友邦保险2020年3季报点评：东南亚业务回暖支撑3季度价值，新业务价值率短期难以显著回升

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：82.30 分析师：陆韵婷 执业证书编号：S0740518090001 Email： luyt@r.qlzq.com.cn 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 Email：daizf@r.qlzq.com.cn 职业证书编号： S0740517030004 E Email：daizf@r.qlzq.com.cn 相关报告 《代理人管理面临压力，考验各大公司线上经营能力——武汉疫情对寿险行业的影响分析》-2020年1月31日 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 12088 流通股本(百万股) 18280 市价(港币) 82.30 市值(百万港币) 825159 流通市值(百万港) 825159 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万美元） 36297 47242 43996 50812 56043 增长率yoy% -5.30% 30.15% -6.87% 15.49% 10.29% 归母净利润（百万美元）） 3163 6648 4546 5423 6628 增长率yoy% -48.32% 110.18% -31.62% 19.29% 22.23% 每股内含价值（港币） 35.46 40.15 42.03 46.39 51.61 P/EV 2.32 2.05 1.96 1.77 1.59 备注：EV为寿险内含价值 [Table_Summary] 投资要点  事件：友邦保险披露2020年三季度新业务价值，集团第3季度NBV录得7.06亿美元，同比下降28%，但环比上升22%，前3季度累计NBV由中报的-37%收窄至-34%，Q3新业务价值率同比下降15.4pts至51.6%，总加权保费在续期拉动下录得7%的单季度同比正增长，业绩符合市场预期。  3季度NBV同比降幅收窄主要由东南亚国家贡献： 1、 中国内地：公告显示友邦中国Q3的税前NBV和Q2大致相同，但由于7月9日友邦中国全资子公司注册完成后需要计提5%的预缴税，因此税后友邦中国Nbv环比下降5%，我们预估单3季度友邦中国价值呈现前高后低态势，同比下降幅度为10%左右，略低于预期； 2、 中国香港：受强制隔离检疫措施持续的影响，内地访港游客的销售在第三季度仍接近于0，本地客群新单销量较Q2环比适度上升，叠加去年3季度起离岸保单基数下降，我们预计香港Q3单季度NBV同比下降较中报的-68%小幅收窄； 3、 泰国：泰国是东南亚新冠疫情控制较好的国家之一，Q3单季度友邦泰国新单保费环比增加4.6%至45亿泰铢，同比降幅较Q2收窄6pct，叠加财务顾问渠道转型效果逐渐呈现，以及储蓄类新单被动减少导致的价值率提升，我们预计其Q3单季度NBV同比有2位数的增长； 4、 新加坡和马来西亚：新加坡寿险行业受需求回补等因素，全行业Q3单季度新单保费同比仅下降2%，达到29.8亿新币，较去年同期大增91%，产品结构还是以趸交为主。友邦新加坡业务数据优于行业，单3季度价值环比翻倍，同比也录得较大增幅。友邦马来西亚和友邦新加坡业务数据变化情况相仿； 5、 其他地区：由于友邦在印度合资的Tata AIA life自去年四季度才按照AIA持有的权益比例并表，因此Q3对同比降幅收窄起到积极作用；  3季度新业务价值率和Q2基本持平，预计Q4难有大的提升 1、 友邦Q3新业务价值率和Q2基本持平，为51.6%，同比下降15.4pt，主要因素是高价值率的香港地区价值降幅仍大，以及发达国家长端利率仍在低位，但部分被3季度新单保费环比上升带来的承保开支减少所抵消； 2、 由于友邦中国将2021年开门红提前至11月上旬开打，重心转移至明年业务，叠加香港业务暂时难有大起色，我们认为四季度AIA新业务价值率无法显著提升；  友邦在中国设立全资子公司后业务模式可能发生较大改变 1、 全资子公司友邦中国于7月9日在上海注册成立，AIA也于11月初公布其已经获批在成都筹建四川分公司，但根据去年8月正式开业的河北石家庄和天津营销服务部的经验，新机构在开设第一年对中国区价值贡献较为有限，预计在1%-2%； 2、 我们预估2021年中国区业务的扩展依然取决于老机构的发展，集团的新举措可能包括老机构的升级，增员门槛的部分下沉等；  投资建议：友邦泰国，新加坡和马来西亚等国家业务超预期的表现抵消了中国地区价值较为一般的负面影响，3季报新业务价值符合预期。受制于当前中国内地访港游客数量依然低位，以及中国区逐步转向2021年开门红，我们预期2020年集团新业务价值降幅约为30%，2020年和2021年每股内含价值分别增长5.21%和10.32%至5.4和5.95美元，当前股价对应20年和21[Table_Industry] 证券研究报告/研究简报 2020年11月09日 友邦保险（1299.HK）/保险 东南亚业务回暖支撑3季度价值，新业务价值率短期难以显著回升-友邦保险2020年3季报点评 20000230002600029000320005060708090AIAHIS 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 研究简报 年PEV分别为1.96倍和1.77倍，维持买入评级。  风险提示:权益市场大幅度下降，长期无风险收益率大幅度下行，代理人增员速度放缓，内地游客长时间无法访港，友邦中国新机构开设进展不如预期； 29579582/47054/20201110 10:03 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 研究简报 图表1：友邦保险按季数据表现：百万美元，% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：友邦保险按年数据表现：百万美元，% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表3：友邦保险利润表预测：百万美元 百万美元 2018A 2019E 2020E 2021E 2022E 利润表 营业收入 36297 47242 43996 50812 56043 保费及收费收入 33881 34777 36516 41263 45389 净保费及收费收入 31913 32611 34325 38787 42666 投资回报 4077 14350 9342 11695 12924 其他营运收益 307 281 329 330 454 29579582/47054/20201110 10:03 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 研究简报 营业支出 32127 39339 38601 44356 48097 保险合约给付 13573 14011 15451 17151 18916 保险合约负债变动 13272 18397 16627 19415 20661 投资合约给付 -462 992 300 750 800 分保保险及投资合约给付 -1787 -1940 -2194 -2453 -2743 佣金及其他承保开支 4136 4283 4564 5282 5901 营运开支 2366 2468 2611 2930 3177 财务费用 228 283 220 250 251 其他开支 801 845 1022 1032 1135 税前盈利 4170 7895 5394 6456 7947 股东溢利应占税项开支 -944 -1208 -825 -1001 -1271 税后盈利 3226 6687 4569 5455 6675 母公司股东应享纯利 3163 6648 4546 5423 6628 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表4：友邦保险资产负债表预测：百万美元 百万美元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资产负债表 资产总额 229806 284132 307751 339293 368448 金融投资资产 186142 233363 252971 279577 303970 非金融投资资产 43664 50769 54780 59716 64478 负债总额 190400 226176 244375 269639 294574 保险合约负债 164764 189597 206224 225639 246300 投资合约负债 7885 12273 12373 13538 14778 其他负债 17751 24306 25778 30461 33497 股本 14073 14129 14150 14200 14220 雇员股票信托 -258 -220 -220 -250 -270 其他准备金 -11910 -11887 -11887 -11887 -11887 保留盈利 35661 40372 42949 46213 50434 公平值准备金 2211 14663 17532 20542 20542 外币换算准备金 -1301 -698 -800 -900 -1000 物业重估准备金 538 1163 1163 1163 1200 其他 -8 -14 -14 -14 -10 反映于其他全面收入的金额 1440 15114 17881 20791 20732 控股股东权益 39006 57508 62873 69067 73229 非控股股东权益 400 448 503 587 644 总权益 39406 57956 63376 69654 73874 总负债及权益 229806 284132 307751 339293 368448 来源：公司公告，中泰证券研究所 29579582/47054/20201110 10:03 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 研究简报 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其29579582/47054/20201110 10:03 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 研究简报 中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关