2024年报&2025年一季报点评：加大研发迎接国产浪潮，期待高端产品进展

盛科通信U（688702） 证券研究报告公司点评报告半导体 2024年报2025年一季报点评：加大研发迎接国产浪潮，期待高端产品进展 增持（维持） 盈利预测与估值 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 1037 1082 1353 1787 2291 同比（） 3517 428 2504 3210 2823 归母净利润（百万元） 1953 6827 2754 747 10234 同比（） 3362 24952 5966 12712 127062 EPS最新摊薄（元股） 005 017 007 002 025 PS（现价最新摊薄） 2636 2527 2021 1530 1193 关键词：新产品、新技术、新客户投资要点 事件：公司发布年报及一季报。2024年公司实现营收108亿元，同比 43；归母净利润07亿元，亏幅同比2495；2025Q1公司实现营 收22亿元，同比123，环比187；归母净利润02亿元，亏幅同比1504。公司业绩符合市场预期。 高端产品放量叠加成本优化，毛利率持续提升。2024年毛利率同比 39pct至401，2025Q1进一步提升至441，同比61pct，环比 05pct。毛利率提升主要系高端产品放量及成本优化，部分产品生产模式调整，以太网交换芯片模组交换机单位成本同比9859145至36792503983元，芯片与交换机直接材料单位成本、模组委外加工单位成本降幅显著。2024年销售管理财务费用率分别同比010223pct至385700，财务费用率降低主要系利息支出减少。 高端芯片批量交付，随客户拓展放量可期。2024年公司以太网芯片模组交换机收入同比4355161至841310亿元，销量同比 114242177至153万颗4305块10178台，ASP同比 5210629至5462934710098元。公司目前产品主要定位中高端产品线，量产产品覆盖100Gbps24Tbps交换容量及100M400G的端口速率，全面覆盖企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络等应用领域，公司以太网交换芯片已进入新华三、锐捷网络、迈普技术等国内主流网络设备商供应链。2024年公司积极推动面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片产品的客户导入，公司最大端口速率800G、容量128T及256T的高端旗舰芯片已实现小批量交付。 持续加大研发投入，积蓄增长动能。2024年研发投入达43亿，同比 364，研发费用率达396，同比93pct，2025Q1进一步提升至 496，同比129pct，环比138pct。公司自主研发全系列交换架构源代码，多核心已具备128Tbps256Tbps的高性能架构设计能力，可以支撑在不同工艺下快速迁移，高性能交换架构技术先进。长期来看，公司紧紧抓住当下国产化、网络互联发展趋势带来的机会，扩充研发团队，加大高端投入，进一步提高产品丰富度及性能功能，保持竞争优势，我们相信公司的高研发投入战略会转化为公司业绩增长的动能。 盈利预测与投资评级：考虑到下游需求波动性，我们将公司20252026年预期总收入由150212亿元调整至135179亿元，并预期公司2027年总收入为229亿元，公司最新收盘价对应PS为202153119倍，公司作为国产以太网交换机新品稀缺厂商，维持“增持”评级。 风险提示：数据中心建设需求不及预期，高速交换机渗透不及预期，国产化替代进程不及预期。 2025年05月09日 证券分析师张良卫 执业证书：S0600516070001 02160199793 zhanglwdwzqcomcn 研究助理李博韦 执业证书：S0600123070070 libwdwzqcomcn 股价走势 盛科通信U沪深300 136 119 102 85 68 51 34 17 0 17 202456202492202412302025428 市场数据 收盘价元6669 一年最低最高价31009768 市净率倍1174 流通A股市值百万元1343749 总市值百万元2734290 基础数据 每股净资产元LF568 资产负债率LF1068 总股本百万股41000 流通A股百万股20149 相关研究 《盛科通信U688702：毛利率改善高端客户导入进展良好》 20241108 《盛科通信U688702：2024年半年报点评：毛利率同比改善，期待长期研发投入转化成果》 20240902 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 13 公司点评报告 盛科通信U三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2349 2412 2511 2679 营业总收入 1082 1353 1787 2291 货币资金及交易性金融资产 1315 1267 1092 964 营业成本含金融类 648 804 1059 1330 经营性应收款项 292 360 475 604 税金及附加 2 3 3 4 存货 735 781 942 1108 销售费用 41 45 48 57 合同资产 0 0 0 0 管理费用 62 68 86 101 其他流动资产 7 5 3 2 研发费用 428 473 590 687 非流动资产 313 294 312 371 财务费用 0 7 8 8 长期股权投资 0 0 0 0 加其他收益 26 0 0 0 固定资产及使用权资产 194 179 200 261 投资净收益 4 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 公允价值变动 5 0 0 0 无形资产 11 14 14 13 减值损失 9 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 7 5 4 2 营业利润 73 32 9 120 其他非流动资产 101 95 95 95 营业外净收支 5 0 0 0 资产总计 2662 2706 2823 3049 利润总额 68 32 9 120 流动负债 283 358 468 591 减所得税 0 5 1 18 短期借款及一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 净利润 68 28 7 102 经营性应付款项 67 89 118 148 减少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 131 203 268 344 归属母公司净利润 68 28 7 102 其他流动负债 85 66 82 100 非流动负债 46 42 42 42 每股收益最新股本摊薄元 017 007 002 025 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 82 39 1 112 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 30 1 48 168 其他非流动负债 46 42 42 42 负债合计 329 400 509 633 毛利率 4011 4059 4072 4197 归属母公司股东权益 2333 2307 2314 2417 归母净利率 631 204 042 447 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 2333 2307 2314 2417 收入增长率 428 2504 3210 2823 负债和股东权益 2662 2706 2823 3049 归母净利润增长率 24952 5966 12712 127062 现金流量表（百万元） 2024A 2025E 2026E 2027E 重要财务与估值指标 2024A 2025E 2026E 2027E 经营活动现金流 174 26 110 13 每股净资产元 569 563 564 589 投资活动现金流 149 181 135 85 最新发行在外股份（百万股 410 410 410 410 筹资活动现金流 386 5 0 0 ROIC 323 143 002 402 现金净增加额 360 152 25 72 ROE摊薄 293 119 032 424 折旧和摊销 52 38 47 56 资产负债率 1235 1477 1803 2075 资本开支 116 25 65 115 PE（现价最新股本摊薄） 40054 99301 366195 26717 营运资本变动 184 36 164 172 PB（现价） 1172 1185 1182 1131 ） 数据来源Wind东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 23 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不 应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：httpwwwdwzqcomcn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与5之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于15与5之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准5与5；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身