创维数码（751） 更新报告买入 2016年8月19日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: 彭博 截止3月31日2014/15实际 2015/16实际 2016/17预测 2017/18预测 2018/19预测营业额（港元百万） 40,135 42,695 48,970 52,576 55,260变动（％）1.76.414.77.45.1净利润（港元百万） 3,128 2,1702,471 2,229 2,204每股盈利（港元）1.100.760.830.740.72变动（％）147.7(31.4)10.0(11.3) (3.1)市盈率@5.89港元（倍） 5.37.87.18.08.2每股股息（港元） 0.250.240.270.240.23股息现价比率（％） 4.24.14.54.03.93.23.74.24.75.25.76.26.7侯捷 + 852-25321597 Jay.hou@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 彩电 股价 5.89港元 目标价 6.80港元 （+15.5%） 股票代码 751 已发行股本 29.5亿股 港股市值 174亿港元 52周高/低 6.69港元/3.81港元每股净现值 5.28港元 主要股东 黄宏生(38.17%) 净利润超预期，继续发力拓展海外市场 ¾ 2015/16年净利润增长超预期：2015/16公司全年营业额同比6.4%至427亿港元，其中海外彩电同比速增长19%，低于年初目标，而国内销量则完成1000万（+6%）的目标。受益于包括屏价和其他原材料下降，整体毛利率继续改善1.9个百分点至21.9%，属于股东净利润为21.7亿港币，同比下降30.6%。若剔除去年来自土地处置等一次性收益，则录得股东利润同比增长22.9%，超过市场预期。全年净利润率为5.1%，全年派息比率为32.4%。报告期内由于面板价格大幅下降和竞争加剧导致的各类产品的ASP下滑（4K、智能和非智能电视的ASP分别同比下降15.4%、28.4%和18.9%），公司通过良好的库存周转和产品结构改善（全年4K电视销量同比增长101.6%%，国内销量占比达到27.8%，超出制定目标2.8个百分点），抵消了上述负面影响。截至3月底，公司在手现金50亿港元，股权负债比增加至48.5%，财务状况理想可控。 ¾ 机顶盒业务收入超出我们预期: 机顶盒业务全年收入同比增长35%，国内和海外增速分别为49%和20%,均远超出我们之前的预期，主要由于上半年海外一些地区被延后的订单在下半年恢复的速度比我们预想的还要快，另外加上收购的Strong Media公司的并表。昨日创维数字已经公布了2016年上半年收入同比增长40%，属于股东净利润同比增长64%，奠定了一个良好的开局，我们预计全年机顶盒业务将维持较好的业绩表现。 ¾ 运营效率保持稳定,研发费用大幅增加：公司全年各项运营数据保持稳定，应收账款天数、库存周转天数和应付周转天数分别为45天、55天 和106天，比去年同期分别减少1天和增加6天和4天。期内研发费用同比增长了99%至12亿港元，主要为了高端产品开发、软件及互联网业务开发所致，我们预计未来将维持在这种研发费用规模来保持公司在彩电市场的产品和技术竞争力，另外预计其他费用亦将控制在合理的区间范围内。 ¾ 海外市场盈利能力有望得到提升：全年海外整体毛利率为13.2%，同比微跌0.3个百分点，海外彩电和机顶盒毛利率分别有2.5和0.2个百分点的改善。目前公司收购的几家海外公司都处于盈利状态，随着整合进一步进行，在提高海外彩电销量的同时，预计未来公司将加大自有品牌于海外的渗透率，其海外彩电毛利率有望保持稳中向上，将成为公司未来重要的收入和盈利贡献点。 ¾ 目标价6.8港元，维持买入评级：由于韩国厂商的面板产能进行调整，我们看到今年二季度面板价格出现明显反弹，预计面板供应下半年会继续偏紧，面板价格有望继续获得阶段性恢复，使得彩电ASP下降趋势得以部分缓解。从公司前四个月公布的数据来看，4K智能电视的同比增长达到92%，国内销量占比为40%，同时海外销量同比增长63%。产品结构的进一步优化，提高了我们对公司在竞争加剧下仍能维持较好毛利率的信心，我们对于全年完成海外增长目标也表示乐观，因此我们提升未来12个月目标价至6.8港元，为16/17年预测EPS的8.2倍PE和1.2倍PB，为公司历史平均估值，较昨日收市价有15.5%上升空间，维持买入评级。 第一上海证券有限公司 2016年8月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录1：主要财务报表 数据来源：公司资料、第一上海预测 损益表财务分析百万港元, 财务年度截至3月31日14/15年实际15/16年实际16/17年预测17/18年预测18/19年预测14/15年实际15/16年实际16/17年预测17/18年预测18/19年预测收入40,135.0 42,695.0 48,970.2 52,576.2 55,260.0盈利能力毛利8,023.09,363.0 10,983.1 11,511.4 12,040.6毛利率20.0%21.9%22.4%21.9%21.8%销售费用(4,835.0) (4,756.0) (5,386.7) (5,783.4) (5,968.1)EBITDA 利率7.6%9.5%9.6%8.6%8.5%管理费用(1,736.0) (2,581.0) (2,987.2) (3,270.2) (3,536.6)净利率7.8%5.1%5.0%4.2%4.0%其他收入1,128.01,356.01,294.91,216.31,198.0ROE23.6%13.6%14.0%11.4%10.2%营业收入2,580.03,382.03,904.13,674.13,733.9财务开支(161.0)(239.0)(259.4)(228.3)(214.9)营运表现营业外收支1,757.07.07.78.59.3SG&A/收入(%)16.4%17.2%17.1%17.2%17.2%税前盈利4,176.03,150.03,652.43,454.33,528.3实际税率 (%)19.8%19.8%19.8%19.8%19.8%所得税(826.0)(623.0)(723.2)(683.9)(698.6)股息支付率 (%)16.1%18.0%37.9%39.8%41.1%少数股东应占利润(222.0)(357.0)(458.4)(541.0)(626.1)库存周转天数48.553.956.758.158.6净利润3,128.02,170.02,470.82,229.42,203.6应付账款天数104.5107.2107.1109.8111.2折旧及摊销(460.0)(661.0)(777.9)(855.7)(941.2)应收账款天数59.162.659.661.562.1EBITDA3,040.04,043.04,682.04,529.84,675.1EPS（港元）1.100.760.830.740.72财务状况增长净负债/股本1.31.71.61.61.5总收入 (%)1.7%6.4%14.7%7.4%5.1%收入/总资产1.201.021.071.081.07EBITDA (%)32.8%33.0%15.8%-3.3%3.2%总资产/股本2.432.792.752.712.68每股收益 (%)147.7%-31.4%10.0%-11.3%-3.1%盈利对利息倍数16.014.215.116.117.4资产负债表现金流量表百万港元, 财务年度截至3月31日14/15年实际15/16年实际16/17年预测17/18年预测17/19年预测14/15年实际15/16年实际16/17年预测17/18年预测17/19年预测现金3,317.05,023.05,072.35,519.76,384.5EBITDA3,040.04,043.04,682.04,529.84,675.1应收账款14,501.0 14,692.0 16,851.4 18,092.3 19,015.8融资成本161.0239.0259.4228.3214.9存货4,342.05,494.06,301.56,765.57,110.9营运资金变化1281.0(2031.0) (786.3)(263.2)(259.6)其他流动资产2,901.06,767.06,767.06,767.06,767.0所得税(453.0)(544.0)(723.2)(683.9)(698.6)总流动资产25,061.0 31,976.0 34,992.2 37,144.5 39,278.1其他营运活动(230.0)(520.0)(991.0)(929.4)(886.1)固定资产5,223.05,818.06,399.87,039.87,743.8营运现金流3799.01187.02440.92881.53045.8投资性资产1,974.01,972.02,043.82,122.82,209.7其他固定资产1,064.02,294.02,301.72,310.22,319.5资本开支(1161.0) (1655.0) (1431.5) (1574.6) (1732.1)总资产33,322.0 42,060.0 45,737.5 48,617.2 51,551.0其他投资活动1235.0(2581.0)731.6404.3374.9投资活动现金流74.0(4236.0) (699.9)(1170.3) (1357.2)应付帐款13,989.0 15,614.0 17,794.6 19,236.3 20,245.6短期银行贷款1,274.04,950.04,455.04,009.54,009.5负债变化(1640.0) 5585.0(495.0)(445.5)0.0其他短期负债806.0737.0737.0737.0737.0股本变化2.070.00.00.00.0总短期负债16,069.0 21,301.0 22,986.6 23,982.8 24,992.1股息(503.0)(390.0)(937.4)(886.5)(905.5)长期银行贷款1,312.03,155.03,155.03,155.03,155.0其他融资活动(1694.0) (388.0)(259.4)(228.3)(214.9)其他负债738.0904.0904.0904.0904.0融资活动现金流(3835.0) 4877.0(1691.7) (1560.3) (1120.4)总负债18,119.0 25,360.0 27,045.6 28,041.8 29,051.1少数股东权益1,464.01,608.02,066.42,607.43,233.5现金变化38.01828.049.3150.9568.2股东权益13,739.0 15,092.0 16,625.5 17,968.0 19,266.4期初持有现金3,023.53,055.54,726.55,072.35,519.7每股账面值(港元)4.865.285.625.976.28营运资金8,992.0 10,675.0 12,005.6 13,161.7 14,286.0期末