核心观点
- 观点一：本轮行情中金融属性无法解释黄金与实际利率的弱相关性，主权货币多元化资产为锚的时代开启—黄金为“主权保险”。 传统黄金定价模型中，黄金被视为“零息债”，美债实际利率为机会成本，但本轮行情中二者负相关性未体现。全球央行正从“黄金储备主导”转向“美债储备主导”再到“多元化资产为锚”，央行买盘成为购金潮底色。新兴经济体购金较多，黄金占储备资产比重低，购金空间充足。
- 观点二：特朗普2.0时代可能出现的情景推演 —“海湖庄园协议”与美财政部黄金储备重估。 美财政部黄金储备账面价值基于1973年法定价格，若按市价重估，可为财政部创造约8,781亿美元资产，用于抵押给美联储，减少国债发行需求。“海湖庄园协议”符合特朗普政府核心诉求，黄金为最终受益方。
- 观点三：用债务的视角构建黄金定价框架，金价上行空间广阔。 本轮黄金牛市与1970年代具备相似性，布雷顿森林体系崩溃和经济滞胀为背景。本轮行情底色同样来自美元信用下降，美国经济面临滞胀。1971-1980年，美国黄金储备市值占联邦政府债务百分比从3.1%提升至16.4%，预计本轮金价上行空间充足。
关键数据
- 全球央行购金数量大幅增长：2022-2024年全球央行购金数量均超1000吨，其中中国、波兰、土耳其为主要购买国。
- 主要购金国黄金储备占比低：购金较多的国家或主体黄金占储备资产比重较低，购金空间充足。
- 美债规模扩张：1971年美债规模为4000亿美元，2024年激增至36万亿美元，利息支出突破1万亿美元/年。
- 美元债务与GDP比率：2024年美国未偿还公共债务与GDP占比为123.3%，逼近2020年历史高点（130%）。
- 黄金价格与美国未偿还公共债务总额呈现较好的正相关性。
研究结论
- 本轮黄金牛市底色来自美元信用下降和美国经济滞胀，金价上行空间广阔。
- 黄金与权益资产与非贵金属的商品市场相关性较低，可有效降低资产组合波动率，提升夏普比率。
- 当下正是布局美国再通胀预期较好的窗口期，黄金板块首选黄金业务占营收比例高以及产量存在增量预期标的。
风险提示
- 市场竞争格局加剧
- 地缘政治风险
- 美国新任政府政策传导不畅
- 美联储独立性存不确定性
