券商板块月报：券商板块2025年2月回顾及3月前瞻

券商板块2025年2月回顾及3月前瞻 ——券商板块月报 证券研究报告-行业月报 同步大市(维持) 发布日期：2025年03月25日 ⚫券商板块2025年2月行情回顾：2月券商指数整体处于横向窄幅震荡整理，重心相较1月有所提高。中信二级行业指数证券Ⅱ全月上涨2.22%，跑赢沪深300指数（上涨1.91%）0.31个百分点。2月券商板块在连续两个月回落调整后，出现全面反弹，板块平均P/B的震荡区间提高至1.370-1.453倍。 ⚫影响上市券商2025年2月月度经营业绩的核心市场要素：（1）权益分化走强、固收大幅回调，股债对冲效应下自营业务较难实现明显增长。（2）日均成交量、成交总量同步实现较大幅度回升，经纪业务景气度回升至去年四季度以来的高位。（3）两融余额再创新高，边际贡献由负转正。（4）股权融资规模显著回落，投行业务总量环比出现较大幅度下滑。 资料来源：聚源、中原证券研究所 相关报告 《证券Ⅱ行业月报：券商板块2025年1月回顾及2月前瞻》2025-02-26《证券Ⅱ行业月报：券商板块2024年12月回顾及2025年1月前瞻》2025-01-24《证券Ⅱ行业月报：券商板块2024年11月回顾及12月前瞻》2024-12-27 ⚫上市券商2025年3月业绩前瞻：自营：各主要权益类指数震荡有所加剧，固收类指数仍有明显走弱。整体看，权益自营环比将出现下滑，固收自营虽有改善但难有明显起色，预计上市券商自营业务的月度投资收益总额将在前两个月的平均水平上小幅波动。经纪：全市场日均股票成交量环比出现下滑，但由于交易日增多，经纪业务景气度仍将保持在去年四季度以来的高位，并有望创年内新高。两融：两融余额创2015年7月以来新高，业绩贡献度仍将保持在近年来的高位。投行：股权融资规模实现较大幅度回升，投行业务总量将实现明显增长。整体经营业绩：综合目前市场各要素的最新变化，预计2025年3月上市券商母公司口径单月整体经营业绩的环比波动将保持收敛。 联系人：李智电话：0371-65585629地址：郑州郑东新区商务外环路10号18楼地址：上海浦东新区世纪大道1788号T1座22楼 ⚫投资建议：3月以来券商指数月线呈现十字星，仍处于年内形成的震荡整固趋势中，板块的平均P/B主要集中在1.40倍-1.46倍的窄幅区间内波动。展望2025年，后续增量政策仍有望在合适的时机持续出台，证券行业的整体经营环境有望持续回暖，证券行业有望进入新一轮上升周期。目前券商指数仍处于大区间震荡的整固期，静待下一轮上涨周期的开启；在震荡整固的过程中，券商板块内仍有望维持一定的结构性行情。积极保持对券商板块的持续关注并寻找再度布局的机会。建议关注头部券商、个股估值明显低于板块平均估值的券商、财富管理业务较为突出以及权益方向敞口规模较大的券商。 风险提示：1.权益及固收市场波动导致证券行业基本面改善的程度不及预期；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期 1.2025年2月券商板块行情回顾 1.1.2月券商指数整体处于横向窄幅震荡整理 2025年2月券商指数春节假期后开盘即明显走强，并完全回补了1月底的跌幅；进入中旬后，券商指数的走势陷入胶着，振幅明显收窄、趋势逐步转为横向震荡，并于中下旬之交明显压回；进入下旬后，券商指数再度出现低斜率震荡反弹，并于月末一度小幅创出年内收盘新高，但最后一个交易日再度明显回落。2月券商指数整体处于横向窄幅震荡整理，重心相较1月有所提高，与沪深300、上证50等权重类指数的反弹强度较为接近。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月上涨2.22%，跑赢沪深300指数（上涨1.91%）0.31个百分点；与30个中信一级行业指数相比，排名第20位，环比上升9位。 中信二级行业指数证券Ⅱ全月振幅为6.58%，环比明显收窄；共成交7899亿元，环比+22.1%，在连续两个月明显缩量后小幅放量。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.2.2月券商板块呈现全面反弹 2025年2月，42家单一证券业务上市券商（剔除已退市的海通证券）共37家实现上涨，环比+37家，另有1家公司平盘，仅4家公司逆市仍有小幅回落。其中，涨幅前5位分别为中国银河（19.26%）、信达证券（19.07%）、中金公司（13.12%）、东兴证券（11.58%）、天风证券（10.76%）；跌幅前5位分别为国泰君安（-2.26%）、广发证券（-1.10%）、南京证券（-1.07%）、东方证券（-0.21%）、山西证券（0.00%）。2月共20家上市券商的月度表现跑赢券商指数，环比-7家，占比47.6%。 2月券商板块在连续两个月回落调整后，出现全面反弹。其中，头部券商的分化现象有所加剧，并占据板块涨跌幅的两端，个别存在重组整合预期的个股处于板块涨幅的前列，但仍有过半数个股在跑输券商指数的同时处于板块涨跌幅的下半分位，个别个股逆市延续调整趋势。 中小及弹性券商保持分化，个股平均分布于板块涨跌幅的各个分位，但跑赢券商指数的个股占比环比明显减少，在一定程度上抑制了券商指数的整体涨幅。2月券商板块虽然呈现全面反弹，但过半数个股未跑赢券商指数，大多数个股的涨幅较为温和，板块整体效应并不强势，结构性行情主要集中于具备整合题材加持的个股以及个别中小券商中。 资料来源：Wind、中原证券研究所 1.3.2025年2月券商板块平均P/B的震荡区间为1.370-1.453倍 2025年2月券商板块的平均P/B最高为1.453倍，最低为1.370倍，P/B震荡区间的上限及下限环比同步提高。截至2025年2月28日收盘，券商板块的平均P/B为1.409倍，仍明显低于2016年以来板块1.55倍的平均估值。 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.影响2025年2月上市券商月度经营业绩的核心市场要素 2.1.权益分化走强、固收大幅回调 2025年2月，我国港股市场受产业催化出现中国科技资产价值重估行情，并在春节假期后传导至A股市场，带动各主要权益类指数在破位调整后重回震荡上涨趋势；在回暖回升的同时，各权益类指数间保持明显的强弱分化，结构性行情再现。其中，代表价值类风格的上证50指数、沪深300指数由于科技类成分股占比较低，主要以跟随式反弹为主，整体反弹的力度相对较弱，短线格局仍维持相对弱势；代表赛道类成长风格的创业板成分指数由于科技类成分股占比相对较高，反弹的力度也明显较强，全月不仅完全收复了1月的跌幅，且已回升至去年四季度的高位整理平台，短线格局保持相对强势；代表小微市值风格的中证2000指数在市场情绪以及流动性同步快速回升的加持下出现较为强劲的反弹，不仅将1月跌幅完全回补，且一度小幅越过去年12月初的前期高点、领先各权益类指数再创反弹新高，短线格局保持最为强势，并保持着较高的指数弹性。 具体指数涨跌幅为：上证指数上涨2.16%、深证综指上涨5.97%、上证50指数上涨2.14%、沪深300指数上涨1.91%、创业板指上涨5.16%、中证A500指数上涨2.85%、中证1000指数上涨7.26%、中证2000指数上涨9.47%。上市券商权益类自营业务中，以市场中性策略为代表的量化投资对冲端中证500股指期货的走势与股票现货的走势保持一致，中证1000股指期货的走势略弱于股票现货的走势，且均保持贴水状态，全月投资收益有望保持相对平稳。方向性业务方面，2月以人工智能、人型机器人产业链为代表的科技类板块持续走强，且板块整体效应较强，板块内个股普遍出现较为明显的估值提升，但以银行板块为代表的高股息板块则出现滞涨或者不同程度的走弱。整体看，2月虽然高股息板块有所拖累，但价值重估行情下科技类板块内的个股实现普涨，且在市场流动性及风险偏好明显提升的背景下，权益类自营业务的经营环境明显升温、操作难度环比显著降低，方向性业务喜迎年内首个较佳的操作窗口期。此外，虽然各主要权益类指数间保持明显分化，结构性行情的特征较为显著，但在权益市场重回震荡上涨趋势的推动下，指数化投资也有望实现较为良好的月度投资业绩。预计2月上市券商权益类自营业务环比将实现较为显著的改善，并有望贡献自营业务月度整体投资收益的主要增量。 2月固定收益类指数春节假期后仍有短暂冲高，但随后在央行调控力度加强以及降息降准预期减弱等因素的影响下，固收市场逐步走弱；进入下旬，科技资产价值重估行情向纵深推进，权益市场的风险偏好明显提升，股债“跷跷板”效应强化，固收类指数的调整幅度进一步加大，并一度出现连续杀跌走势；临近月末，固收类指数在短线快速下跌后出现情绪修复，收敛了部分跌幅。其中，十年期国债期货指数全月下跌1.00%，创2022年11月以来最大月度跌幅；中证全债（净）指数全月下跌1.07%，同步创2022年11月以来最大月度跌幅。2月行业固定收益类自营业务的经营环境环比、同比均显著降温，景气度快速坠入冰点，上市券商固定收益类自营业务将明显承压。 整体看，2025年2月权益自营环比将实现显著改善，固收自营将明显承压，鉴于固收自营的开展程度更广，股债对冲效应下预计上市券商自营业务的月度投资收益总额环比将较难实现明显增长。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.2.经纪业务景气度回升至高位水平 2025年2月全市场日均股票成交量为18405亿元，环比+52.7%，同比+92.3%；月度股票成交总量为33.13万亿元，环比+52.7%，同比+130.7%。 2月各权益类指数重回震荡上涨趋势，以人工智能、人型机器人为代表的科技成长板块持续走强、板块效应较强，有效带动了市场人气，市场风险偏好明显提升，全市场日均成交量快速摆脱1月的缩量态势呈现明显放量。特别是进入下旬后，科技股行情渐入佳境，部分投资者由前期被动持股转为主动寻求投资机会，推动全市场日均成交量一度重返2万亿元大关。受上述因素影响，2月全市场日均成交量在连续三个月下滑后，实现较大幅度回升，并回升至去年四季度以来的相对高位水平；成交总量同步实现较大幅度回升，且得益于交易日增多，成交总量的同比增幅更为显著，行业经纪业务景气度回升至去年四季度以来的高位水平。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.3.两融余额回升至去年四季度以来的新高 截至2025年2月28日，全市场两融余额为18983亿元，环比+7.0%，同比+27.9%。 截至2月底，2025年两融日均余额为18449亿，较2024年两融日均余额15671亿元+17.73%。 两融余额在春节假期前出现明显松动，但2月假期后即快速止跌回升，并重回1.80万亿元上方波动。伴随着科技类板块的行情向纵深演绎以及市场风险偏好的明显提升，两融余额也同步各权益类指数重回震荡回升的趋势；临近月末，两融余额已回升至去年四季度以来的新高，并逼近2021年1.92万亿元的近年来新高。2月两融业务对上市券商单月经营业绩的边际贡献将由负再度转正，整体业绩贡献度仍将保持在近年来的高位。截至2月底，2025年两融日均余额较2024年的同比增幅出现较大幅度增长，且增幅环比进一步扩大。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券研究所 2.4.投行业务总量环比出现较大幅度下滑 股权融资方面，2025年2月股权融资规模为65亿元，环比-92.9%，同比-42.6%。 债权融资方面，2025年2月行业各类债券承销金额为10527亿元（按发行日），环比+30.0%，同比+48.7%。 2月受传统淡季的影响，IPO、再融资规模均出现较为显著的回落，行业股权融资规模在连续三个月实现明显回升后，再度回落至近12个月以来的低位；行业各类债券承销金额在连续两个月明显下滑后，环比实现逆周期明显回升，总量回升至万亿元之上，同比的增幅则更为显著。虽然各类债券承销金额明显回升，但受股权融资规模环比出现显著回落的影响，2月行业投行业务总量环比出现较大幅度下滑。 资料来源：Wind、中原证券研究所 资料来源：Wind、中原证券