固定收益专题：如何看待美债风险与压力

近期长期限美债利率飙升的原因分析

美债短期内大幅波动主要受资金面和技术面影响，而非基本面。市场主要对美债抛售原因的分析包括：

1. 官方部门抛售美债：目前暂无数据支持，外国官方美债托管规模变化有限，美债拍卖结果显示外国部门需求仍较强。
2. 对冲基金基差交易平仓：基差交易对美债利率飙升影响有限，美债期货头寸未减少，回购市场流动性收紧也有限。
3. 杠杆基金追保和一级交易商资产负债表过载：关税导致股市下跌，杠杆基金可能面临追加保证金，一级交易商资产负债表过载，导致流动性压力。

美债利率前景分析

1. 美元循环是否会打破：贸易逆差缩窄可能改变国际资本流向，但需要较长时间验证。美国无法同时实现制造业回流和资金回流，贸易逆差本质是储蓄小于投资，若逆差缩窄，资金流入规模也会缩减。
2. 美债发行以短债为主：近两三年美债发债以短期为主，短债到期不断滚续，货币基金规模扩张，对短债起到承接作用。二季度美债供给压力不大，短期美债滚续压力有限。
3. 中期终将回归基本面定价：关注关税对美国通胀的影响。关税可能导致美国出现二次通胀，但商品价格上涨可能冲击服务消费，美国通胀走势不确定。

研究结论

• 当前美债水平与基本面和货币政策对应中枢较为一致，但后续通胀走势是关键。
• 关税冲击下，美国基本面承压，对美债偏有利，但通胀风险会制约利率下行空间。
• 中期内，判断美债利率走势最重要的变量为关税对美国通胀的影响，以及由此衍生出的美联储货币政策立场。
• 基准情境下，预测联储在2025年4季度降息1次，三季度开始每个季度缩表规模从1200亿美元上升至2400亿美元，美债利率在2025年的中枢为4.0%附近。若通胀明显超预期，利率中枢可能上移。

风险提示

• 美联储货币政策超预期
• 关税政策超预期
• 统计存在误差