铜产业链周度报告

铜：美国关税政策扰动市场，寻找与基本面共振的机会 强弱分析：中性，价格区间：75000-80000元/吨 铜的驱动逻辑主要锚定两方面，一是基本面现实偏强及供应下降的确定性，二是特朗普关税政策带来的不确定性。如果特朗普关税政策能够出现缓和，将和确定性的逻辑形成共振，对价格形成支撑。 从基本面现实来看，国内库存去化速度加快，现货升水走强，表明下游和终端企业买货的动力依然较强。在终端行业中，地产和城市基建等工程类项目增速缓慢，但是电网订单增量明显，新能源发电和通讯类订单边际修复，带动了铜的消费。同时，从供应端看，铜精矿供应紧张预期更加严峻，本周现货TC降至-42.52美元/吨，冶炼厂亏损超过3400元/吨。再生铜进口量面临持续回落的可能，预计4月美国再生铜到港量将明显减少，欧洲再生铜报盘量同比下降。在原料供应紧张的背景下，下半年全球冶炼厂面临停产或者减产的概率将明显高于上半年。此外，COMEX和LME的价差已经扩大至1400美元/吨以上，市场对美国对铜加征25%的关税依然存在预期，全球可供COMEX交割的货源向美国运输，美国以外地区铜的库存面临下降的压力。 美国关税政策带来更多的不确定性。特朗普的关税政策反复无常，提高了市场的波动。周中特朗普政府表示认为此前关税过高，并寻求重新谈判。央视网援引《华尔街日报》报道，美方高级官员透露，特朗普政府正考虑多种方案。白宫新闻秘书莱维特称，特朗普在对华关税问题上的立场“没有软化”。同时，特朗普表示谈成200份协议，美日关税不太可能再暂缓90天。从更长期来看，美国进口的关税水平整体上调，依然有可能影响全球铜消费增速。 在交易策略上，基于确定性的逻辑，寻找阶段性交易机会。如价格偏低时，特朗普关税政策缓和将有利于支撑投资者信心，实体企业可以适当逢低买货。 风险点：特朗普加征关税，导致美国进入衰退周期。 CONTENTS 交易端 供应端 需求端 消费端 铜精矿：进口增加，但加工费下滑，冶炼亏损扩大 开工率：铜材企业开工率分化，整体有转强的态势 波动率：四个市场铜波动率处于高位 消费：表观消费良好，电网投资是重要支撑 再生铜：进口量减少，但国产量增幅明显 利润：铜杆加工费处于历史同期中性偏低位置，铜管 期限价差：沪铜期限B结构走强，LME铜C结构转为B结构 消费：空调产量良好，新能源汽车产量处于历史同 再生铜：票点低位，精废价差回升，进口盈利缩窄 加工费持稳 持仓：沪铜、LME铜持仓略有增加，国际铜、COMEX铜 期高位 粗铜：供应紧张，加工费回落至历史偏低水平 原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位 持仓下降 精铜：产量超预期增加，进口持续增加，关注铜进口 成品库存：铜杆成品偏高，电线电缆成品库存减少 资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓增加 盈亏 现货升贴水：国内铜现货升水走高，美国铜到港升水高位 库存：全球总库存回落，不同地区库存变化呈现差异 持仓库存比：沪铜持仓库存比处于历史中性位置，高于去 年同期 交易端： 波动率、价差、持仓、库存 波动率：四个市场铜波动率处于高位 四个市场铜波动率均处于高位，其中COMEX价格波动率维持在39%附近，SHFE波动率处于34%附近。 SHFE铜价波动率 40%35%30%25%20%15%10%5%0% 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12 2025-01 2025-02 2025-03 2025-04 LME铜价波动率 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12 2025-01 2025-02 2025-03 2025-04 期限价差：沪铜期限B结构走强，LME铜C结构转为B结构 元/吨 沪铜期限B结构走强，沪铜05-06价差从80元/吨扩大至210元/吨，国内库存下降对近端价格形成支撑； 2025-04-25 2025-04-03 84000 82000 80000 78000 76000 LME铜现货贴水转为升水，LME0-3价差从-27.53美元/吨上升至升水2.41美元/吨； 74000 72000 CU00.SHF CU01.SHF CU02.SHF CU03.SHF COMEX铜持续处于C结构，其中05和06合约价差从-68.34美元/吨缩窄至-66.14美元/吨，COMEX累库对近端价格持续形成压力。 LME铜(现货/三个月):升贴水 元/吨 2020 2021 200 150 100 50 0-50-100-150-200 01-02 01-13 01-24 02-04 02-15 02-26 03-09 03-20 03-31 04-11 04-22 05-03 05-14 持仓：沪铜、LME铜持仓略有增加，国际铜、COMEX铜持仓下降 沪铜、LME铜持仓略有增加，国际铜、COMEX铜持仓下降较为明显。 持仓量:沪铜指数 手 2021 2022 2023 2024 2025 700000 650000 600000 550000 500000 450000 400000 350000 300000 250000 200000 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 04-09 04-21 05-06 05-18 05-30 06-11 06-23 07-05 07-17 07-29 08-10 08-22 09-03 09-15 09-27 10-16 10-28 11-09 11-21 12-03 12-15 12-27 LME铜持仓量 张 400000 380000 360000 340000 320000 300000 280000 260000 240000 220000 200000 2022 2023 2024 2025 01-02 01-13 01-24 02-04 02-15 02-26 03-09 03-20 03-31 04-11 04-22 05-03 05-14 05-25 06-05 06-16 06-27 07-08 07-19 07-30 08-10 08-21 09-01 09-12 09-23 10-04 10-15 10-26 11-06 11-17 11-28 12-09 12-20 资金和产业持仓：CFTC非商业多头净持仓增加 LME商业空头净持仓从4月11日5.18万手回落至5.14万手；CFTC非商业多头净持仓从4月15日1.95万手扩大至4月22日2.48万手。 张 LME铜投资公司和信贷机构净多头持仓（右轴）LME铜投资公司和信贷机构多头持仓持仓量LME铜投资公司和信贷机构空头持仓持仓量 张 340000 320000 300000 280000 260000 240000 220000 200000 180000 160000 140000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 -10000-20000-30000 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 2025-01 2025-03 张 张 CFTC铜非商业多头净持仓（右轴） 180000 160000 140000 120000 100000 80000 60000 40000 20000 0 COMEX:1号铜:期货(旧版):非商业多头持仓:持仓数量COMEX:1号铜:期货(旧版):非商业空头持仓:持仓数量 80000 60000 40000 20000 0 -20000-40000-60000 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 2024-07 2024-09 2024-11 2025-01 2025-03 现货升贴水：国内铜现货升水走高，美国铜到港升水高位 国内铜现货升水走高，从4月18日的升水130元/吨连续走高至4月25日的升水180元/吨； 元/吨 2020 800 600 400 洋山港铜溢价走高，从4月18日的86美元/吨回升至90美元/吨，处于历史同期高位； 200 -200 -400 美国铜溢价持续处于高位水平； 01-02 01-14 01-26 02-07 02-19 03-03 03-15 03-27 鹿特丹铜溢价处于较高水平，从3月初的122.5美元/吨上升至180美元/吨；东南亚铜溢价从4月18日的92.5美元/吨上升至95美元/吨，处于历史较高水平。 美元/吨 280 260 240 220 200 180 160 140 120 100 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 库存：全球总库存回落，不同地区库存变化呈现差异 铜全球总库存 全球铜总库存回落，4月17日全球库存为63.78万吨，4月24日为57.99万吨； 万吨 2020 2021 2022 120 100 80 国内社会总库存回落速度加快，从3月3日的阶段性高位37.7万吨回落至4月24日的18.17万吨； 60 40 保税区库存连续减少，从4月17日的8.85万吨下降至4月24日的8.51万吨； 01-02 01-12 01-21 02-02 02-12 02-23 03-04 03-15 03-26 04-07 04-17 04-29 05-12 05-22 06-04 06-16 保税区总库存 万吨 2020 2021 2022 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 COMEX库存增加，处于历史同期高位，从4月11日的11.78万短吨升至4月25日的13.20万短吨； LME铜库存回落，从4月18日的21.34万吨小幅回落至4月24日的20.34万吨。 01-02 01-12 01-20 02-02 02-11