宏观经济报告：转出口初现端倪

摘要 更高的出行人数与更低的人均花费或表明当前居民整体消费意愿较高，但消费能力依旧受限。假期消费总量增长主要依赖出行人数增长。 4月国内集装箱吞吐量维持韧性或映射出口不会大幅衰退。越南进、出口同比大幅走高或与美国差异化关税下，中国转口贸易再度兴起有关。 受地缘政治摩擦影响，部分大宗商品价格大幅下行，预计4月PPI、CPI同比增速或下行至-2.7%、-0.2%左右。 4月PMI生产指数相比3月下滑2.8个百分点至49.8%，重回荣枯线水平之下。高频数据显示，中下游生产相比与3月有所降温。基于相关高频数据，预计4月GDP或回落至4.9%左右。 截至4月末，新增专项债、特殊再融资专项债、新增一般债、特别国债、国债累计发行进度为27.1%、79.9%、38%、15.9%、30%。在特别国债发行计划明确后，后续专项债和国债的发行速度或加快。 风险提示 关注后续以旧换新等消费刺激政策加码对服务消费等的支持力度 4月抢转口初见端倪，需要关注后续抢转口结束后，出口可能面临的快速下滑压力 在出口面临一定下滑压力时，需要关注后续国内基本面面临的下行压力 “五一”假期消费谨慎乐观 2025年五一假期全国国内出游3.14亿人次，同比增长6.4%；国内游客出游总花费1802.69亿元，同比增长8.0%，人均旅游消费574元，2024年人均消费为566元。按照可比口径估算，今年五一人均消费仅恢复至2019年同期的90%，2024年为89%。五一假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6.3%，2024年同期为6.8%。更高的出行人数与更低的人均花费或表明当前居民整体消费意愿较高，但消费能力依旧受限。假期消费总量增长主要依赖出行人数增长。 图表1：可比口径下，五一人均消费修复偏慢 4月国内集装箱吞吐量维持韧性或映射出口不会大幅衰退 截至4月27日，国内集装箱吞吐量周均值同比7.3%（3月同比9.8%），港口完成货物吞吐量均值同比5.6%（3月同比4.8%）。4月国内20大港口离港船舶数量、离港船舶载重同比分别增长8.4%，10.4%。5月1-4日，20大港口日均离港船舶数量同比分别增长1.3%、5.8%，增速有所回落。另外，4月韩国、越南出口同比增长3.7%、21%，前值为3%、13.2%；进口同比增速为-2.7%、21.8%，前值为2.3%、18.7%。越南进、出口同比大幅走高或与美国差异化关税下，中国转口贸易再度兴起有关。 图表2：中国主要港口船舶数量维持韧性 物价下行压力加大 受地缘政治摩擦影响，部分大宗商品价格大幅下行，预计4月PPI、CPI同比增速或下行至-2.7%、-0.2%左右。4月国内生产资料价格指数（周度）从3月末的101.7下滑至4月末的99.4，环比下跌2.2%。分商品来看，能源类商品领跌，4月布伦特原油、焦煤、焦炭指数环比分别下滑15.6%、12.4%、5.1%（月末值），化工产品价格指数环比下滑6.4%、螺纹钢和热卷环比分别下滑4.2%、4.9%、铜环比下滑3.3%。4月猪肉、鸡蛋、蔬菜、水果价格环比分别为-1.3%、-0.1%、-9.1%、0.0%。 图表3：农产品批发价格200指数持续低于去年同期 4月预计GDP同比增速或回落至4.9%左右 4月PMI生产指数相比3月下滑2.8个百分点至49.8%，重回荣枯线水平之下。高频数据显示，中下游生产相比与3月有所降温，4月末下游纺机开工率、汽车半钢胎开工率为55.1%、78.1%，相比3月末回落8.5、4.9个百分点。基于相关高频数据，预计4月GDP或回落至4.9%左右。 图表4：4月周度GDP数据显示经济持续降温 政府债发行偏慢或表明政策定力依旧较强 4月政府债发行规模有所下滑，随着经济压力逐渐显现，后续政府债发行进度有望加快。4月wind口径下，政府债净融资规模为7938亿元，前值14756亿元，其中新增专项债、特殊再融资专项债、新增一般债发行额、特别国债为2301、2616、232、2860亿元，国债净融资额（包括特别国债）为2658亿元。截至4月末，新增专项债、特殊再融资专项债、新增一般债、特别国债、国债累计发行进度为27.1%、79.9%、38%、15.9%、30%。在特别国债发行计划明确后，后续如果经济面临压力加大，专项债和国债的发行速度或加快。 图表5：专项债发行进度相对较慢 风险提示 关注后续以旧换新等消费刺激政策加码对服务消费等的支持力度 4月抢转口初见端倪，需要关注后续抢转口结束后，出口可能面临的快速下滑压力 在出口面临一定下滑压力时，需要关注后续国内基本面面临的下行压力