对等关税如何影响二季度外贸节奏

证券研究报告 宏观研究 2025年4月25日 [Tab影响le_Summary]➢时点上，5月的中美外贸影响可能更剧烈。当前中美关税博弈“高位僵持”之下，我们认为5月份关税对中美外贸影响可能更剧烈。首先，当前可观察的高频数据显示4月中国CCFI运价和美国进港集装箱量存在不同步，中国美西航线运价回落，美国进港集装箱仍在增长。其次，4月极端关税生效前，部分企业继续抢出口可能对4月外贸数据带来干扰。总的来说，我们认为，如果中美关税继续僵持在高位，中美之间的进口、出口都会受到影响，但基于在途货物到港的滞后性，部分关税生效前已离港的货物可能使进口回落有延迟，这可能导致4月的外贸冲击不及5月更剧烈。 麦麟玥宏观分析师执业编号：S1500524070002邮箱：mailinyue@cindasc.com ➢结构上，出口市场和出口产品可能都存在非对称性冲击。二季度的外贸数据，无论是出口市场还是出口商品可能都存在非对称式冲击。在特朗普1.0关税中，中美的关税博弈已经使我们的出口市场结构发生了变化。今年3月我们对美的直接出口依赖已经降至2015年以来最低。我们认为，如果双方关税继续“高位僵持”，在“对等关税”政策冲击下，我国对美直接出口的依赖或进一步下降。从产品类型上看，我们认为二季度劳动密集型产品的降幅可能比机电要大。 ➢区域上，对美出口规模大且依赖度高的沿海省份或承压更多。分区域看，关税冲击下，国内不同省份面临的压力也有差异，主要是受对美出口依存度影响。我国约有1/3的省份对美国出口依赖度在15%以上，对美出口规模大且依存度高的省份多属沿海省份，比如：福建、浙江、江苏、广东等沿海省份。这些对美依存度高且规模大的沿海省份承受的外贸压力更大，当前云南等省已经出台了省级提振消费专项方案，我们认为剩余省份或将在二季度密集出台省级层面的提振消费方案，以对冲中美关税“高位僵持”的影响。 ➢风险因素：美国关税政策进一步升级，新兴市场需求不及预期等。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 一、时点上，5月的中美外贸影响可能更剧烈................................................................................3二、结构上，出口市场和出口产品可能都存在非对称性冲击........................................................4三、区域上，对美出口高依赖度的省份或承压更多.......................................................................7风险因素..............................................................................................................................................9 表1：美国自中国进口份额多转向东盟...................................................................................5表2：中国对美国出口份额也多转向东盟................................................................................5表3：国内各省对美国出口依存度有差异................................................................................8 图目录 图1：4月中美之间关税飙升.................................................................................................3图2：目前美国4月洛杉矶港的进口集装箱量仍有增长.........................................................4图3：4月美西航线低于去年同期..........................................................................................4图4：3月，中国对东盟出口占比提升至18.8%....................................................................6图5：3月，中国对越南出口占比提升至5.6%......................................................................6图6：劳动密集型产品出口至美国的比例多在16%以上........................................................7 一、时点上，5月的中美外贸影响可能更剧烈 对等关税最新动态：中美方面，中美双方在关税博弈的税率上面暂未往上加征（2025年以来美国对中国加征145%，中国对美加征125%），当前中美关税博弈可能正处于“高位僵持”阶段；其他国家方面，对等关税提出近半月，暂未有国家公布已和美国达成协议。 当前中美关税博弈“高位僵持”之下，我们认为5月的中美外贸影响可能更剧烈。 首先，当前可观察的高频数据显示4月中国CCFI运价和美国进港集装箱量存在不同步。 1）截至4月19日当周，中国美西和美东航线运价月均值回落，创16个月以来新低。4月CCFI美西航线运价指数均值794.84，创16个月以来的新低，美东航线也受到影响，4月CCFI美东航线运价指数均值928.52，同样是16个月以来的新低。 2）目前关税尚未对美国进港的集装箱量有明显影响。目前，距离美国启动对等关税已过去近两周，但美国洛杉矶港口的周度集装箱进口量和船舶停靠次数较去年同期仍有增长。截至4月19日当周，美国洛杉矶港集装箱进口量同比增长8.6%，船舶停靠次数较去年同期同比增长12.5%，二者没有显著弱于3月（图2）。 中美关税对CCFI运价的影响领先于美国港口进口集装箱量的影响，或与离港货物运送到港存在时间滞后有关。 其次，4月极端关税生效前，部分企业继续抢出口可能对4月外贸数据带来干扰。美国对中国商品的关税税率过百并非自4月1日起就存在，基于3月的抢出口表现，部分企业在4月早期继续抢出口可能带来干扰。 总的来说，我们认为，如果中美关税继续僵持在高位，中美之间的进口、出口都会受到影响，但基于在途货物到港的滞后性，部分关税生效前已离港的货物可能使进口回落有延迟，这可能导致4月的外贸冲击不及5月更剧烈。 资料来源:ifind，信达证券研发中心 二、结构上，出口市场和出口产品可能都存在非对称性冲击 二季度的外贸数据，无论是出口市场还是出口商品可能都存在非对称式冲击。 这轮中美关税博弈，或使对美国市场的直接出口依赖下降，对其他多元化市场的依赖上升。 1）在特朗普1.0关税中，中美的关税博弈已经使我们的出口市场结构发生了变化。特朗普1.0时期贸易摩擦后，中国的出口目的地从美国部分转向东盟和欧盟，美国的进口地则逐步转向东盟、墨西哥和加拿大等国（表1-2）。中国为应对美国市场的不确定性，也加大了与欧盟、东盟、印度、墨西哥等地区的经贸合作。通过这种方式，中美之间可能存在“间接贸易”，但直接来看，中国对美国市场的依赖度正在下降。 2）今年3月我们对美的直接出口依赖已经降至2015年以来最低。今年2月对美出口占比12.9%，3月该比例继续降至12.8%，近两个月的占比是2015年以来首次跌破13%。即使在特朗普1.0的贸易摩擦时期，对美出口占比也不曾跌破13%。 3）我们认为，如果双方关税继续“高位僵持”，在“对等关税”政策冲击下，我国对美直接出口的依赖或进一步下降。3月出口市场已经开始发生变化——我国对美出口占比下降，对东盟出口占比上升，对越南出口占比增长尤为明显。近年来，中国、东盟双方逐渐形成“东盟向中国出口初级品-从中国进口机械设备（资本密集型）和中间品（技术密集型）-再将消费品（劳动密集型）出口给中国和第三国”的互利共赢的“区域循环”模式。中美关税“高位僵持”并不可持续，美国继续实行高关税结果可能使我国对其依赖进一步下降。 虽说转口贸易是规避关税的核心路径，但如今转口贸易可能也开始面临一些挑战。一是特朗普政府对于封堵中国转口贸易的意图相当明显，美国声称4月15日起启动新原产地核查系统严查转口贸易。二是越南开始要求严厉打击向美国等贸易伙伴非法转运货物的行为。4月初，特朗普出台对等关税时，越南是遭受最高税率的国家，不过特朗普暂时调低了此项关税。当前越南政府正准备和特朗普政府展开关税谈判，打击非法转运货物或是为了避免被美国加征高额关税。 从产品类型上看，我们认为二季度劳动密集型产品的降幅可能比机电要大，主要是当前劳动密集型产品被极端关税覆盖，而机电产品中部分产品被豁免，对美机电约1/3暂不受极端关税的影响。中美双方极端关税升级下，劳动密集型产品被高关税覆盖，再加上劳动密集型产品出口至美国的比例多在16%以上（图6）。而机电产品一开始被关税覆盖，直至4月12日，美方公布相关备忘录，豁免计算机、智能手机、半导体制造设备、集成电路等部分产品的“对等关税”。根据中国机电产品进出口商会副会长石永红的计算，豁免产品约1000亿美元，相当于中国对美国机电产品出口的1/3。基于这一豁免，我们认为二季度劳动密集型产品的降幅可能比机电要大。 三、区域上，对美出口高依赖度的省份或承压更多 4月11日，国务院关税税则委员会发布公告反制时曾指出，鉴于在目前关税水平下，美国输华商品已无市场接受可能性，相当于对于很多商品来说，中国和美国进口和出口的来往都受到了影响。分区域看，关税冲击下，国内不同省份面临的压力也有差异，主要是受对美出口依存度影响。 我国各省对美国进口依赖度较高的省份不算多，主要是四川（18.5%）、天津（15.0%）、宁夏（10.1%），其他省份依存度均在10%以下。 约1/3的省份对美国出口依赖度在15%以上，出口金额和占比都高的省份多属沿海省份。 1）福建、浙江、江苏、广东等沿海省份对美出口规模大且依存度高。在这些省份当中，广东出口规模最大，浙江其次，江苏位居第三，对美出口规模亦是如此。福建、浙江、江苏、广东对美国出口的依存度分别是18.8%、16.2%、16.2%和16.1%。 2）中西部省份中，山西、河南、四川对美出口依存度居前，但出口规模不及沿海省份。山西、河南、四川的对美出口依存度最高，不过较规模来看，最高约1200亿美元，远不及沿海省份。 美国政府宣布对中国输美商品征收“对等关税”后，浙江、江苏等地先后与企业进行座谈调研，应对外贸压力。各地出台外贸相关政策措施的核心是开拓多元化市场，内外贸一体化发展。具体来看，主要是扩大海外市场和拓展国内市场这两大方向，包括启动专项市场扶持计划、帮助外贸企业拓内销、支持家电、数码等企业参与消费品以旧换新。这些对美依存度高且规模大的沿海省份承受的外贸压力更大，在积极开拓多元化市场的同时重视国内消费市场更加稳妥，当前云南等省已经出台了省级提振消费专项方案，我们认为剩余省份或将在二季度密集出台省级层面的提振消费方案。 风险因素 美国关税政策进一步升级，新兴市场需求不及预期等。 解运亮，信达证券研发中心宏观首席分析师。中国人民大学经济学博士，中国人民大学财政金融学院业界导师。曾供职于中国人民银行货币政策司，参与和见证若干重大货币政策制订和执行过程，参与完成中财办、人民银行、商务部等多