2024&25Q1点评金价大幅波动影响黄金首饰业务表现，业绩有所承压

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦 B座 邮编：100031 蔡昕妤商贸零售分析师 执业编号：S1500523060001 联系电话：13921189535 邮箱：caixinyu@cindasc.com 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 老凤祥(600612.SH) 老凤祥(600612.SH)2024&25Q1点评：金价大幅波动影响黄金首饰业务表现，业绩有所承压 2025年4月29日 事件：公司发布2024&25Q1业绩，2024年公司实现收入567.93亿元，同 降20.5%，归母净利润19.5亿元，同降11.95%，扣非归母净利润18.03亿元，同降16.34%。其中24Q4收入42.11亿元，同降55%，归母净利润1.74亿元，同降30%，扣非归母净利润1.05亿元，同降40%。25Q1收入175.21亿元，同降32%，归母净利润6.13亿元，同降24%，扣非归母净利润6.44亿元，同降23%。25Q1毛利率9.06%，同比提升0.69pct，销售/管理费用率1.22%/0.62%，分别同比-0.03/+0.13pct，归母净利率3.50%，同比 +0.37pct。2024年公司拟每股分红1.72元（含税），现金分红总额9.0亿元，分红率46.15%，过去3年分红率稳中有升。 点评： 黄金首饰业务主要受到金价影响，销售同比下滑与行业趋势一致。分产品， 2024年笔类/珠宝首饰/黄金交易/工艺品销售分别实现收入 2.27/469.08/93.81/0.55亿元，分别同比+1.09%/-19.31%/-26.42%/-5.60%， 毛利率分别为24.12%/10.16%/0.92%/26.79%，毛利率分别同比-1.35/+0.32/+0.92/+3.06pct。根据中国黄金协会统计，2024年全国黄金消费量985.31吨，同比下降9.58%。其中黄金首饰532.02吨，同比下降24.69%；金条及金币373.13吨，同比增长24.54%；工业及其他用金80.16吨，同比下降4.12%。2024年，在整体黄金珠宝消费疲软，库存周转率下降的背景下，黄金珠宝企业及时调整生产经营策略，推动产品创新，同时由于黄金避险保值属性凸显，金条销量出现大幅上升。 批发业务为公司收入下滑的主要拖累，2024年公司门店数量同比减少。分销售模式，2024年批发/零售分别实现收入443.62/28.27亿元，同比-18.31%/-31.28%，毛利率分别为9.39%/23.61%，毛利率分别同比 +0.46/+0.70pct。截至2024期末，公司门店数5838家，2024年净关店 156家，其中自营门店197家，净增10家，加盟店5641家，净减少166 家。 盈利预测与投资评级：公司披露2025年预算目标为营收490亿元/yoy- 14%，利润总额25.5亿元/yoy-25%，归母净利润14.7亿元/yoy-25%。我们预计公司2025年业绩或仍受行业趋势影响有所承压，预计25/26/27年营收分别为491/511/535亿元，同比-14%/+4%/+5%，归母净利润分别为15.96/16.64/17.62亿元，同比-18%/+4%/+6%，对应2025年4月28日收盘价PE分别为17/16/15X，维持“买入”评级。 风险因素：金价剧烈波动，同店表现、渠道拓展、加盟商拿货不及预期，行 业竞争加剧。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2023A71,436 2024A56,793 2025E49,101 2026E51,061 2027E53,484 增长率YoY% 13.4% -20.5% -13.5% 4.0% 4.7% 归属母公司净利润(百万元) 2,214 1,950 1,596 1,664 1,762 增长率YoY% 30.2% -11.9% -18.2% 4.3% 5.9% 毛利率% 8.3% 8.9% 9.0% 9.0% 9.0% 净资产收益率ROE% 19.1% 15.6% 12.0% 11.7% 11.6% EPS(摊薄)(元) 4.23 3.73 3.05 3.18 3.37 市盈率P/E(倍) 11.99 13.62 16.64 15.96 15.07 市净率P/B(倍) 2.29 2.13 2.00 1.87 1.75 资料来源：Wind，信达证券研发中心预测;股价为2025年4月28日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E2027E 流动资产 23,046 21,515 22,527 24,09925,818 营业总收入 71,436 56,793 49,101 51,06153,484 货币资金 9,318 8,153 10,471 12,12513,614 营业成本 65,505 51,724 44,691 46,46648,663 应收票据11111 营业税金及附加 257243211220230 应收账款 315 242 205 213 223 销售费用 1,054 914 786 817 856 预付账款 53 35 31 33 34 管理费用 490 595 491 511 535 存货 12,328 11,825 10,428 10,197 10,273 研发费用 37 31 27 28 29 其他 1,031 1,260 1,390 1,531 1,672 财务费用 141 126 161 138 122 非流动资产 1,287 1,216 1,202 1,105 1,002 减值损失合计 -1 -11 -1 -1 -1 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 -158 -78 -69 -61 -64 固定资产 355 343 315 284 248 其他 173 352 137 103 108 无形资产 53 49 46 43 40 营业利润 3,968 3,423 2,801 2,922 3,093 其他 879 825 841 778 714 营业外收支 11 -5 -4 -4 -4 资产总计 24,334 22,731 23,729 25,204 26,820 利润总额 3,979 3,418 2,797 2,918 3,089 流动负债 10,083 7,689 7,319 7,407 7,507 所得税 1,004 874 716 746 790 短期借款 5,624 4,610 4,610 4,610 4,610 净利润 2,975 2,544 2,082 2,171 2,299 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 761 594 486 507 537 应付账款 504 375 323 336 351 归属母公司净利润 2,214 1,950 1,596 1,664 1,762 其他 3,955 2,705 2,386 2,461 2,545 EBITDA 4,417 3,888 3,185 3,288 3,449 非流动负债 516 292 364 364 364 EPS(当年)(元) 4.23 3.73 3.05 3.18 3.37 长期借款 200 0 0 0 0 其他 316 292 364 364 364 现金流量表 单位:百万元 负债合计 10,599 7,982 7,682 7,770 7,871 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 少数股东权益 2,161 2,251 2,738 3,245 3,781 经营活动现金流 7,212 2,939 3,595 2,921 2,760 负债和股东权益 24,334 22,731 23,729 25,204 26,820 240 272 226 232 238 财务费用 254 258 243 243 243 归属母公司股东权益 11,57412,49813,30914,19015,168净利润2,9752,5442,0822,1712,299 折旧摊销 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 158 78 69 61 64 2023A2024A2025E2026E2027E 营运资金变 3,585 -212 961 199 -99 会计年度 动 营业总收入 71,436 56,793 49,101 51,061 53,484 其它 -1 -1 14 15 14 同比（%） 13.4% -20.5% -13.5% 4.0% 4.7% 投资活动现金流 -306 -129 -253 -240 -242 归属母公司净利润 2,214 1,950 1,596 1,664 1,762 资本支出 -149 -58 -89 -89 -88 同比 30.2% -11.9% -18.2% 4.3% 5.9% 长期投资 -264 -85 -60 -55 -55 毛利率（%） 8.3% 8.9% 9.0% 9.0% 9.0% 其他 106 14 -104 -96 -99 筹资活动现 ROE% 19.1% 15.6% 12.0% 11.7% 11.6% 金流 -3,174 -3,981 -1,018 -1,028 -1,028 EPS(摊薄)(元) 4.23 3.73 3.05 3.18 3.37 吸收投资 0 39 0 0 0 P/B 2.29 2.13 2.00 1.87 1.75 EV/EBITDA 7.67 6.50 6.63 5.92 5.21 P/E11.9913.6216.6415.9615.07借款-1,270-1,214000 支付利息或 股息 -1,457 -1,756-1,028-1,028-1,028 现金流净增 加额3,737-1,1582,3181,6531,490 研究团队简介 蔡昕妤，商贸零售分析师。圣路易斯华盛顿大学金融硕士，曾任国金证券商贸零售研究员，2023年3月加入信达商社团队，主要覆盖黄金珠宝、零售、潮玩板块。 宿一赫，社服分析师。南安普顿大学金融硕士，同济大学工学学士，CFA三级，曾任西南证券交运与社服行业分析师，2022年12月加入信达商社团队，覆盖出行链、酒旅餐饮、博彩等行业。 张洪滨，复旦大学金融学院硕士，复旦大学经济学院学士，2023年7月加入信达商社团队，主要覆盖酒店、景区、免税。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证