医药生物行业【周专题&周观点】【总第395期】医药年报&一季报总结

一、当周（4.28-4.30）回顾与周专题： 当周（4.28-4.30）申万医药指数环比+0.49%，跑赢创业板指数，跑赢沪深300指数。 本周周报，我们对医药年报&一季报进行了总结。 二、近期复盘： 1、当周表现：本周市场（交易三天）整体震荡下行，A股医药指数强于市场，活跃度很好，表现比较好的包括：部分创新药、部分减肥条线、一季报超预期、药店、外骨骼机器人等。港股医药在周一受到冲击下跌后，后续持续走强，重心还是在创新药，中小市值表现更好一些。 2、原因分析：虽然本周只交易了3天，但医药的反应是超大家预期的，体现在两个方面：第一是创新药，上周末康方出数据之后，市场整体反应给我们的感觉是市场对于创新药的认知和交易更为成熟，信心和热度更为超预期（错杀的快速修复并创新高），此外新诺威和科伦的走势，也是强化了市场对于创新药的信心，第二是一季报低于预期后的反应，一季报整体是不好的，但有一些公司走出了强势利空出尽的感觉，比如华大智造、科伦药业等，对于医药，我们继续强调，今年结构性机会会较多，结构性热度会非常高，不过分执念于指数，但要对医药结构性乐观，这也是我们这半年以来一直在策略、周报、复盘中反复强调的。另外，近期减肥药条线也有相关公司持续走强，比如礼来口服小分子供应链（部分CXO）、新机制减肥药等等，和礼来减肥口服小分子推进超预期带动未来预期重构有关，也是验证了我们年度策略里面减肥PLUS的战略判断。药店表现好和部分公司业绩超预期还有谷子经济主题带动都有关系。一季报超预期的公司表现较好，毕竟医药结构性热度高，这种反馈都不错。外骨骼机器人表现好，源于市场映射。 3、未来展望：（1）中短期维度看，医药近期的思路，就是围绕：第一，深挖创新药，尤其是新挖掘的新技术新机制早研标的或者低位仿创。第二，自主可控&产业链重构，如科研仪器、部分设备、美国大基建等。（2）展望2025，今年医药要乐观点，交易氛围会比较好，结构性走牛是大概率事件。具体思路主要有四个：【创新药】海外大药、早研双新、仿创重估、国内超卖、受益链条；【自主可控】中国视角（科研仪器、部分设备、部分上游）、产业链重构等；【新科技】脑机接口、AI医药医疗；【泛整合】国改、大集团小公司。 三、策略配置思路： （1）创新药： A、海外大药：百济神州、科伦博泰、信达生物、映恩生物、康方生物、百利天恒。 B、早研双新：三生制药、康弘药业、热景生物、一品红、舒泰神、诺思兰德、华纳药厂、海南海药、泽璟制药、康辰药业、欧林生物、苑东生物、迪哲医药、科兴制药、吉贝尔、博瑞医药、益方生物、智翔金泰、众生药业、奥赛康、德琪医药、和铂医药、加科思、歌礼制药等。 C、仿创重估：三生制药、信立泰、科伦药业、远大医药、石药集团/新诺威、恒瑞医药、海思科、长春高新、华东医药、中国生物制药、君实生物。 D、国内超卖：兴齐眼药、艾迪药业、贝达药业、艾力斯。 E、受益链条：凯莱英、药明康德、药明合联、诺泰生物、阳光诺和、康龙化成、九州药业。 （2）自主可控&产业链重构： A、中国：科研仪器、设备等，如华大智造、聚光科技、奕瑞科技、联影医疗、澳华内镜、迈瑞医疗等。 B、产业链重构：森松国际。 （3）新科技： A、脑机接口：怡和嘉业、爱朋医疗、诚益通。 B、AI医药医疗：华大智造、美年健康、晶泰控股、京东健康、普蕊思、固生堂、国际医学、讯飞医疗科技。 （4）其他： A、大集团小公司：万东医疗、浩欧博。 B、国企改革：哈药股份、人福医药、昆药集团。 C、其他重点跟踪：健友股份、三诺生物等。 风险提示：1）医药负向政策超预期；2）行业增速不及预期；3）行业竞争加剧风险。 一、医药核心观点 当周（4.28-4.30）回顾与周专题： 当周（4.28-4.30）申万医药指数环比+0.49%，跑赢创业板指数，跑赢沪深300指数。 本周周报，我们对医药年报&一季报进行了总结。 近期复盘： 1、当周表现：本周市场（交易三天）整体震荡下行，A股医药指数强于市场，活跃度很好，表现比较好的包括：部分创新药、部分减肥条线、一季报超预期、药店、外骨骼机器人等。港股医药在周一受到冲击下跌后，后续持续走强，重心还是在创新药，中小市值表现更好一些。 2、原因分析：虽然本周只交易了3天，但医药的反应是超大家预期的，体现在两个方面：第一是创新药，上周末康方出数据之后，市场整体反应给我们的感觉是市场对于创新药的认知和交易更为成熟，信心和热度更为超预期（错杀的快速修复并创新高），此外新诺威和科伦的走势，也是强化了市场对于创新药的信心，第二是一季报低于预期后的反应，一季报整体是不好的，但有一些公司走出了强势利空出尽的感觉，比如华大智造、科伦药业等，对于医药，我们继续强调，今年结构性机会会较多，结构性热度会非常高，不过分执念于指数，但要对医药结构性乐观，这也是我们这半年以来一直在策略、周报、复盘中反复强调的。另外，近期减肥药条线也有相关公司持续走强，比如礼来口服小分子供应链（部分CXO）、新机制减肥药等等，和礼来减肥口服小分子推进超预期带动未来预期重构有关，也是验证了我们年度策略里面减肥PLUS的战略判断。药店表现好和部分公司业绩超预期还有谷子经济主题带动都有关系。一季报超预期的公司表现较好，毕竟医药结构性热度高，这种反馈都不错。外骨骼机器人表现好，源于市场映射。 3、未来展望：（（1）中短期维度看，医药近期的思路，就是围绕：第一，深挖创新药，尤其是新挖掘的新技术新机制早研标的或者低位仿创。第二，自主可控&产业链重构，如科研仪器、部分设备、美国大基建等。（2）展望2025，今年医药要乐观点，交易氛围会比较好，结构性走牛是大概率事件。具体思路主要有四个：【创新药】海外大药、早研双新、仿创重估、国内超卖、受益链条；【自主可控】中国视角（科研仪器、部分设备、部分上游）、产业链重构等；【新科技】脑机接口、AI医药医疗；【泛整合】国改、大集团小公司。 策略配置思路： （1）创新药： A、海外大药：百济神州、科伦博泰、信达生物、映恩生物、康方生物、百利天恒。 B、早研双新：三生制药、康弘药业、热景生物、一品红、舒泰神、诺思兰德、华纳药厂、海南海药、泽璟制药、康辰药业、欧林生物、苑东生物、迪哲医药、科兴制药、吉贝尔、博瑞医药、益方生物、智翔金泰、众生药业、奥赛康、德琪医药、和铂医药、加科思、歌礼制药等。 C、仿创重估：三生制药、信立泰、科伦药业、远大医药、石药集团/新诺威、恒瑞医药、海思科、长春高新、华东医药、中国生物制药、君实生物。 D、国内超卖：兴齐眼药、艾迪药业、贝达药业、艾力斯。 E、受益链条：凯莱英、药明康德、药明合联、诺泰生物、阳光诺和、康龙化成、九州药业。 （2）自主可控&产业链重构： A、中国：科研仪器、设备等，如华大智造、聚光科技、奕瑞科技、联影医疗、澳华内镜、迈瑞医疗等。 B、产业链重构：森松国际。 （3）新科技： A、脑机接口：怡和嘉业、爱朋医疗、诚益通。 B、AI医药医疗：华大智造、美年健康、晶泰控股、京东健康、普蕊思、固生堂、国际医学、讯飞医疗科技。 （4）其他： A、大集团小公司：万东医疗、浩欧博。 B、国企改革：哈药股份、人福医药、昆药集团。 C、其他重点跟踪：健友股份、三诺生物等。 风险提示：1）医药负向政策超预期；2）行业增速不及预期；3）行业竞争加剧风险。 二、医药年报&一季报总结 本周周专题我们对医药细分领域2024年年报及2025年一季报情况进行总结。 整体来看，医药板块2024年全年营业收入同比微降1.4%，归母净利润和扣非归母净利润同比分别下降14%和11.9%；2025年Q1营业收入同比下降4.7%，归母净利润和扣非归母净利润同比分别下降12.1%和18.2%，Q1毛利率环比持平，扭转三个季度以来的下滑趋势，净利率水平恢复至7.9%。 图表1：医药板块收入、利润增速及财务指标总结 2.1Biotech：2024年报及2025一季报回顾 2.1.1营收大幅增加，行业呈现快速扭亏为盈态势 在A股Biotech公司中，我们选取了29家代表性公司作为参考公司，其2024年总收入达到283.60亿元，同比大增51.79%。2024年扣非归母净利润总和为-24.81亿元，相比2023年归母净利润总和-96.34亿元，同比大幅减亏74.25%，A股创新药整体大步迈向盈亏平衡点，行业整体性向好。 2025Q1代表公司总收入为61.95亿元，同比2024Q1 105.28亿元减少了41.15%，主要原因在于百利天恒的8亿美元预付款确认在2024年，整体减少了约53.32亿元的预付款计入收入。2025Q1环比代表公司总收入增长5.25%，进入2025年以后整体收入仍保持季度的持续增长。 图表2：A股创新药代表性公司2024年总收入及归母净利润 其中部分公司收入快速增长主要来源于大适应症在医保支持下渗透率快速提升以及新的重磅适应症获批： 艾力斯：伏美替尼一线适应症2023年成功续约，2024年持续放量。其一线治疗具有表皮生长因子受体（EGFR）20外显子插入突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌成人患者纳入突破性治疗品种。 迪哲医药：2024年11月，迪哲医药在商业化与创新研发领域取得突破性进展。旗下舒沃替尼片（商品名：舒沃哲 ® ）和戈利昔替尼胶囊（商品名：高瑞哲 ® ）被纳入新版国家医保目录，助力公司在市场推广方面取得显著进展，两大核心产品的销售实现高速增长。 荣昌生物：2024年7月类风湿关节炎适应症也获批上市，2025年4月份，泰它西普用于治疗全身型重症肌无力（gMG）的3期研究结果表明，其对泰它西普的重症肌无力日常活动评分（MG-ADL）应答率数据较高。 图表3：艾力斯，迪哲医药，荣昌生物季度收入（亿元） 在港股Biotech公司中，我们选取27家代表公司，其2024年总收入总和为901.13亿元，同比2023年同比增加约7.83%，行业整体营收水平持续增强。其2024年总扣非归母净利润为46.02亿元，同比2023年的19.59亿元，大幅增长134.93%。 图表4：港股创新药代表性公司2024年总收入及归母净利润 港股创新药公司在2024年中整体减亏幅度十分显著，盈利能力大幅提升。包括百济神州，信达生物，科伦博泰，再鼎医药，亚盛医药，基石药业，加科思等均大幅减亏，康宁杰瑞以及维亚生物则是实现了扭亏为盈。扣非归母净利润的总量提高以及大范围的减亏体现出港股创新药在经历多年发展后成功验证创新商业模式，即将迎来产业成熟时刻。 图表5：港股减亏及扭亏为盈代表公司 2.1.2研发不改大力投入，行业仍处于高现金压力阶段 从研发费用角度来看，2024年Biotech整体研发费用为540.12亿元，和2023年534.63亿元的总和相比基本一致。 从代表公司来看，2024年现金等价物/研发费用在2以上及以下的比例分别为26:30，与2023年相同。因此从行业角度来看，对于Biotech这类研发型企业来看，整体现金压力2023-2024年基本一致。 2024年，研发费用大幅增加的公司包括：艾迪药业（+42%），三生制药（+67%），百利天恒（+93%），亚盛医药（+34%），歌礼制药（+39%），上海谊众（+66%）等。 图表6：A股及港股部分创新药研发费用及现金等价物余额及其比值 2.1.3临床推进：多点开花打造创新药“deepseek”时刻 （1）由中国产品构建全球BIC标准疗法 针对目前肿瘤领域尤其是肺癌PD-1+化疗为基础的标准疗法，2024年国内公司均取得优异进展，目前正在组建由中国创新药产品构成的全球范围标准疗法组合。 4月26日，康方生物和Summit宣布依沃西单抗的新适应症申请获中国国家药品监督管理局（NMPA）批准上市时，公布了依沃西单抗“头对头”帕博利珠单抗的随机、双盲、对照III期临床研究（AK112-303/HARMONi-2）的总生存期（OS）的期中分析结果。 结果显示，在I