核心观点
- 行业回顾：2025年Q1社会消费复苏缓慢，零售企业经营整体承压。黄金珠宝受金价高涨影响动销，跨境电商收入稳健、利润承压，医美化妆品竞争激烈，线下零售企业更多还处在模式变革探索阶段。部分与“情绪价值”消费相关的细分赛道，对应龙头品牌型企业，一季度经营情况已显著优于行业整体。
- 细分板块梳理分析：
- 黄金珠宝：行业“消费+投资”长期逻辑未变，但品牌竞争格局已悄然变化。传统渠道品牌的“通货贴牌”模式面临产品同质化和价格内卷困境，加盟商持续关店；部分具备差异化产品力和消费者深度洞察力的产品型品牌则在快速崛起，爆款频出、业绩高增。高端中式黄金和年轻时尚黄金为代表性细分赛道。
- 线下零售：随着线上电商竞争内卷和流量红利见顶，线下渠道借“情绪消费”东风，迎来攻守易势机会。从商业模式底层逻辑出发，零售企业变革需改变卖“货”思维，依托体验服务、情绪价值等优势着力于“人”，在消费者端持续正向累积、吸引流量回归线下。
- 化妆品：进口化妆品遇冷，国货美妆凭借强营销产品热点把握能力持续突围。此外，美妆个护部分差异化细分品类的火热，也体现出当代消费者对情感共鸣和精神享受的追求，随着“情绪消费”蔓延至美妆个护领域，功效护肤、国潮彩妆、家居香氛等赛道显著受益。
- 医美：上游厂商发力“新成分/适应症/新技术”打造差异化，高端需求稳定驱动薇旖美、艾塑菲等逆势高增；下游机构在长尾出清和产品选择丰富背景下，有望实现市占率提升与盈利改善。
- 投资建议：
- 黄金珠宝：品牌格局分化，关注具备差异化产品力和消费者深度洞察力的黄金珠宝品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等。
- 线下零售：看好顺应趋势积极变革探索的零售企业（超市、百货、连锁），重点推荐永辉超市、爱婴室等，受益标的重庆百货等。
- 化妆品：看好“高景气赛道、稀缺高端美妆、差异化个护家清品牌”三大主线，关注具备差异化且能力持续迭代的优质国货美妆品牌，重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、巨子生物、润本股份、丸美生物等，受益标的若羽臣、上海家化等。
- 医美：内需提振下医美景气度有望恢复，看好具备差异化管线的医美产品厂商，重点推荐爱美客、科笛-B等，受益标的锦波生物等。
- 风险提示：消费复苏不及预期；行业竞争加剧；政策风险等。
关键数据和研究结论
- 社会消费数据：2024年我国社零总额为48.79万亿元（同比+3.5%），2025年一季度我国社零总额为12.47万亿元（同比+4.6%）。
- 零售渠道数据：2025Q1实物商品网上零售总额为2.99万亿元（同比+5.7%），实物商品网上零售额占社零比重为24.0%（同比+0.7pct）。
- 零售企业经营业绩：2024年零售行业整体扣非归母净利润同比-20.6%，2025Q1行业整体利润端同比-21.3%。
- 情绪消费趋势：中国人均消费支出中服务型消费占比持续提升，2024年我国服务零售额同比+6.2%。年轻人普遍承受较大心理压力，具有情感寄托功能的商品成为年轻人缓解焦虑的重要载体。
- 黄金珠宝行业：2025Q1黄金珠宝板块实现营收431.6亿元（同比-25.9%）、扣非归母净利润15.7亿元（-18.8%）。
- 线下零售行业：2025Q1超市、便利店、百货店、专业店和品牌专卖店零售额同比分别+4.6%/+9.9%/+1.2%/+6.7%/+1.4%。
- 化妆品行业：2024年美容个护类进口累计同比-9.4%，2023年中国美妆市场规模为5798亿元，其中彩妆仅占约20.1%。
- 医美行业：2024年医美高端消费人群（年支出超5万元）消费增加的比例较全部潜力消费者高出平均23个pct。
投资建议
- 黄金珠宝：重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等。
- 线下零售：重点推荐永辉超市、爱婴室等，受益标的重庆百货等。
- 化妆品：重点推荐毛戈平、珀莱雅、上美股份、巨子生物、润本股份、丸美生物等，受益标的若羽臣、上海家化等。
- 医美：重点推荐爱美客、科笛-B等，受益标的锦波生物等。
