券商板块月报：券商板块2025年3月回顾及4月前瞻

券商板块2025年3月回顾及4月前瞻 ——券商板块月报 证券研究报告-行业月报 同步大市(维持) 发布日期：2025年04月25日 ⚫券商板块2025年3月行情回顾：3月券商指数冲高未果，重心下降。中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌2.10%，跑输沪深300指数（下跌0.07%）2.03个百分点。3月券商板块再度陷入全面调整，板块平均P/B的震荡区间为1.402-1.544倍。 ⚫影响上市券商2025年3月月度经营业绩的核心市场要素：（1）权益高位震荡、固收延续调整，自营业务将呈现小幅波动。（2）日均成交量环比下滑、成交总量维持相对高位，经纪业务景气度仍维持在去年四季度以来的高位水平。（3）两融余额月中一度创多年以来新高，业绩贡献度保持高位。（4）股权融资规模显著回升，各类债券承销金额创年内新高，投行业务总量明显增长。 资料来源：聚源、中原证券研究所 相关报告 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2025年2月回顾及3月前瞻》2025-03-25《证券Ⅱ行业月报：券商板块2025年1月回顾及2月前瞻》2025-02-26《证券Ⅱ行业月报：券商板块2024年12月回顾及2025年1月前瞻》2025-01-24 ⚫上市券商2025年4月业绩前瞻：自营：权益市场一度明显波动后快速企稳回升，固收市场再度明显转强。整体看，权益自营环比将仍有所承压，固收自营环比将实现明显改善，预计上市券商自营业务将在固收自营的带动下环比持稳。经纪：全市场日均股票成交量将降至去年四季度以来的次低位，成交总量将降至去年四季度以来的中位水平，经纪业务景气度将连续第二个月出现回落。两融：两融余额出现明显松动，但业绩贡献度仍能够保持在近年来的高位。投行：投行业务总量环比将出现小幅下滑。整体经营业绩：综合目前市场各要素的最新变化，预计2025年4月上市券商母公司口径单月整体经营业绩环比将有一定压力，但变动幅度将保持相对收敛。 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 ⚫投资建议：4月至今券商指数并未有效向上挑战月初的下跳空缺口，走势相对较弱，板块平均P/B集中在1.33-1.35倍的窄幅区间内波动。2025年后续时间内，新一轮增量政策有望在合适的时机加速出台，证券行业的整体经营环境有望持续回暖，短期波动难撼中长期向好趋势。目前券商指数仍处于震荡整固期，静待下一轮上涨周期的开启；同时，市场各方积极维护资本市场平稳运行，估值再度走低为布局券商板块提供了良好契机。在充分换手整固后，伴随着后续增量政策的持续推出、市场的再度转强以及情绪的再度回升，叠加行业基本面的持续改善，券商板块有望迎来业绩与估值的“戴维斯双击”，积极保持对政策面以及券商板块的持续关注。 风险提示：1.权益及固收市场波动导致证券行业基本面改善的程度不及预期；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期 1.2025年3月券商板块行情回顾 1.1.3月券商指数冲高未果，重心下降 2025年3月券商指数上半月在2月以来的相对低位横向窄幅区间震荡，波动明显收敛；月中跟随权重类指数出现单日明显走强，并一度再创年内反弹新高，但创新高的幅度相对有限；下半月后，券商指数未能延续月中的短暂强势，同步各权益类指数出现单边震荡回落，月末跌破2月以来形成的低位平台，收盘创近两个月新低并呈现破位走弱之势。3月券商指数一度尝试进一步反弹，但尝试未果后不仅将月内涨幅尽数回吐，且重心相较2月有所下降。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌2.10%，跑输沪深300指数（下跌0.07%）2.03个百分点；与30个中信一级行业指数相比，排名第23位，环比下降3位。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月振幅为7.21%，环比小幅扩大；共成交6976亿元，环比-11.7%。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.2.3月券商板块再度陷入全面调整 2025年3月，42家单一证券业务上市券商（剔除已退市的海通证券）仅5家实现上涨，环比-32家，共37家出现不同程度的下跌。其中，实现上涨的分别为华西证券（7.26%）、广发证券（5.08%）、信达证券（2.53%）、中泰证券（1.74%）、首创证券（0.94%）；跌幅前5位分别为国联民生（-9.21%）、天风证券（-6.84%）、华泰证券（-5.38%）、西部证券（-4.53%）、第一创业（-3.87%）。3月共26家上市券商的月度表现跑赢券商指数，环比+6家，占比61.9%。 3月券商板块在经历上月的全面反弹后，再度陷入全面调整，但超六成个股跑赢券商指数，且大多数个股的调整幅度较为温和。其中，头部券商延续分化表现，个股分布于板块涨跌幅的各个分位，个别个股逆市领涨板块；同时，头部券商的整体表现依然偏弱，过半数个股处 于板块涨跌幅的下半分位，个别代表性个股本月的调整幅度相对偏大。中小及弹性券商的整体表现环比有所转强，过半数个股跑赢券商指数，但分化现象也更为明显，个股占据板块涨跌幅的两端。3月券商板块的结构性行情主要以点状的形式演绎。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.3.2025年3月券商板块平均P/B的震荡区间为1.402-1.544倍 2025年3月券商板块的平均P/B最高为1.544倍，最低为1.402倍，P/B震荡区间的上限及下限环比同比提高。截至2025年3月31日收盘，券商板块的平均P/B为1.412倍，仍明显低于2016年以来板块1.55倍的平均估值。 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.影响2025年3月上市券商月度经营业绩的核心市场要素 2.1.权益高位震荡、固收延续调整 2025年3月，我国港股市场恒生科技指数在经历前期较为凌厉的修复后，进入高位震荡周期，中国科技资产的价值重估行情步伐放缓。上旬及中旬，A股各主要权益类指数延续低斜率震荡上涨的趋势；进入下旬后，各主要权益类指数同步港股市场出现持续回调，短线震荡有所加剧，并不同程度回吐了月内涨幅。3月各主要权益类指数强弱再度有所易位，且仍保持一定的走势分化。其中，代表价值类风格的上证50指数、沪深300指数由于顺周期权重股占比高，月中在提振消费增量政策的带动下一度出现较大幅度上涨，并创年内反弹新高，下旬虽有回吐但幅度相对较小，全月领涨各权益类指数，短线格局由前期的相对弱势有所转强；代表赛道类成长风格的创业板成分指数上中旬维持横向窄幅区间震荡，月中并未创出年内反弹新高，但下旬同步各权益类指数持续回调，全月领跌各权益类指数，短线格局由偏强转为相对弱势；代表小微市值风格的中证2000指数上中旬仍维持较为强劲的上涨趋势，并于中下旬之交连续创出年内反弹新高，且一度创出2017年4月以来新高，但下旬后受市场情绪快速滑坡、流动性有所衰减的影响，回调的幅度较其他权益指数明显偏大，月末将月内涨幅尽数回吐并出现小幅下跌，短线格局由前期的最为强势明显转弱，但仍保持着较高的指数弹性。 具体指数涨跌幅为：上证指数上涨0.45%、深证综指下跌0.99%、上证50指数上涨1.01%、沪深300指数下跌0.07%、创业板指下跌3.07%、中证A500指数下跌0.32%、中证1000指数下跌0.70%、中证2000指数下跌1.12%。上市券商权益类自营业务中，以市场中性策略为代表的量化投资对冲端中证500、中证1000股指期货的走势均弱于股票现货的走势，且贴水幅度有所扩大，全月投资收益展望偏乐观。方向性业务方面，3月价值类、科技成长类、中小市值类等主要市场风格板块轮动速度明显加快，市场焦点科技资产的价值重估行情阶段性陷入停滞，且中下旬负反馈的力度一度有所加大，对板块轮动节奏以及选股能力的要求高，上市券商方向性权益类自营业务的操作难度环比明显提高。此外，虽然各主要权益类指数月中一度明显冲高，但下半月后陆续转跌，指数化投资环比也将有所承压。受方向性业务经营环境环比趋弱的影响，预计3月上市券商权益类自营业务环比将出现一定幅度的下滑。 3月固定收益类指数延续调整态势。受央行年内引导资金边际趋紧以及外部环境的不确定性限制宽松货币政策实施等因素的影响，上旬固收市场再度出现明显下跌，跌幅一度接近2月的整体跌幅。中旬后，市场情绪逐步趋于稳定，固定收益类指数在本轮调整的相对低位呈现震荡，并尝试向上反弹。临近月末，央行在MLF操作中展现出灵活的宽松货币政策取向，固收市场受利好提振出现反弹。其中，十年期国债期货指数全月下跌0.31%，较月内1.12%的最大跌幅明显收敛；中证全债（净）指数表现偏弱，全月下跌0.74%，较月内最大跌幅也实现小幅收窄。3月行业固定收益类自营业务的经营环境依然较为低迷，景气度维持在近年来的低位，上市券商固定收益类自营业务仍处于承压期，但环比将实现改善。 整体看，2025年3月权益自营环比将出现一定幅度的下滑，固收自营虽仍有承压但环比 将实现改善，预计上市券商自营业务的月度投资收益总额将在前两个月的平均水平上小幅波动。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.2.经纪业务景气度保持高位水平 2025年3月全市场日均股票成交量为15278亿元，环比-17.0%，同比+50.4%；月度股票成交总量为32.08万亿元，环比-3.2%，同比+50.4%。 3月各权益类指数震荡有所加剧，板块轮动加快、持续性普遍不强，市场交投活跃度上中下旬逐级走弱，特别是下旬后权益市场调整幅度有所加大，市场人气及风险偏好均明显滑坡，全市场日均成交量再度萎缩至1.5万亿元下方。受上述因素影响，3月全市场日均股票成交量环比出现下滑，并降至去年四季度以来的中位水平。但由于3月的交易日多于1月及2月，成交总量仍能维持在去年四季度以来的相对高位，同比则仍保持着较高的增幅。作为传统大月，3月行业经纪业务景气度虽有微幅下滑，但总量仍保持在去年四季度以来的高位水平。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.3.两融余额月中一度创多年以来新高 截至2025年3月31日，全市场两融余额为19187亿元，环比+1.1%，同比+24.8%。 截至3月底，2025年两融日均余额为18750亿，较2024年两融日均余额15671亿元+19.7%，增幅环比进一步扩大。 3月上中旬，两融余额未受科技板块陷入调整、大消费板块持续性不强的影响，保持缓步震荡攀升的趋势，并于中下旬之交达到1.95万亿元，超越2021年9月的高点，创2015年7月以来新高。下旬后，权益市场调整幅度有所加大，两融余额虽有松动但幅度有限，显示两融客户的整体持股心态依然较为稳定。3月两融业务将维持对上市券商单月经营业绩的正向边际贡献，且业绩贡献度仍保持在近年来的高位。截至3月底，2025年两融日均余额较2024年仍实现较大幅度增长，且增幅环比持续扩大。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.4.投行业务总量回升至近12个月的高位水平 股权融资方面，2025年3月股权融资规模为578亿元，环比+792.2%，同比+58.1%。 债权融资方面，2025年3月行业各类债券承销金额为12759亿元（按发行日），环比+21.2%，同比+3.9%。 作为传统大月，3月IPO、再融资规模同步出现显著回升，行业股权融资规模环比、同比均实现较大幅度增长，总量回升至近12个月以及年内的次高位，但较1月的规模仍有不小差距；行业各类债券承销金额保持回升态势，总量达到近12个月的相对高位水平，同时也达到年内单月承销规模的最高水平。3月股权融资规模显著回升，各类债券承销金额创年内新高，行业投行业务总量回升至近12个月以来的高位水平。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 3.上市券商2025年4月业绩前瞻 自营业务：进入4月后，全球经济不确定性加剧，国际金融市场普遍出现持续性的明显波动，A股市场受到联动冲击一度出现单日显著回落，并一度