2020年1季报点评：新业务价值数据符合预期，看好下半年业务增长转暖

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：68.25 分析师：陆韵婷 执业证书编号：S0740518090001 Email： luyt@r.qlzq.com.cn 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 Email：daizf@r.qlzq.com.cn 职业证书编号： S0740517030004 E Email：daizf@r.qlzq.com.cn 相关报告 《代理人管理面临压力，考验各大公司线上经营能力——武汉疫情对寿险行业的影响分析》-2020年1月31日 [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 12088 流通股本(百万股) 18280 市价(港币) 68.25 市值(百万港币) 825159 流通市值(百万港) 825159 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万美元） 36297 47242 40881 48297 53708 增长率yoy% -5.30% 30.15% -13.46% 18.14% 11.20% 归母净利润（百万美元）） 3163 6648 3205 4609 6323 增长率yoy% -48.32% 110.18% -51.80% 43.82% 37.20% 每股内含价值（港币） 35.46 40.15 42.92 48.38 54.74 P/EV 1.92 1.70 1.59 1.41 1.25 备注：EV为寿险内含价值 [Table_Summary] 投资要点  事件：友邦保险于5/15日披露2020年Q1新业务价值，集团1季度新业务价值，利润率和年化新保费分别为8.41亿美元，56.6%和14.83亿美元，按固定汇率折算同比分别下降27%，6.9pps和18%，总加权保费在续期拉动下录得8%的同比正增长，业绩符合市场预期。  疫情对一季度香港和中国内地业务影响较大，东盟国家影响滞后。友邦2020Q1新业务价值同比下降27%，分地区来看： 1、 香港分为离岸市场和在岸市场，受疫情影响2020年1-3月中国内地赴港游客数量仅为266.5万，同比下降81.7%，而2019年Q1离岸市场新单占AIA当季新单保费的比例高达72%，在岸市场受制于社交的减弱和在线投保产品较低的价值，录得双位数的下降，两者使得1季度友邦香港新业务价值大幅度下降； 2、 中国内地市场2020Q1的新业务价值录得低二位数的跌幅，但增员数量质量情况良好，且随着疫情的向好，3月业务较2月有较大幅度的好转，当前约有50%的业务是以线上形式完成，中国地区是2020年1季度AIA集团内新业务价值贡献最大的营业体； 3、 疫情对东盟地区价值影响滞后：东盟国家3月起加大对疫情的防控措施，因此1-2月业务基本未被影响，其中AIA泰国获取2位数NBV增长，新加坡地区NBV也为正增长；  新业务价值下降主要源于产品和地区组合变动，以及费用因素。2020Q1 AIA集团的新业务价值率同比下降6.9pps至56.6%，具体来看： 1、 地区组合因素：2019中报显示在集团的主要经营体，中国内地和香港地区的新业务价值率达到了93.2%和68%，位列前2，而这两大经营体在一季度受疫情影响最大； 2、 产品组合因素：疫情后经营快速转向线上化，线上化主销的产品以医疗险等为主，价值率逊于线下主销的产品； 3、 费用因素：加权总保费增速较去年同期的17%放缓至8%，承保费用超支略微拉低价值率； 4、 展望全年，随着线下展业的恢复，margin降幅会逐步收窄，但去年有中国内地税收变更导致的佣金税收抵免增加的一次性因素，约影响半年度和全年价值率2pps-3pps；  市场继续关注低利率环境下友邦的应对方式 1、 由于AIA的OPAT参照的投资收益是类息类的真实收入和股市房地产等资产的预计回报，2020年债权收益率降低会拉低OPAT的增速,同时投资收益率假设的下调影响自由盈余的生成； 2、 美联储给企业债注入流动性利好AIA的投资，根据AIA2019年报的披露，其年末持有约495亿美元（214亿元为分红账户持有，281亿元为传统险账户和自有资金）的BBB评级的企业债，政府机构债和结构化票据。截止2020年5月14日，美国BBB级别企业债收益率较3月的高点已经大幅回落214Bp，仅较年初上升25bp，对AIA的ev负面影响大幅减弱； [Table_Industry] 证券研究报告/研究简报 2020年05月16日 友邦保险（1299.HK）/保险 新业务价值数据符合预期，看好下半年业务增长转暖- 友邦保险2020年1季报点评 200002500030000607080902019-052019-092020-01友邦 恒生 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 研究简报  投资建议：受制于当前中国内地访港游客数量依然低位，以及东盟国家4-5月份社会活动量的下降，AIA中报的新业务价值依然有一定压力，市场已经有较充分的预期，我们预计三季度起随着香港市场的低基数（2019H2香港地区新业务价值同比-26%），中国内地上半年优秀增员的产能转换和地域扩张，公司的价值数据将回暖，AIA核心的卓越代理人优势依然存在。当前股价对应公司内含价值倍数和营运利润倍数分别1.59倍和17.36倍，维持买入评级。  风险提示:权益市场大幅度下降，长期无风险收益率持续大幅度下行，代理人增员速度持续放缓，香港社会持续不稳，受疫情影响代理人长时间无法面访客户； gZfWjWwVsVzRzRxP7N8Q9PtRmMoMnNlOoOrMjMpOuM7NsQpNNZqRrQMYtPwO 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 研究简报 图表1：友邦2019年末持有的政府机构债，公司债和结构化票据情况：百万美元 2019年 分红基金及其特定资产组合的其他分红业务 其他保单持有人及股东 合计 FVTPL AFS FVTPL AFS 小计 AAA 2287 1722 129 4686 8824 AA 676 2151 26 6784 9637 A 8166 14378 68 24431 47043 BBB 5644 15024 240 25467 46375 投资级别以下 562 180 33 2080 2855 未获评级 26 0 261 1 288 小计 17361 33455 757 63449 115022 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：友邦2019年末持有的固收类资产久期情况：% 久期结构 2014 2015 2016 2017 2018 2019 10年以上 52% 53% 57% 59% 63% 67% 5-10年 25% 26% 25% 23% 21% 18% 1-5年 18% 16% 15% 14% 13% 12% 小于1年 5% 5% 3% 4% 3% 3% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表3：友邦保险内含价值倍数 来源：wind，中泰证券研究所 1.01.52.02.52010201120122013201420152016201720182019pev 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 研究简报 图表4：友邦保险税后营运利润倍数 来源：wind，中泰证券研究所 图表5：友邦保险利润表预测：百万美元 百万美元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利润表 营业收入 36297 47242 40881 48297 53708 保费及收费收入 33881 34777 34777 39298 43228 净保费及收费收入 31913 32611 32690 36940 40634 投资回报 4077 14350 7878 11042 12641 其他营运收益 307 281 313 314 432 营业支出 32127 39339 37052 42777 46127 保险合约给付 13573 14011 15782 17275 18850 保险合约负债变动 13272 18397 15069 18342 19362 投资合约给付 -462 992 700 750 800 分保保险及投资合约给付 -1787 -1940 -2336 -2505 -2733 佣金及其他承保开支 4136 4283 4382 5030 5620 营运开支 2366 2468 2434 2731 2983 财务费用 228 283 220 250 251 其他开支 801 845 800 904 994 税前盈利 4170 7895 3829 5520 7581 股东溢利应占税项开支 -944 -1208 -605 -883 -1213 税后盈利 3226 6687 3224 4636 6368 母公司股东应享纯利 3163 6648 3205 4609 6323 来源：公司公告，中泰证券研究所 101520252010201120122013201420152016201720182019p/opat 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 研究简报 图表6：友邦保险资产负债表预测：百万美元 百万美元 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资产负债表 资产总额 229806 284132 297703 325087 352216 金融投资资产 186142 233363 244712 267872 290578 非金融投资资产 43664 50769 52991 57215 61638 负债总额 190400 226176 244372 266495 289875 保险合约负债 164764 189597 204666 223009 242371 投资合约负债 7885 12273 12689 13381 14542 其他负债 17751 24306 27016 30106 32962 股本 14073 14129 14150 14200 14220 雇员股票信托 -258 -220 -220 -250 -270 其他准备金 -11910 -11887 -11887 -11887 -11887 保留盈利 35661 40372 41477 43783 47540 公平值准备金 2211 14663 9039 12004 12004 外币换算准备金 -1301 -698 -800 -900 -1000 物业重估准备金 538 1163 1163 1163 1200 其他 -8 -14 -14 -14 -10 反映于其他全面收入的金额 1440 15114 9388 12253 12194 控股股东权益 39006 57508 52908 58098 61797 非控股股东权益 400 448 423 494 544 总权益 39406 57956 53332 58592 62340 总负债及权益 229806 284132 297703 325087 352216 来源：公司公告，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 研究简报 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行