BeiGene 在 2025 年第一季度实现了首个季度 GAAP 盈利，成为重要的里程碑。主要亮点包括：
产品销售强劲
- Zanubrutinib 销售额达到 11.11 亿美元，同比增长 48%（环比下降 1%），其中 Zanu 贡献 7.92 亿美元，同比增长 62%（环比下降 4%）。
- 经季节性和客户订单模式调整后，Zanu 环比增长约 3%，表现优于竞品（ibrutinib 环比下降 9%，acalabrutinib 环比下降 6%，pirtobrutinib 环比下降 19%）。
- Zanu 成为美国首个收入排名首位的 BTKi，并在一线和复发慢性淋巴细胞白血病（R/R CLL）中保持新患者处方量领先地位。
- 全球 BTKi 市场份额扩大至约 30%（2024 年第一季度为约 20%），在美国新 CLL 处方量中占比约 25%，未来增长潜力巨大。
首次实现季度 GAAP 盈利
- GAAP 营业收入 1100 万美元，GAAP 净收入 100 万美元，非 GAAP 营业利润 1.39 亿美元。
- 改善主要得益于强劲的营收增长和运营杠杆提升。
- GP 边际率（相对于产品销售）提升至 85.1%（2024 财年为 84.3%），SG&A 比率显著下降至 41.1%（2024 财年为 48.1%），研发比率大幅降至 43.5%（2024 财年为 51.7%）。
- 预计 2025 财年 GAAP 营业收入增长 29-39%（预期 4.9-5.3 亿美元），运营费用增长 8-16%，有望实现 GAAP 营业收入盈亏平衡。
研发进展
- 固体肿瘤：CDK4 抑制剂 BGB-43395 已招募超过 300 名患者，计划于 2025 年 6 月 26 日公布首期数据，并将在一线和二线 HR+/HER2- 乳腺癌中启动 3 期临床试验。
- 血液肿瘤：基于 Zanu 的成功，BeiGene 旨在建立全面的 CLL 治疗组合。
- 固定疗程 Zanu + Sonrotoclax（Bcl-2i）vs V+O 在一线 CLL 中的 3 期试验已于 2025 年 2 月完成招募。
- Sonro 在复发弥漫性大 B 细胞淋巴瘤（R/R MCL，全球）和复发 CLL（中国）中的 2 期数据预计于 2025 年下半年公布，中国已提交 R/R CLL 的 NDA，R/R MCL 的 NDA 预计于 2025 年下半年提交。
- Sonro 在 R/R MCL 和 R/R CLL 中的 3 期试验将于 2025 年上半年启动。
- BTK CDAC BGB-16673 目前正在后 BTK/Bcl-2i CLL 中进行 3 期试验，BeiGene 计划于 2025 年下半年启动与 pirtobrutinib 的头对头 3 期试验。
- 多个资产预计将在 2025 年达到首期数据，包括 CDK4i、PanKRASi、B7H4 ADC、EGFR ADC 等，早期研发管线将快速扩张。
维持买入评级
- 维持对 BeiGene 营收增长和研发进展的积极预期。
- 维持目标价 359.47 美元（WACC：9.32%，终值增长率：3.0%）。
