H/A：买入/持有：尽管每股收益较低，但 H 股仍然具有吸引力

股票商业银行 H/A: 买入/持有：H股尽管EPS较低但仍具吸引力 中国 ◆2025年第一季度每股收益增长率低于预期，但资产负债表保持强劲，存款增长速度超出预期。 H：维持买入 目标价格8.40(HKD)PREVIOUS TARGET8.90(HKD) ◆低估值和高超过6%的股息收益率再次确认CCB-H的吸引力。 6.79+23.7%上行/下行股价（港元）(as of 29 Apr 2025) ◆保留H/A买入/持有；将目标价位下调至港元8.40/人民币8.80（自港元8.90/人民币9.30） A: 维持控制 1Q25 results:：2025年第一季度每股收益（EPS）同比下降4.0%至人民币0.33元，相当于汇丰银行（HSBC）/彭博（Bloomberg）共识预测的24.9%；其滚动年化收益率低于我们对财报前2025财年（FY2025）的预期。普通每股净资产（BVPS）环比增长2.1%至人民币12.92元。对于我们监控的关键指标，我们观察到三个负面、两个正面和一个混合趋势： 8.809.309.36-6.0%(as of 29 Apr 2025)目标价格（人民币）之前的靶标（人民币）上行/下行股价（人民币） 1.净利息收入适度为负：净息差低于预期，环比下降4.8%。2025年第一季度净息差环比下降7个基点至1.41%（而工商银行/中国银行环比下降5/8个基点，农业银行环比上升1个基点）。 2.费和其他收入表现不一：2025年第一季度（1Q25）的佣金收入同比下降4.6%（对比2024年下降了9.3%）。其他非利息收入在2025年第一季度同比增长了5.3%。 3.成本效率为负：成本表现好于预期，2025年第一季度同比下降1.1%，但成本收入比同比上升0.9个百分点至23.8%，因为2025年第一季度收入同比下降4.8%。 4.资产质量正面：不良贷款率环比下降1个基点至1.33%。贷款损失准备金占贷款比例环比上升2个基点至3.14%。不良贷款覆盖率环比上升3.2个百分点至236.8%（2025年第一季度）。2025年第一季度资产信贷成本为0.46%。 5.资产负债表为正：2025年第一季度资产增长加速至环比5.5%。贷款和投资增长均表现强劲，分别环比增长4.6%和5.8%。存款增长超出预期，环比增长6.0%，主要由零售驱动。 +852 2996 6926香港上海大酒店有限公司gary.lam@hsbc.com.hkGary Lam*, CFA大中华区金融研究主管 6.资本充足率适度为负：CET1比率环比下降50个基点至13.98%，部分反映了2024年中期股息支付以及本季度发生的其他综合损失。风险加权资产（RWA）环比增长5.8%，增速快于资产增长。 刘怡薇*副职，中国银行香港上海汇丰银行有限公司 yi.wei.liu@hsbc.com.hk +8522996 6635 适度负面含义：我们预期2025年第一季度将是一个CCB的一组结果。每股收益预期之外地 下降，部分反映了收入压力。然而，CCB实现了强劲的存款和贷款增长；资产质量指标也有所改善。估值在2025年预期市盈率4.92倍或CCBH股市净率0.46倍的情况下仍然低迷。业绩公布后，我们将2025/26/27年的每股收益预期分别下调3.8%/6.2%/6.1%。我们对CCBH/A股维持买入/持有评级；将H/A股目标价下调至港币8.40/人民币8.80（此前为港币8.90/人民币9.30）。 广州Simon Ling*助理 受雇于汇丰证券（美国）公司的一个非美国附属机构，并且根据FINRA法规未注册/未获得资格。 从“中立之地”带着爱|第19版的EMSentimentSurvey 点击查看 报告发行方：香港上海大酒店有限公司 披露与免责声明 本报告须与披露附录中的披露声明和分析师认证一并阅读，并与免责声明（其为本报告的一部分）一并阅读。 查看汇丰环球研究网站：https://www.research.hsbc.com 盈利预测调整 我们将2025/26/27年的每股收益（EPS）预测分别下调3.8%、6.2%和6.1%，主要反映：1）2025/26/27年净息差（NIM）预测下调，2）资产信用成本上升，部分由3）运营支出（opex）预测下调以及4）适度加快的资产周转率（AIEA）增长抵消。 估值与风险 我们采用一个带有明确可信度折现的戈登增长模型来推导中广核（CCB）的H股和A股目标价。我们的H股目标价基于现汇人民币-港元汇率1.071（此前为1.075）从A股目标价转换而来。在戈登增长模型-中国分销中，我们维持对H股和A股的20%/10%可信度折现。我们假设ROE为9.1%（此前为9.4%），COE为11.5%（基于无风险利率3.75%、市场风险溢价5.75%和贝塔系数1.35——所有参数均未变化），g为3%（不变）。据此推导出我们的H/A股目标价为港元8.40/人民币8.80（从港元8.90/人民币9.30调整而来）。 我们的H股目标价意味着较当前水平有23.7%的上涨空间，因此我们相应地将CCB H股评级为买入。我们的A股目标价意味着较当前水平有6.0%的下跌空间，鉴于CCB-A股仍提供高于主权债券收益率的股息率，我们维持对CCB A股的持有评级。 H/A股下行风险：1) 由于负向按揭再定价、企业贷款收益率下降以及存款竞争，净息差压力超出预期。2) 监管影响和市场竞争可能导致手续费收入压力。3) 房地产和宏观经济出现预期外的下行，快速资产增长可能对资本充足率构成压力。 A股的上行风险：超出预期的房地产市场复苏，可能进一步强化CCB的资产质量。该银行的不良贷款率与90天以上逾期贷款比率始终高于同业，而风险加权资产占总资产的比例则低于同业，这得益于对抵押贷款的重视和资本效率的提升；随着监管收紧和宏观经济压力，更广泛的行业信贷面临更多限制，CCB应能实现市场份额增长。. 信息披露附录 分析师认证 以下分析师、经济学家或策略师主要负责本报告，包括任何作为报告单个部分或多个部分作者的姓名，以及任何在整体估值中被列为子公司覆盖分析师的分析师，证明他们对主题证券或发行人的意见、其在所列姓名处表达的任何观点或预测，以及在此处表达的任何其他观点或预测，包括研究报告中背面表达的任何观点，准确反映了其个人观点，并且他们补偿的任何部分过去、现在或将来均未直接或间接与本研究报告中包含的特定建议或观点相关：刘怡薇和Gary Lam，CFA 重要信息披露 证券：股票评级和财务分析的基础 汇丰银行及其附属公司，包括本报告的发行人（以下简称“汇丰银行”）认为，投资者买入或卖出股票的决定应根据其自身情况，例如投资者现有的持股情况、风险承受能力和其他考虑因素，并认为投资者在做出投资决策时运用各种纪律和投资期限。评级不应单独使用或依赖作为投资建议。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级体系来描述他们的建议，因此投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，而不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含更多关于分析师观点和评级依据的完整信息。 自2015年3月23日起，汇丰银行根据以下标准分配评级： 目标价格基于分析师对股票实际当前价值的评估，尽管我们预计市场价格需要六至十二个月才能反映这一点。当目标价格高于当前股价20%以上时，该股票将被归类为“买入”；当目标价格在当前股价之上5%至20%之间时，该股票可能被归类为“买入”或“持有”；当目标价格在当前股价之下5%至之上5%之间时，该股票将被归类为“持有”；当目标价格在当前股价之下5%至20%之间时，该股票可能被归类为“持有”或“减持”；当目标价格低于当前股价20%以上时，该股票将被归类为“减持”。 我们的评级将在任何“实质性变化”（覆盖启动或恢复、目标价或预估变更）发生时，根据这些波段进行重新校准。 Upside/Downside 是目标价格与股价之间的百分比差异。 在此之前，汇丰银行的评级结构是按照以下基础应用的： 对于每只股票，我们根据策略团队根据该股票的国内市场或适当的市场（由我们的策略团队确定）的股权成本设定了要求的回报率。一只股票的目标价格代表了分析师预期该股票在未来12个月的业绩周期内达到的价值。业绩周期为12个月。对于一只股票被归类为增持，其潜在回报（即当前股价与目标价格之间的百分比差异，包括在适用时预测的股息收益率）必须在接下来的12个月内（或对于被归类为波动*的股票为10个百分点）至少超过要求的回报率5个百分点。对于一只股票被归类为减持，预期该股票在接下来的12个月内（或对于被归类为波动*的股票为10个百分点）将至少低于其要求的回报率5个百分点。介于这些区间的股票被归类为中性。 *若股票的历史波动率超过40%，或上市时间不足12个月（除非所处行业或板块波动性较低），或分析师预期存在显著波动，则该股票被归类为波动性股票。然而，我们未将其视为波动性股票的股票，实际上也可能表现出类似行为。历史波动率被定义为过去一个月内每日365日移动平均波动率的平均值。然而，为避免频繁误导性的评级变更，股票状态变更要求其波动率在40%基准点上任意方向移动2.5个百分点。 长期投资机会的评级分布 截至2025年3月31日，汇丰银行发布的所有独立评级分布情况如下： 买入55% (14% of these provided with Investment Banking Services in the past 12 months)Hold39% （其中11%在过去12个月内提供了投资银行服务）卖6%（过去12个月内获得投资银行服务的8%） 在上述分配的目的下，在从先前评级模型过渡到当前评级模型过程中，采用了以下映射结构：在我们的先前模型中，Overweight= Buy，Neutral = Hold，Underweight = Sell；在我们的当前模型中，Buy = Buy，Hold = Hold，Reduce = Sell。关于两种模型下的评级定义，请参阅上文的“股票评级及财务分析依据”。 对于汇丰银行发布的非独立评级的分布情况，请参见可在以下页面获取的披露页面http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures . 股价和评级变化，用于长期投资机会。中国建设银行（0939.HK）股价表现 HKD 与汇丰评级历史 来源：汇丰银行 要查看汇丰在过去12个月内发布的所有独立基本面评级/建议的列表，以及我们发布非基本面建议季度分布的位置（仅适用于固定收益和货币研究），请使用以下链接访问披露页面： www.research.privatebank.hsbc.com/Disclosures Clients of HSBC Private Banking: 所有其他客户：www.research.hsbc.com/A/Disclosures 汇丰银行与分析师的披露 信息披露清单 1 摩根大通在过去12个月内曾管理或共同管理过该公司的一次证券发行。 2 汇丰银行预计将从该公司获得或意图寻求在未来3个月内提供投资银行服务的补偿。 3 在本报告发布时，汇丰证券（美国）公司是该公司发行的有价证券做市商。 截至2025年3月31日，汇丰银行持有该公司某一类别普通股证券的1%或以上。 5 该公司是汇丰银行的客户，或在过去的12个月期间曾作为汇丰银行的客户并/或向汇丰银行支付过投资银行服务的报酬。 6 截至2025年3月31日，该公司是汇丰的客户，或在过去12个月内曾是汇丰的客户并/或向汇丰支付了非投资银行业务证券相关服务的报酬。 截至2025年3月31日，该公司为汇丰银行的客户，或在之前的12个月内曾是汇丰银行的客户并/或就非证券服务向汇丰银行支付了报酬。 9 一位覆盖分析