“四维联动”25Q1业绩超预期，25年公司有望迎经营拐点

证券研究报告 2025年04月27日 公司研究 点评： ➢24年利润因信用减值损失而承压，经营质量呈改善趋势：①从收入上看，24年公司传统中药收入达7.78亿元（同比-12.92%），精品中药收入达3.51亿元（同比+24.87%），医药商业收入达0.45亿元（同比-27.53%），养生酒收入达0.27亿元（同比-24.39%）。在重点品种销量方面，内科开窍品类销量为312.81万粒/公斤（同比-13.69%），内科扶正品类销量为2695.28万丸（同比+11.8%），妇科扶品类销量3885.96万瓶/丸/支（同比+6.96%）。②从利润上看，24年公司扣非归母净利润和归母净利润下滑幅度较大主要系24年公司计提0.7亿元信用减值损失所致（23年仅计提0.25亿元）。若剔除该信用减值损失影响，24年公司经营质量呈现出改善趋势，一方面系24年公司毛利率提升0.68个百分点（24年综合毛利率达73.62%），另一方面系公司的销售费用率和管理费用率有所下降，24年公司销售费用率下降2.68个百分点（24年销售费用率为47.43%），24年管理费用率下降0.14个百分点（24年管理费用率为7.09%）。③24年公司调整经营思路，用发展的思维践行以“增长”促经营的理念，把“增长”作为首要任务和目标，把“提升经营能力”作为保障增长的重中之重。24年新开发代理商43家，终端门店总数达462家；构建起线上线下并行和业态互补，实现“互联网+门店医/药+大健康养生管理+中医文化服务”的价值闭环。 章钟涛医药行业分析师执业编号：S1500524030003邮箱：zhangzhongtao@cindasc.com ➢“四维联动”推动25Q1业绩开门红，25Q1经营质量仍在提升：①25Q1公司业绩取得开门红，开门红源于公司推动“四维联动”。1）市场端，公司深化与全国TOP级连锁战略合作，加大医学存量市场深耕和空白市场开发，精品门店招商增长显著，普药商销渠道体系实现突破，综合推动销售收入实现增长；2）产品端，公司始终坚守质量红线，降本增效行动有效施行，良好的产品力有效促进了市场份额的稳步提升；3）品牌端，公司持续强化学术与品牌赋能，与中国中医科学院中药研究所等国内一流科研院所开展科研合作，与中央电视台联合推出《智药传承▪广誉远扬》优质节目，触达3亿受众，品牌溢价效应显著；4）运营端，公司服务保障能力提升，重构优化销售政策及考核体系，常态化开展市场秩序整治，内控提质赋能经营，费效比显著提升。②25Q1公司经营质量持续提升，25Q1公司扣非归母净利率提升1.35个百分点（25Q1扣非归母净利率达15.35%），销售费用率下降4.88个百分点（25Q1销售费用率为41.32%），管理费用率下降1.05个百分点（25Q1管理费 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 用率为4.83%）。 ➢盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为14.28亿元、16.56亿元、19.27亿元，同比增速分别约为17%、16%、16%，实现归母净利润分别为1.23亿元、1.51亿元、1.86亿元，同比分别增长约65%、24%、23%，对应当前股价PE分别约为76倍、61倍、50倍。 ➢风险因素：原材料价格上涨，市场竞争加剧，营销体系优化和销售不及预期，提质增效进展不及预期。 唐爱金，医药首席分析师，浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 贺鑫，医药分析师，医疗健康研究组长，北京大学汇丰商学院硕士，上海交通大学工学学士，5年医药行业研究经验，2024年加入信达证券，主要覆盖医疗服务、CXO、生命科学上游、中药等细分领域。 曹佳琳，医药分析师，中山大学岭南学院数量经济学硕士，3年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，医药分析师，暨南大学国际投融资硕士，超2年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药分析师，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信达证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，信达证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。 如未经信达证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。信达证券将保留随时追究其法律责任的权利。 风险提示 证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。 本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，信达证券不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。