有色金属行业：宏观情绪好转叠加节前去库，基本金属整体上涨

证券研究报告/行业定期报告 有色金属 评级：增持（维持） 报告摘要 【本周关键词】：中央政治局会议召开，要求强化底线思维备足预案做好经济工作；俄乌冲突有缓和迹象；下游节前补库下基本金属维持去库。投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。 分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn 宏观情绪好转叠加节前去库，基本金属整体上涨。随着利空情绪的逐步消化，以铜铝为代表的基本金属价格逐步回归到关税冲击前的位置，在长期供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，寻找下一个介入机会，尤其是对于供应刚性品种铝和铜尤为如此。 行情回顾：中美贸易冲突有缓和预期，工业金属价格整体上涨。 1）工业金属价格整体上涨：LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为1.9%、3.0%、1.2%、2.7%；SHFE铜、铝、铅、锌的涨跌幅为1.7%、1.7%、0.3%、3.2%。 2）本周有色行业指数跑赢市场：申万有色金属指数收于4641点，环比上涨1.50%，跑赢上证综指0.95个百分点。能源金属、工业金属、小金属、金属新材料和贵金属的涨跌幅分别为2.93%、2.35%、1.21%、1.04%、-2.52%。 上市公司数141行业总市值(亿元)29,127.61行业流通市值(亿元)27,371.05 宏观“三因素”总结：3月经济动能或现拐点。 1）中国因素：3月工业增加值同比显著增长，需持续关注关税影响。2025年3月规模以上工业增加值同比增长7.7%（前值31.02%），采矿业增加值同比增长9.3%，有色金属冶炼和压延加工业增长6.5%。3月国内固定资产投资完成额同比4.2%（前值4.1%）。 2）美国通胀短期触底，后续关注关税影响。3月美国CPI同比为2.4%（前值2.8%），核心CPI为2.8%（前值3.1%）；3月美国PPI为2.8%（前值3.2%）。 3）欧洲经济景气指数大幅下降。3月欧元区ZEW经济景气指数为-18.5（前值39.8）。3月欧元区CPI当月环比为0.6%（前值0.4%），同比2.2%（前值2.3%）。 4）全球3月制造业景气度走弱。3月全球制造业PMI为50.3，环比-0.3，维持在荣枯线上。 基本金属：节前下游补库下，库存全面去化 1、对于电解铝，宏观情绪好转叠加节前去库，铝价重回2万关口 相关报告 1）供应方面，电解铝行业开工产能微幅增加1.5万吨。本周电解铝企业增减产不一，其中山东地区继续执行产能转移向云南的计划，贵州地区也释放新投产产能。本周电解铝理论开工产能微幅增加。本周电解铝行业运行产能4382.5万吨，环比增加1.5万吨。根据百川，本周电解铝产量84.05万吨，环比增加0.04%。 1、《关税升级增加避险需求，黄金价格再创新高》2025-04-202、《MP停止稀土矿出口，支撑稀土价格》2025-04-203、《继续全面布局黄金板块，迎接黄金股重估行情》2025-04-18 2）盈利方面，行业即时吨盈利维持3000元左右水平。长江现货铝价20100元/吨，环比增加1.06%；行业90分位现金成本（含税）16906元/吨，完全成本17914元/吨，即时吨盈利上涨至3353元。 3）需求方面，下游加工开工率环比小幅提升。截止2025年4月25日，铝加工企业平均开工率为62.52%，环比上升0.15%。其中，板带箔环比持平，铝型材环比增加1%，铝线缆环比持平。 4）库存方面，下游节前补库带动去库。国内铝锭库存72.2万吨，环比减2.7万吨；国内铝棒库存28.72万吨，环比减4.65万吨；海外方面，LME铝库存42.16万吨，环比下降1.26万吨。全球库存142.88万吨，环比减少8.81万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存26.0万吨，环比增加0.45万吨；成品库存58.6万吨，环比减0.85万吨。 2、对于氧化铝，低价成交陆续传出矿价下调检修减产集中氧化铝止跌 1）供给方面，氧化铝产量减少。2025年4月25日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能10992万吨，环比持平；运行产能8730万吨，环比增加15万吨。据钢联统计， 氧化铝周度产量159.4万吨，环比上周减少5万吨。 2）需求方面，供需宽松预期仍存。氧化铝/电解铝产能运行比1.99，本周氧化铝增减产并行，氧化铝价格预计进入震荡调整阶段，但长期来看氧化铝供应宽松预期仍存。3）库存方面，库存转去库。库存从上周400.1万吨下降至399.4万吨，环比下降0.7万吨。 4）盈利方面，氧化铝价格低位企稳。截至4月25日，氧化铝价格2883元/吨，较上周上涨0.17%。铝土矿方面，国产矿573元/吨，环比持平；几内亚进口矿80美金，环比下降8美金。按照国产矿价计算，氧化铝成本2964元/吨，环比下降0.85%，吨毛利-72元/吨，环比减少21.51%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本3123元/吨，吨毛利-213元/吨，环比减少43.98%。 3、对于电解铜，矿冶矛盾持续加深，国内去库显著 1）供给方面，铜精矿加工费持续下跌。。4月25日SMM进口铜精矿指数（周）报-42.52美元/吨，较上一期大幅下降7.81美元/吨，现货TC持续走低。据SMM，本周Antamina铜精矿出现意外事故，生产短暂暂停后持续恢复。百川统计截止4月25日国内电解铜周产量22.18万吨，环比下降0.31万吨，同比增加0.81万吨。本周理论冶炼利润为-2680元/吨，环比下跌699元/吨。 2）需求方面，初端加工开工率上升至高位。本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得79.56%，环比上升1.49%。本周铜价重心走高，同时电解铜去库使升贴水坚挺，在高铜价高升水抑制下，精铜杆企业新增订单明显减少，但因此前低价在手订单充足，排产支撑开工率如期上升。铜线缆企业开工率为91.23%，环比上升3.52个百分点。分行业来看，当前两网订单表现相对乐观，成为当前订单增长主力，发电类订单也相对较好，通讯类订单近期也有增长，而民用地产、城市基建和轨道交通类等工程类项目增速缓慢。 3）库存方面，国内库存大幅去化。海外库存方面，LME铜库存20.35万吨，环比下降1万吨，较去年同期增加8.49万吨。COMEX库存13.2万吨，环比上升0.88万吨，较去年同期增加10.69万吨。国内库存方面，国内现货库存26.88万吨，环比下降5.31万吨，同比减少21.36万吨。全球库存总计60.42万吨，环比减少5.42万吨，同比减少2.18万吨，大幅去库。 4）中国3月精炼铜出口大幅增加。2025年3月中国进口精炼铜约30.88万吨，同比增加4.5%。出口精炼铜约6.8万吨，同比增加192%。 4、对于精炼锌，进口加工费上涨，周度产量上行，国内库存大幅去化 1）供给方面，进口加工费上涨，港口库存增加。本周SMMZn50国产周度TC均价持稳至3450元/金属吨，SMMZn50进口周度TC均价上升5美元至40美元/干吨。本周SMM锌精矿在中国主要港口的库存总计38万吨，环比上周增加5.9万吨。4月25日国内精炼锌周产量12.01万吨，环比+420吨，同比+1.5万吨。 2）需求方面，初端加工开工率持稳低位。本周国内镀锌周度开工率录得62.44%，环比-1.9%。压铸锌开工率为58.98%，环比+0.59%，氧化锌开工率为59.77%，环比-1.02%。尽管关税有90天缓冲期，贸易公司进行囤货，部分企业“抢出口”订单有所增加，但大多数企业仍担忧关税政策变化，下游企业较为谨慎，出口订单增量并不明显；小部分企业由于担心未来出口订单量萎缩，已开始转向国内市场，导致部分企业订单受影响。 3）库存方面，海外隐性库存交仓，国内库存持续去化。本周国内SMM七地锌锭库存总量为8.58万吨，较上周-1.42万吨，锌锭社会库存偏低；LME库存为18万吨，较上周-1.53万吨。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、金属价格波动风险、产业 政策不及预期的风险、下游消费不及预期的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 内容目录 1.行情回顾....................................................................................................................6 1.1股市行情回顾：A股整体上涨，有色金属板块跑赢上证综指........................61.2基本金属价格：国内金属价格整体上涨..........................................................7 2.宏观“三因素”运行跟踪：经济动能或现拐点.........................................................8 2.1中国因素：3月工业增加值同比显著增长，需持续关注关税影响..................82.2美国因素：3月美国通胀触底，美元指数持续走弱.........................................82.3欧洲因素：欧洲经济景气指数大幅下降..........................................................92.4全球因素：3月全球制造业PMI走弱............................................................10 3.基本金属：库存全面去化.........................................................................................10 3.1电解铝：宏观情绪好转叠加节前去库，铝价重回2万关口...........................103.2氧化铝：低价成交陆续传出矿价下调检修减产集中氧化铝止跌..................163.3铜：矿冶矛盾持续加深，国内库存大幅去化.................................................173.4锌：国内精炼锌产量增长，国内库存持续去化.............................................21 4.投资建议：维持“增持”评级.................................................................................23 5.风险提示..................................................................................................................24 图表目录 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅...............................................................6图表2：周内子板块涨跌幅表现..................................................................................6图表3：周内有色金属领涨个股..................................................................................7图表4：周内有色金属领跌个股.......................................