2025年一季报点评自营业务环比有所下行

事项： 西部证券发布2025年一季报。剔除其他业务收入后营业总收入：10亿元，同比+22.7%，环比-6.3亿元。 归母净利润：2.9亿元，同比+48.3%。 点评： 单季度ROE同比提升，环比下行，或主要受自营固收业务影响。公司报告期内ROE为1%，同比+0.3pct，杜邦拆分来看： 1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：2.75倍，同比-0.1倍，环比+0.2倍。 2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为1.2%，同比+0.2pct。 3）公司报告期内净利润率为30.3%，同比+5.2pct。 杠杆倍数同比有所下行。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为798亿元，同比-1.8亿元，净资产：290亿元，同比+9.1亿元。杠杆倍数为2.75倍，同比-0.1倍。 公司计息负债余额为451亿元，环比+80.6亿元，单季度负债成本率为0.6%，环比-0.2pct，同比-0.1pct。 重资本业务收益率环比有所回落，同比仍在提升。公司重资本业务净收入合计为4.8亿元。重资本业务净收益率（非年化）为0.7%，环比-0.8pct，同比+0.1pct。 拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为4.6亿元，环比-4.2亿元。单季度自营收益率为0.8%，环比-1pct，同比+0pct。 对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为+3.25%，环比-2.07pct，同比+6.84pct。纯债基金平均收益率为-0.2%。环比-1.62pct，同比-1.29pct。 2）信用业务：公司利息收入为2.7亿元，环比-0.33亿元。两融业务规模为102亿元，环比+2.5亿元。两融市占率为0.53%，同比+0.03pct。 3）质押业务：买入返售金融资产余额为66亿元，环比+36亿元。 经纪业务收入环比回落。经纪业务收入为2.9亿元，环比-26.3%，同比+55.3%。 对比期间市场期间日均成交额为15261亿元，环比-17.7%。 投行业务收入环比回落。投行业务收入为0.5亿元，环比-0.6亿元，同比+0.2亿元。 资管业务收入总体平稳。资管业务收入为0.3亿元，环比-0.1亿元，同比基本平稳。 投资建议 ：看好公司供给侧改革机会 。我们维持盈利预期 ，西部证券2025/2026/2027年EPS为0.35/0.39/0.43元人民币，BPS分别为6.60/6.84/7.07元人民币，当前股价对应PB分别为1.13/1.09/1.06倍，加权平均ROE分别为5.43%/5.82%/6.15%。参考公司历史估值，考虑到市场目前总体景气度较高，以及公司当前业务总体情况，我们维持2025年业绩1.40倍PB估值预期，目标价9.24元，维持“推荐”评级。 风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。 主要财务指标