- 前期观点回顾：全球关税战升级，权益市场维持“高波动”状态。特朗普2.0关税政策将大概率加速美国“硬着陆”甚至“滞胀”。国内基本面“转弱”可能正在逐步演绎，叠加海外风险攀升，将可能导致居民、企业资产负债表再次面临走弱风险。维持市场“波动率”或趋于上行的观点，中小盘成长风格将“切换”至大盘价值防御，持续周期至少在1季度，直至“盈利底”迹象出现。当下市场聚焦：如何淡化特朗普关税“噪音”？三月国内经济数据及政治局会议解读？全球权益市场的潜在风险及建议？增长型红利的优势逻辑？如何系统性筛选增长型红利组合？
- 重视美国“衰退”趋势下，权益市场潜在“高波动”风险：美国经济衰退趋势不会因“关税”改变，当美国实际失业率突破“4.4%”时基本确认美国经济已经衰退；美国“通胀高企”背后是2020年QE的“后遗症”，只能通过“弱化”美国居民资产负债表解决，亦不会因“关税”而改变；美国“关税谈判”难以在短期内全部达成，只要有“关税”影响势必将加剧美国经济“衰退”甚至“滞胀”进程。国内3月经济数据发布，“量增价跌”的格局依然凸显，基本面“转弱”可能正在逐步演绎。这意味着，不仅美股，A股、港股均将面临着未来基本面下行压力甚至叠加情绪及流动性陷阱的二次、三次冲击。维持A股、港股波动率上升风险观点。
- 增长型红利有望受益于“息差”主动扩张：定义上，“增长型红利”资产指那些“牺牲部分股息率，通过资本开支扩张带来潜在盈利改善的细分行业或公司，这一类型的标的不仅当下的股息率水平不错，未来在分红率稳定及盈利预期改善的影响下，有望推动潜在股息率上升，主动扩大与无风险利率的“息差”，故有望受到市场青睐给予其更高估值”。逻辑上而言，“增长型红利”背后的核心驱动因素有二：（1）围绕财政发力预期的政策端，寻找相对的确定性。大力发展消费是今年国内经济政策的核心之一。去年底的中央经济提出要大力提振消费，全方位扩大国内需求，加力扩围实施“两新”政策，创新多元化消费场景，扩大服务消费，促进文化旅游业发展，积极发展首发经济、冰雪经济、谷子经济等。年初以来，消费品“以旧换新”政策则“加力扩围”，包括安排超长期特别国债3000亿元支持消费品以旧换新，相比上年增量1500亿元；同时将手机、平板等纳入补贴范围。因此，全年角度来看，消费板块的增长机会值得重视。另一方面，受关税战的冲击，国内二季度经济不确定性上升，政策发力或箭在弦上。近期高层对于政策进一步发力的表述积极，强调“对症下药、集中施策，及时推出有力有效的政策举措”、“各方面政策措施早出手、快出手”等。因此，若接下来经济数据走弱，财政政策在新老基建及推动居民可支配收入改善等领域的发力值得期待，“三大运营商”、建筑装饰、建筑材料、工程机械及服务性消费等板块存在投资机会。（2）“增长型红利”讲究股息率上升预期，可以避免静态估值陷阱。相较于传统红利类资产，“增长型红利”当下也更具“性价比”。具体的筛选框架中，需要兼顾“红利”和“增长”两个维度，我们的综合筛选模型最终聚焦以下五个因子：①股息率具备相对优势；②分红比率稳定、持续；③经营性现金流充裕；④ROE水平稳定或向上；⑤Capex增速或占比趋于扩张。回测结果来看，2016年至今季频调仓（每年的一季报、中报和三季报披露后的首个交易日调仓），综合筛选模型组合的绝对收益录得125.5%，显著跑赢同期万得全A（22.9%）和沪深300（19.5%）等主流宽基指数，也优于仅依赖股息率单因子构建的纯红利组合（103.7%）。
- 风格及行业配置：成长明显分化，价值将逐步占优：建议：（一）减持：“渗透率10%以下”仅靠流动性、情绪驱动的AI端侧；（二）增配：有业绩贡献或者潜在出业绩的结构性科技成长方向，包括：（1）光芯片、智能座舱、GPU及新型显示技术等；（2）AI基础设施建设，将受益于产业Capex及国内财政扩张支持。（三）超配：三大运营商、基建及消费等“增长型红利”资产。（四）黄金股，受益于金价上涨趋势，有望迎来“戴维斯双击”；（五）创新药，短看毛利率改善及IRR回升，中长期营收亦有望迎来改善。
- 风险提示：（1）美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期，将导致国内出口增速明显放缓，国内资产端加速下行；从而再次影响居民、企业资产负债表恶化，掣肘市场表现；（2）国内出口放缓超预期，背后是全球经济景气下行，或导致国内通缩风险持续扩大。
