct），延续偏弱。 图表114月进口环比上行，强于季节性（亿元）图表124月进口环比改善，好于同期表现 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 总结看，4月进口同比降幅收窄、环比表现好于季节性，数量因素仍强于价格，品类上，中间品进口动能继续转强，暗示4月工业生产同比可能不弱。往后看，虽有转口贸易的一定支撑，但出口承压的方向概率偏大，仍需关注出口走弱对国内PPI、生产节奏的 影响。边际上，二季度国内既定政策落地或进入加速阶段，下游基建施工进入传统旺季、财政支出加快等或对进口动能有一定支撑，积极关注进口数量的边际变化。 三、风险提示 贸易摩擦影响超预期。 固定收益组团队介绍 组长、首席分析师：周冠南 中央财经大学经济学硕士。曾任职于中信银行。2015年加入华创证券研究所。高级分析师：张晶晶 对外经济贸易大学保险学硕士。曾任职于和君资本、联合信用评级有限