固定收益市场周观察：资金面还有哪些潜在风险

资金面还有哪些潜在风险 固定收益市场周观察 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001杜林dulin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522080004王静颖wangjingying@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080003 研究结论 ⚫利率债周度回顾和观点：利率债市场收益率上周先下后上，市场主要围绕央行操作和表态进行博弈。我们认为需要提示的是，资金面的风险尚未完全消除，有如下几个潜在风险依然值得关注：第一，央行行为仍存不确定性，下周央行逆回购投放情况仍需关注。第二，理财净值化的进程仍将继续。从历史经验看，当理财因净值化进程推进导致收益率降低，或者负债端产生波动时，容易造成短期负反馈效应，使得债市出现摩擦性风险。第三，供给压力迟迟未到高峰。若三季度政府债券发行加速，且央行对冲并不及时，大行存在资产端重新摆布的风险，短端具备一定调整压力。综合以上三个潜在风险，我们建议短期内可适当观察：一是观测央行跨季前后的操作，二是观测监管趋严后理财是否有集中赎回，从而导致卖出债券的压力，三是观测三季度是否会有政府债供给集中放量的可能。当以上风险都消除或者适当释放之后，债市可能会迎来更好的配置机会。 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 银行TLAC债发行落地，城农商行次级债利差大幅压缩：2024年5月小品种月报2024-06-02从银行资负行为视角看流动性研究新变化2024-05-16银行二级资本债发行放量，交易活跃度有所回落：2024年4月小品种月报2024-05-06 ⚫信用债周度回顾和观点：6月17日至6月23日信用债一级发行3496亿元，较上周增加839亿元，发行热度持续提升；总偿还量同步升至2631亿元，并最终净融入865亿元，净融资环比继续增多；上周统计到2只取消发行信用债，规模处偏低水平；融资成本方面，各等级中票发行成本均有小幅回落。上周各等级收益率曲线呈牛平，5Y收益率最多下行2bp，无风险收益率曲线整体下移且幅度稍大，最终使得中短端信用利差小幅被动走阔2bp；各等级期限利差全面收窄，其中3Y-1Y均收窄1bp，5Y-1Y均收窄2bp；各期限等级利差环比不变。城投债信用利差方面，上周各省信用利差窄幅波动，中低估值区域利差普遍走阔2bp以内，高估值区域多数收窄，中枢约3bp；产业债信用利差方面，上周各行业利差除房地产走阔14bp外，其余行业平均数主要在±1bp内窄幅波动；二级成交方面，交易量整体有所提升，换手率前十均为地方国企或者央企，高折价债券同样基本为房企债，折价频率高且幅度居前的地产主体为碧桂园、阳光城和融创。个体估值变化方面，走阔幅度居前的为旭辉、俊发和碧桂园。低票息背景下信用债性价比总体不高，少量高息新债又面临高倍数抢券，策略上并无较好应对方法，建议在中高等级主体中继续拉长久期，同时关注流动性较好的超长信用债。 ⚫可转债周度回顾和观点：可转债方面，上周权益指数多数下跌，上证指数跌破3000点。行业方面，上周电子、通信、建筑装饰领涨，房地产、商贸零售、传媒领跌。北向资金继续流出，权益市场交易热度下滑。或许是预期较足，较差的金融数据并未影响周一市场走势，市场围绕科特估方向炒作，但流动性依旧低迷。期待较高的陆家嘴论坛无超预期信息，随后市场走弱，周五尽管多只沪深300ETF放量，但仍难以托底。上周转债表现极差，低价券继续大幅杀跌导致转债下行、主动杀估值，转债交易量继续下滑，来到600亿元附近。此轮下跌依旧是市场对转债信用风险的担忧所导致的，叠加上周权益走弱，部分正股如广汇跌破票面，转债市场逐渐恐慌。我们认为尽管此轮下跌是信用评级冲击导致的，但部分弱资质转债的问题实际上早已暴露，尤其在权益市场层面新“国九条”后，中小市值公司、低价转债的下跌已经发生多次。尽管从逻辑上看大概率有错杀标的，最终实际出现风险的个券不会太多，但在监管态度有所改变或中小市值个券风险有所出清前，我们不建议摊大饼式的博弈错杀券。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1固定收益市场观察与思考............................................................................5 1.1利率债：资金面还有哪些潜在风险................................................................................51.2信用债：各等级期限利差全面压缩...............................................................................61.3可转债：暂不建议摊大饼式博弈错杀券........................................................................61.4本周关注事项及重要数据公布......................................................................................71.5本周利率债供给规模测算.............................................................................................7 2利率债回顾：利率保持震荡.........................................................................8 2.1公开市场操作回升至百亿以上......................................................................................82.2债市利率保持震荡......................................................................................................11 3高频数据跟踪：开工率多下行，商品房成交同比较弱................................12 4信用债回顾：一级发行活跃度提升，收益率窄幅下行................................14 4.1负面信息监测.............................................................................................................144.2一级发行：一级发行放量，新债融资成本有所回落...................................................164.3二级成交：收益率曲线牛平，信用利差被动走阔.......................................................17 风险提示......................................................................................................19 图表目录 图1：近年6月央行MLF操作规模（亿元）................................................................................5图2：近年6月央行逆回购操作规模（亿元）..............................................................................5图3：6月政府债净融资规模相对5月末有所回落........................................................................6图4：存单净融资、利率债机构融资以及大行存单增持幅度（亿元）...........................................6图5：当周将公布的重要经济数据及事件一览..............................................................................7图6：利率债发行规模与往年同期对比.........................................................................................8图7：地方债发行规模一览...........................................................................................................8图8：上周央行公开市场操作情况................................................................................................9图9：各期限DR、R利率变动.....................................................................................................9图10：回购成交量变动情况.........................................................................................................9图11：7天资金利率变动.............................................................................................................9图12：存单发行量变化..............................................................................................................10图13：各类银行周度存单净融资额（亿元）..............................................................................10图14：各期限存单发行额分布...................................................................................................10图15：各类银行存单净融资额分布（亿元）..............................................................................10图16：存单发行利率一览..........................................................................................................10图17：存单二级收益率一览................................................................................