2025年第一季新业务摘要点评：新业务价值同比+13%，新业务价值率开始回暖

事件：友邦保险公布一季度新业务摘要。1）NBV 15亿美元，同比+13%（按固定汇率，下同）。2）年化新保费（ANP）26.2亿美元，同比+7%。 3）新业务合同服务边际同比+16%。 NBV：友邦中国香港表现较好，友邦中国内地略微承压。1）友邦中国香港NBV同比+16%。2）友邦中国内地NBV可比口径下同比+8%，非可比口径下-7%；2019-2023年间成立的新分公司区域NBV同比增长超20%。3）东盟各分部均取得正增长。4）我们认为中国内地NBV承压主要受到下列因素影响：①根据年报披露数据，个险渠道新单分红险占比超过80%，销售转向分红险会导致NBV Margin走低，进而影响NBV。 ②经过去年多波炒停后，预计个险渠道需求有所降低。③银保渠道取消“3+1”后竞争更为激烈。 产品结构及价值率：NBV Margin回暖。1）NBV Margin 57.5%，同比+3pct。友邦中国NBV Margin高于50%。2）我们认为，不论从集团整体还是友邦中国来看，NBV Margin已得到明显改善，预计今年NBV Margin将继续回升。3）中国内地业务成功转向分红险。泰国受益于引入个人医疗保险产品相关监管变动，为代理人渠道带来显著的一次性销售。新加坡长期储蓄产品销售持续强劲。 渠道及人力：代理人和伙伴渠道均取得NBV正增长。1）代理人渠道NBV 12.2亿美元，同比+21%，占整体NBV比例超75%。2）新入职代理人人数同比+9%。3）活跃代理人人数同比+8%；其中友邦中国活跃代理人人数同比+6%，活跃新代理人人数同比+15%。4）伙伴渠道NBV 4亿美元，同比+2%；在中国内地以外地区同比+21%。 股份回购：16亿美元回购计划已于4月14日开始，公司计划三个月内完成回购。 盈利预测与投资评级：结合公司2025年一季度经营情况，我们维持公司2025-2027年税后营运利润预测于72.4/79.8/87.1亿美元。当前市值对应2025E PEV1.00x、PB1.75x，仍处低位。我们看好中国内地分公司不断扩张为公司带来的有利业绩支撑，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。 图1：友邦保险2020Q1-2025Q1新业务价值 图2：友邦保险2020Q1-2025Q1新业务价值率 图3：友邦保险2020Q1-2025Q1年化新保费 图4：友邦保险2020Q1-2025Q1总加权保费 图5：按行业划分的其他保单持有人及股东的公司债券 图6：按地区划分的其他保单持有人及股东的公司债券 表1：上市保险公司估值及盈利预测