医药行业点评：继续推荐高附加价值的创新药生产商

分析师施佳丽（Scarlett Shi）+852 2359 1854scarlett.shi@ztsc.com.hk 页码:1/5 医药行业4月表现跑赢恒生指数恒生医疗保健指数4月份上涨1.1%，跑赢恒生指数5.4个百分点，我们认为主要原因是美国从中国引进的主要是西药原料与中低端医疗器械，这些板块利润率很低，对医药行业的业绩影响有限，因此美国关税对港股医药行业的总体影响相对较小。各子版块中，CXO板块因通常美国业务收入占比较大导致市场忧虑中美关系影响下跌，医疗服务板块则因为医保控费等原因市场仍担忧企业经营环境不佳，其他主要子版块表现均显著跑赢恒生指数。图表1：2025年4月医药行业主要子版块涨跌幅（单位：%）来源：彭博，中泰国际研究部行业动态全球医疗健康行业融资情况持续回暖根据动脉网数据，2025年1季度全球医疗健康行业融资总额环比增加33.9%至164.3亿美元，呈持续回暖状态，融资环境的回暖对资金较为匮乏的中小型药企有利，也将导致这些企业有较多资金投入药物研发。图表2：全球医疗健康行业融资总额（亿美元）来源：动脉网，中泰国际研究部3.53.11.2(2.1)(14.0)(12.0)(10.0)(8.0)(6.0)(4.0)(2.0)0.02.04.06.0西药生物科技医药分销医疗服务159148149801001201401601802002024 1Q2024 2Q2024 3Q 页码:2/5分4.0(0.2)(12.6)医疗器械中成药CXO1231642024 4Q2025 1Q 分香港证监会与港交所联合推出「科企专线」，预计将吸引更多生物科技股来港上市香港证监会与港交所（388 HK）联合推出「科企专线」，将安排专设团队，以进一步便利“18C”特专科技公司及“18A”生物科技公司申请上市，并允许这些企业以保密形式提交上市申请。港交所上市科首次公开招股审查联席主管刘颖表示，过早或长期披露公司的营运策略、专有技术或上市计划，可能会为这些公司带来过高的风险，允许这些企业以保密形式提交申请版本有利降低该风险。我们认为「科企专线」的推出有利于更多生物科技企业来港上市。重点个股推荐及点评我们维持原先的观点，仍推荐创新药板块龙头翰森制药（3692 HK，评级：买入，目标价：25.00港元）、信达生物（1801 HK，评级：买入，目标价：60.00港元）与中国生物制药（1177HK，未评级），这些企业的产品以高附加价值的创新药为主，受美国关税影响较小。对于信达生物，公司一季度销售数据亮眼并略超预期，而且预计自身免疫药物匹康奇拜单抗与糖尿病与减肥药玛士度肽年内有望获批，我们预计2025-27E销售收入将分别增加同比增加24.4%、15.5%、23.1%，公司有望于2025年扭亏，给予60.00港元目标价与“增持”评级。对于我们上月推荐的康方生物（9926 HK，未评级），由于公司4月底公布的依达方临床数据中，在数据成熟度为39%时进行的总生存期（OS）的中期分析中，对比全球著名的帕博利珠单抗（K药）的风险比（HR）为0.777，未能达到医药行业通常认为有临床意义的0.8，导致市场因忧虑产品未来无法在美国获批，股价在连续上涨后4月底回落。我们认为该数据反映出产品在OS方面存在一定不足，但仅凭39%成熟度的数据作判断为时尚早，后续应进一步关注海外临床进展，具体点评如下：根据美国FDA2023年7月的报告，由于总生存期（OS）能更好地反映药物安全性与疗效，因此FDA通常将该数据作为肿瘤药审批的黄金标准，就算部分以无进展生存期（PFS）、应答率（Response Rate）等其他数据作为主要研究终点的药物，在提交上市申请时也需提交OS数据作参考。尽管如此，FDA也在报告中明确指出，OS数据容易受患者接受的交叉治疗影响并产生误差，因此对比PFS与Response Rate等，为获取相对准确客观的OS数据需要更大的样本数量及长时间追踪。公司本次提供的分析结果为39%数据成熟度时的结果，在临床试验中数据较早阶段，因此未来还有较大变数，我们认为应继续追踪公司的海外临床数据来判断未来能否在美国获批。依达方目前是在中国销售，而且是2024年5月刚刚获批，今年4月又新增第二项适应症，因此我们认为2025年该产品销量仍将快速增加。考虑到依达方是公司获批的第二款产品，我们初步预计公司的产品销售收入在2025年仍将实现较快增长。 页码:3/5 请阅读最后一页的重要声明公司及行业评级定义：公司评级定义：以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准：买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10%行业投资评级：以报告发布尔日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 请阅读最后一页的重要声明重要声明本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。权益披露：（1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。（2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。（3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。权益披露：（1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资（2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。（3）中泰国际或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。版权所有中泰国际证券有限公司未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805 页码:5/5分业务关系。