2025美债跟踪系列一：美债未来的三种情境

!!2025"#$%&'( !"#$ !"#$ !"#$ 截至4月29日，美国国债总额突破36万亿美元，整体到期规模与去年持平，但短期偿债压力显著上升。短端集中到期导致滚续压力加大，需警惕供需矛盾逐步积累。关税政策扰动下，美债收益率高位运行。未来走势将取决于经济基本面、政策协调及市场信心，下半年还需重点关注债务上限谈判和减税政策带来的新增供给压力。 徐闻宇*xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 %&'( 蔡劭立 ■!"#$ (0755-23887993*caishaoli@htfc.com从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 美债近况：截至2025年4月，美国国债总额超36万亿美元，债务占GDP比重逾120%，利息支出持续快速上升，成为财政支出中增长最快的部分。2025年美债到期规模与2024年大致持平，但短期国库券到期滚续压力显著高于以往，期限结构进一步偏短。尽管财政部发债节奏总体稳定、违约风险依然极低，但当前美债面临的核心挑战转向需求端承接能力下降与融资成本上升，供需矛盾加剧使美债收益率下行空间受限。 高聪 (021-60828524*gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 未来情境推演。 悲观情况下，关税冲击推升通胀，滞胀风险加剧，外资减持、美联储独立性受质疑，市场避险属性削弱，导致美债收益率大幅上行，10年期可能上行突破5%，加剧财政负担与金融市场波动。 %&'()*&+,-./012011212893 中性情境下，美联储维持中性政策框架、财政赤字虽大但有序再融资，债务结构调整适度，利率维持在高位震荡区间内，收益率走势受供需博弈影响但未脱锚，整体市场信心保持。 乐观情境下，则建立在经济软着陆、通胀持续回落基础上，美联储重启宽松政策，美债作为避险资产重新获得青睐，收益率下行至3.5%左右，财政融资成本下降，利率曲线走向恢复稳定。 ■%& 油价快速上涨风险，流动性快速收紧风险 )* 核心观点..............................................................................................................................................................................................1美债现状..............................................................................................................................................................................................3未来情境推演......................................................................................................................................................................................5（一）悲观情形：政策失控+市场信心下滑............................................................................................................................5（二）中性情形：债务高位运行+联储适度托底....................................................................................................................6（三）乐观情形：软着陆+降息周期重启................................................................................................................................7 +, 图1：美国历年4月总体债务水平丨单位：万亿...........................................................................................................................3图2：2025年3月美国各期限的债务占比丨单位：%...................................................................................................................3图3：近5年美国各期限债务平均利率水平｜单位：%................................................................................................................4图4：美国国债到期额|单位：万亿美元........................................................................................................................................4图5：美国短期国债月度到期额｜单位：万亿美元.......................................................................................................................4图6：美国长期国债月度到期额|单位：万亿美元........................................................................................................................4图7：美债收益率曲线熊陡丨单位：%............................................................................................................................................7图8：经济增长因子预计放缓丨单位：%YOY................................................................................................................................7图9：美国薪资增速和通胀丨单位：%YOY.....................................................................................................................................8图10：美国CPI情况丨单位：%YOY..............................................................................................................................................8 表1：美联储3月SEP展望显示经济增长预期放缓，通胀预期上升丨单位：%.......................................................................5 )*+, 总量规模新高，短期再融资压力大。截至2025年4月，美国联邦政府债务总额已突破36.2万亿美元，占GDP比重超过120%。从债务结构看，当前债务中有约33%将在未来12个月内到期，短期国库券占比较高，反映出再融资需求密集。而中长期债务（2–10年期）仍为主力，占比超五成。其中，根据美国财政部数据显示，今年6月到期规模超过1万亿美元。短期来看，4月末美国财政部债券发行计划仍保持稳定，未现边际恶化。 数据来源：iFinD华泰期货研究院 数据来源：iFinD华泰期货研究院 与此同时，美债的融资成本显著上行。随着高通胀背景下美联储的持续加息，截至2025年3月，美国可流通国债的平均利率已升至3.35%，远高于2022年年初的1.42%。伴随利率中枢抬升，2025财年美债利息支出占财政支出比重预计创历史新高，将对财政形成实质性压力。尽管美债违约风险依然极低，但市场对其再融资能力、特别是境外资金的需求端承接力及美联储政策路径的关注明显升温。近期美国财政部的债务结构和偿债安排，已成为市场定价利率的重要预期锚点。 数据来源：iFinD华泰期货研究院 数据来源：iFinD华泰期货研究院 2025年美国国债整体到期规模与2024年相近，并未出现市场传言中的天量到期量，但短期国债到期滚续压力明显加大，远高于2023年以前水平。由于财政部自2023年起提高了短期国债发行比例，导致每月滚动到期量持续上升，叠加财政赤字高企、TGA账户回补需求，美债供需压力上升，收益率下行空间受限。 从期限结构看，目前国债到期以短期品种为主，短端集中到期形成阶段性高峰，而中长期国债到期节奏相对平稳，预计2026年初有局部到期高峰。整体上，美国国债期限结构较以往更偏短端，短期集中到期带来的滚续压力成为影响国债市场的重要变量。 数据来源：iFinD华泰期货研究院 数据来源：iFinD华泰期货研究院 -./012 乐观假设下，经济软着陆与降息开启，美债收益率回落，避险需求回暖，债务负担有所缓释。中性预期下，美债维持高赤字与高供给格局，收益率在高位震荡，市场信心总体稳定。悲观假设下，财政压力叠加外资减持引发收益率飙升，美债避险属性受损，资金外流加剧。 （一）悲观情形：政策失控+市场信心下滑 在最糟糕的情境下，美国经济陷入“类滞胀”格局，即增长动能明显减弱，而通胀水平却因外部成本冲击持续攀升。 从供给的角度，特朗普政府再度祭出“对等关税”策略，对主要进口商品征收高关税，快速抬升中间品和消费品价格。由于此类关税政策缺乏稳定预期，市场将其视为扰乱供应链与成本结构的政策风险，加之财政赤字持续扩大，联邦政府偿债能力遭受质疑。 从需求的角度，美联储独立性被削弱的预期升温，市场担心货币政策无法保持中立，尤其是在特朗普公开对鲍威尔连任发出干预信号后，投资者信心进一步受损，美元资产吸引力显著下降。在这种背景下，美债的“避风港”角色受到严重挑战。海外投资者，尤其是日本养老基金等机构，出于再平衡或风险控制需求，开始结构性减持美债，加剧了市场的供需失衡。美债拍卖认购意愿下滑，投标倍数下降，市场对利率风险的补偿要求上升。 悲观假设下，十年期美债收益率可能突破5%，并引发长端利率曲线明显陡峭化。与此同时，美元汇率走弱，黄金、欧日主权债等传统避险资产获得青睐，全球资金流向发生结构性变化。若该趋势持续，美债在全球信用体系中的“锚定地位”将面临动摇，市场流动性风险也可能迅速释放。 （二）中性情形：债务高位运行+联储适度托底 在中性情境下，我们预计美国财政结构继续维持“高赤字+高债务+