固定收益市场周观察：5月债市重点关注资金面

5月债市重点关注资金面 固定收益市场周观察 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001杜林dulin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080004王静颖wangjingying@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080003 研究结论 ⚫利率债周度回顾和观点：我们在前期报告《二季度债市或可乐观一点》中曾经指出，资金面内生性宽松和机构配债节奏加快，将会助推债市修复，考虑到目前10年期国债已经从【1.6%-1.9%】区间的右端位置回摆到左端位置，5月利率能否继续回落，资金利率中枢水平值得重点关注。一方面，4月政府债净供给压力较小，也是助推4月资金面边际宽松的原因之一，但5月政府债净供给或将重新回归到1.7万亿左右的较大规模。尽管从24年经验看，政府债券供给增大，若央行投放相应加码，资金面也依然可以继续宽松，但这至少给5月资金面带来不确定性，其对央行操作依赖度明显提升。另一方面，五一期间美联储降息预期降温，带动美债收益率反弹，加之全球关税谈判或是偏长期过程，我国央行是否采用、何时采用降准降息等总量货币宽松政策依然存在不确定性。综合上述分析，我们认为5月债市应重点关注资金面，在央行操作存在较大不确定性的背景下，资金利率维持在什么水平是债市利率能否继续向下突破的核心变量。 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 债市静待新催化剂：固定收益市场周观察2025-04-28再议供给压力及对资金面影响：固定收益市场周观察2025-04-21 利率方向回归下行后，幅度取决于资金：固定收益市场周观察2025-04-14 ⚫信用债周度回顾和观点：4月28日至5月4日信用债一级发行1120亿元，受五一假期影响环比降低79%；同时总偿还量1973亿元，同样环比大幅降低，最终实现净融出853亿元，为今年以来净流出规模最大的一周。融资成本方面，上周AAA、AA+、AA/AA-级平均票息为2.24%、2.41%和3.22%，相比上一周分别上升10bp、下降1bp和上升46bp，新发AA/AA-级新债频率仍处于较低水平。上周各等级、各期限收益率普遍下行，整体中枢约1bp且分化较小，AA级3Y最多上行3bp。无风险收益率曲线牛平且幅度较大，最终各等级短久期利差收窄2bp左右，中长期限则是被动走阔，幅度中枢约2bp，AA级3Y最多走阔5bp。各等级期限利差震荡走阔，除AA级5Y-1Y持平外其余均不同程度走阔，中枢约2bp；中短期限等级利差小幅走阔，其中AA-AAA级1Y、3Y分别走阔1bp、3bp，5Y持平。城投债信用利差方面，上周各省信用利差小幅走阔，中枢约2bp。其中估值整体偏高的青海、贵州、黑龙江等省份利差最多走阔2~3bp。产业债信用利差方面，上周除食品饮料行业利差收窄外，其余行业利差环比持平或小幅走阔，幅度基本都为1bp，略跑赢城投。二级成交方面，换手率环比下降0.76pct，主因交易天数较少，换手率前十基本都为央国企。上周高折价债券数量小幅下降，偏离10%以上的均为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体主要涉及万科。个体估值变化方面，走阔居前的房企依次为碧桂园、融侨、旭辉和时代控股。 ⚫可转债周度回顾和观点：上周权益市场涨跌分化，传媒、计算机、美容护理涨幅居前，房地产、综合、社会服务跌幅居前。日均成交额下行417.07至11021.03亿元。转债微跌，中证转债指数下跌0.07%，平价中枢上涨0.9%，来到91.2元，转股溢价率中枢下行1.3%，来到31.9%。日均成交额小幅上行，来到576.04亿元。从风格看，高价转债表现较好，低价、AA+转债表现偏弱。转债估值在前期冲击震荡后逐渐稳定，有企稳反弹趋势，若后续权益市场情绪改善，转债配置需求将持续释放，当前市场底部较为明确，业绩影响结束，操作可适当积极。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1固定收益市场观察与思考............................................................................5 1.1利率债：5月债市重点关注资金面................................................................................51.2信用债：市场情绪稳定，继续保持配置节奏.................................................................51.3可转债：转债操作可逐渐积极......................................................................................61.4本周关注事项及重要数据公布......................................................................................61.5本周利率债供给规模测算.............................................................................................6 2利率债回顾与展望：长端利率下行较多.......................................................7 2.1央行投放及资金面情况.................................................................................................72.2持券过节意愿较强........................................................................................................9 3高频数据：大宗商品价格多下行................................................................10 4信用债回顾：节前市场表现稳定，估值小幅下行.......................................13 4.1负面信息监测.............................................................................................................134.2一级发行：节前发行清淡，净流出规模较大..............................................................134.3二级成交：估值小幅下行，中长端利差被动走阔.......................................................14 风险提示......................................................................................................17 图表目录 图1：政府债券发行规模与资金利率关系.....................................................................................5图2：当周将公布的重要经济数据及事件一览..............................................................................6图3：利率债发行规模与往年同期对比.........................................................................................7图4：地方债发行规模一览...........................................................................................................7图5：上周央行公开市场操作情况................................................................................................7图6：各期限DR、R利率变动.....................................................................................................8图7：回购成交量变动情况...........................................................................................................8图8：7天资金利率变动...............................................................................................................8图9：存单发行量变化..................................................................................................................9图10：各类银行周度存单净融资额（亿元）................................................................................9图11：各期限存单发行额分布......................................................................................................9图12：各类银行存单净融资额分布（亿元）................................................................................9图13：存单发行利率一览............................................................................................................9图14：存单二级收益率一览.........................................................................................................9图15：各期限利率债收益率变动情况........................................................................................10图16：各期限国债利率变动情况................................................................................................10图17：国债期限利差变动情况..........................