家电行业2024年报&25年一季报总结：国补拉动内需高增，出口链韧性十足

王刚 •白电：国补驱动增长，盈利弹性持续释放。24Q4/25Q1白电板块收入同比+9.1%/+16.4%，业绩同比12.2%/+28.3%。收入端，24Q4板块营收改善明显，主要受益于国补拉动，25Q1在海外增长拉动下，增速环比进一步提升。利润端，国补拉动出货结构优化+原材料价格平稳，板块盈利能力持续修复。具体到公司层面，一线龙头充分受益于政策红利，凭借规模与供应链优势盈利能力稳步提升，二线白电中TCL智家盈利弹性突出。 •黑电：结构升级驱动盈利改善，高端化趋势延续。24Q4/25Q1黑电板块收入同比+9.7%/-1.1%，业绩同比+37.8%/-4.6%。收入端，国补刺激带动大尺寸与高端产品出货提速，ASP提升带动营收改善明显；利润端，产品结构升级叠加面板价格趋稳，24Q4板块盈利能力显著修复。公司层面，龙头企业如海信、TCL电子盈利能力明显改善。 •厨电：地产下行压力持续，龙头韧性相对更强。24Q4/25Q1厨电板块收入同比+9.4%/-7.0%，业绩同比+27.2%/-37.1%。收入端，受地产周期下行影响，厨电需求整体承压，24Q4国补刺激下虽有一定回暖，但受地产下行的影响仍大，25Q1有所下滑。利润端承压更为明显，行业整体盈利能力下降。 •小家电：需求有所回暖，期待盈利修复。24Q4/25Q1小家电板块收入同比+13.4%/+15.5%，业绩同比-2.0%/+3.1%。收入端，24Q4板块整体需求回暖，带动收入改善，但利润端仍受成本及结构拖累；25Q1行业在高基数下延续增长。25Q1小家电企业表现分化，新宝、北鼎、比依、科沃斯受益于国补品类扩容、电商平台降幅及需求回升等因素，利润实现大双位数增长。 •景气度方面，白电、黑电稳健向上，厨电底部企稳，扫地机高景气维持。 •投资建议：年初至今家电社零保持高增，内需电增长确定性强，外需新兴市场需求持续高景气，有望拉动出口保持较好增长。建议重点关注：1）抓内需+补贴主线，把握白电板块确定性及红利属性；2）布局结构升级逻辑仍在持续兑现的黑电板块。3）把握小家电困境反转机会。 •风险提示：海内外需求波动的风险、原材料价格波动风险、行业竞争加剧、汇率波动风险、关税风险 家电板块：经营稳健，超额收益明显 •家电板块24FY收入/归母净利润同比分别+4.5%/+7.5%，25Q1单季度收入/归母净利润同比分别+12.7%/+25.1%。 •营收端，24Q4大幅提速，营收同比+5.9%，25Q1营收同比+12.7%，主要系国补政策刺激下家电消费情绪大幅提振。利润端，24Q4、25Q1盈利能力有提升，板块归母净利润分别同比+14.0%、25.1%。 •年初至今家电板块大幅跑赢大盘，截至2025年4月30日，申万家用电器行业指数累计收益率-1.5%，相对沪深300实现2.7%的超额收益，涨跌幅位居所有申万一级行业第15。 •各子板块涨跌幅由高至低排序：黑电+3.3%>厨电+0.6%>白电-3.4%>小家电-4.9%。 分板块概述：白电稳健特性突出，黑电利润弹性显现 •板块层面，收入端，24Q4白电板块营收增速提速，主要受益于国补拉动，25Q1在海外增长拉动下，增速环比进一步提升。利润端，国补拉动下出货结构提升+大宗原材料价格相对平稳，白电表现出不错的盈利弹性，24Q4、25Q1归母净利润同比分别+12.2%、+28.3%。 •公司层面，白电企业多数均有不错表现。一线龙头充分受益国补，在规模优势、强供应链话语权等优势下24全年利润均实现双位数以上增长，25Q1海外提速，营收、业绩延续高增；二线企业中海信家电、TCL智家24Q4表现较强的利润弹性，25Q1二线白电利润继续保持双位数以上增长。 •白电企业毛利率同比受会计准则变动影响较大，从毛销差看，盈利能力基本保持平稳，其中企业表现有所分化，其中格力内销占比较高，充分受益国补，24Q4毛销差小幅提升，二线白电中海信家电、TCL智家盈利能力提升，其中TCL智家盈利提升明显，或主要受益于欧洲冰冷需求较好、风冷占比提升等因素。 •费用率整体控制良好，销售费用率变化主要受会计准则变动影响，管理费率、研发费率基本稳健。 •白电企业净利率多有提升，一线龙头中美的、格力盈利能力提升，主要受益于结构优化、投资收益提升、同期汇兑影响等因素；二线企业中TCL智家受益于毛利端改善，盈利能力明显增强。 •板块层面，收入端，国补刺激下，大尺寸、Mini LED等高端产品出货大幅提速，ASP提升带动黑电板块营收增幅明显，24Q4、25Q1营收同比分别+9.7%、-1.1%；利润端，结构显著改善+成本压力减弱下，四季度盈利能力大幅提升，25年一季度板块整体利润表现受创维拖累较重，24Q4、25Q1归母净利润同比分别+37.8%、-4.6%。 •公司层面，海信视像作为国内黑电龙头，充分享受国补红利，24FY、25Q1营收+9.2%、+5.3%，利润+7.2%、+18.6%；TCL电子受益于海外持续高增+费效提升，24年营收、利润分别+25.7%、136.4%。 •受益于国补带来的大尺寸、高端化进程加速及相对平稳的面板价格，24Q4黑电企业中毛销差同比多有提升，其中海信视像作为国内黑电龙头受益充分，24Q4毛销差有明显提升；极米拐点清晰，受益于产品结构优化+国补刺激，24Q4&25Q1毛利、毛销差均大幅修复。 •费用率端，黑电厂商费用投放总体维持平稳，研发费率有所提升。 •净利率端，海信视像盈利能力小幅提升，其中海信出货结构提升带动毛利改善；兆驰受减值、所得税率等因素影响净利率略有下滑；极米在毛利端+费用端的双重改善下，24Q4、25Q1单季度净利率同比修复11pct、6pct。 •板块层面，24Q4国补刺激下虽有一定回暖，但受地产下行的影响仍大，厨电板块依然承压较重，24FY、25Q1厨电板块收入同比-2.5%、-7.0%，归母净利润同比-22.2%、-37.1%。 •毛利率端，行业承压下，厨电公司盈利下行偏多，其中24Q4在国补拉动下部分集成灶企业盈利短期反弹，如亿田、帅丰毛销差同比分别+9.1pct、+4.7pct。进入25年，补贴效果有所减弱，需求疲软+地产拖累下厨电企业盈利再度承压。 •费用端，受需求疲软、规模下滑、规模效应减弱等因素影响，费用投放效率明显降低，厨电企业费用率多有上升。 •综合影响下，主要厨电公司净利率承压明显，其中厨电龙头老板、华帝，热水器龙头万和表现相对稳健。 •厨电销售额整体受国内地产承压影响较大，25年地产销售、竣工端有一定回暖，近期厨电受以旧换新政策带动，3月烟灶全渠道零售额同比增速近15%，但整体看住宅仍在负增长区间，25年住宅新开工/竣工/销售累计面积同比-23.9%/-14.7%/-2.0%。 •板块层面，小家电板块24Q4整体收入同比+13.4%，归母净利润同比-2.0%；25Q1板块整体营收同比+15.5%，利润同比+3.1%。 •公司层面，24年小电企业业绩表现分化，九阳、小熊等厨小电公司压力偏大，新宝、欧圣等出口敞口较高的公司实现不错增长。25Q1受益国补品类扩容、平台降幅及需求回温，部分小家电企业营收、利润均出现明显反弹性增长，新宝、北鼎、比依、科沃斯业绩端均实现大双位数增长。 •毛利率端，行业需求偏弱、竞争加剧下，24Q4小家电公司毛销差下行居多，但进入25年，随着补贴纳入更多小家电品类，需求出现小幅回暖，部分企业盈利能力下滑已经明显收窄。 •费用率端，随着规模回升，小家电公司费用投放效率环比有所提高，费用率波动减弱。 •净利率端，受益于补贴品类扩容带来的需求回暖，部分企业如北鼎、科沃斯、新宝盈利能力连续两个季度修复。 投资建议 •年初至今家电社零保持高增，内需方面，国补+备货旺季下家电增长确定性强，后续若刺激消费政策出台内需有望进一步发力，外需方面，北美受关税影响虽有波动，但新兴市场需求持续高景气，有望拉动出口保持较好增长。 •建议重点关注三条主线：建议1）抓内需+补贴主线，建议关注格力电器、美的集团、海尔智家、海信家电；2）布局结构升级逻辑仍在持续兑现的黑电板块，建议关注海信视像、TCL电子；3）把握小家电困境反转机会，建议关注科沃斯、北鼎股份、小熊电器。 风险提示 •海内外需求波动的风险。当供给端新品推新力度不足、叠加下游需求在宏观环境影响下转弱，则行业有可能出现增长不及预期甚至下滑的风险，进而影响上市公司的盈利状况。 •行业竞争加剧。若行业发生价格战等情况，或对公司经营情况产生负面影响，进而影响公司利润水平。 •汇率波动风险。汇率的大幅波动会导致公司产生汇兑损益变动与外销毛利率变动，进而影响公司利润水平。 •关税风险。当前全球宏观经济环境复杂，如果海外国家关税政策出现变化，会对我国出口企业利润产生一定影响。 •原材料价格波动风险。如果未来原材料价格出现大幅波动，可能导致企业毛利率出现大幅波动，对企业的盈利能力造成不利影响。