原油周报：加快补偿性减产暗示OPEC+对超产行为逐渐不耐

加快补偿性减产暗示OPEC+对超产行为逐渐不耐 姓名：肖彧投资咨询证号：Z00162962025年4月18日 01周度观点 02周度重点 CONTENTS 01 周度观点 1.1周度观点 上周周报观点：尽管美国暂停90天放缓了市场忧虑情绪，但未来的不稳定性以及OPEC+开始加速增产使得油价反弹高度有限，在事件出现根本性反转之前难以回到关税政策公布时的原点。若OPEC+持续当前的加速增产倾向，预计原油市场将持续面临下行压力。 本周走势分析：周初油价窄幅震荡，市场仍在权衡关税政策的进展以及对需求破坏。不过后半周油价出现反弹，由于美国对伊朗新制裁以及OPEC+宣布新的补偿性减产，不过油价仍在关税起点下方。 本周主要观点： •基本面：近月月差显示供需持续收紧，为油价的超跌反弹提供现实面基础。（2.1）•OPEC+加速增产和补偿性减产：暗示了OPEC+对超产行为逐渐不耐（2.3-2.5）•美国对伊朗制裁：改善市场情绪，但仍没有显著数据支撑（2.6）•机构月度报告：关税影响使得所有机构对今年需求增长预期创下记录新低（2.7-2.10）•周度观点：本周关税战消息趋于平静，油价在利多消息推动下超跌反弹，不过当前市场环境仍然差于关税战起点，我们预计在进一步利多消息或者关税战戏剧性反转之前油价反弹空间有限。若OPEC+持续当前的加速增产倾向，预计原油市场将持续面临下行压力。 风险提示：地缘政治变化，关税战变化，地缘冲突变化，OPEC+产量政策变化。 02 周度重点 2.1月差普遍走高 本周全球原油期货市场近月价差普遍走高，暗示实物供需有所收紧。 此前关税引起的下跌是由于市场更多考虑了未来的需求下降前景，本周随着关税政策的变化频率下降，市场开始重新关注即期供需。我们认为美国对伊朗原油制裁以及OPEC+宣布了新的补偿性减产计划也起到了助推作用，不过近月价差在更早时候就开始上行。 资料来源：Bloomberg 本周全球现货市场裂解继续分化：西北欧地区裂解延续上行，受炼厂检修以及成本下移支撑。亚洲地区继续走弱，受中东成品油供应增加和当地汽油消费疲软影响。美国PADD1区域汽油库存继续回落，汽油价格上涨推动当地裂解从3月的低谷中持续修复。 2.3OPEC+宣布新的补偿性协议，或暗示了对超产行为的不耐烦 总体幅度看，最新补偿性减产每月减产19.6-52.0万桶/日，超过原先的18.9-43.5万桶/日。补偿性减产总量增加意味着有新的超产行为。分月度看，除去4月（主要由于俄罗斯下调了减产份额从5.1至0.6万桶/日），额外的补偿性减产主要发生在今年10月之前，OPEC+通过进一步调整补偿性减产方案强调了服从产量纪律的紧迫性，这或许也暗示了OPEC+集团对超产行为越来越难以忍受。 2.4OPEC+宣布新的补偿性协议，或暗示了对超产行为的不耐烦（续） 我们在上周周报中提到过，在经济面临重大风险时，市场需求疲软或者预期疲软，此时进行市场份额竞争可以更轻易地杀跌油价，从而更有效地打击生产成本较高的对手。比如2020年3月新冠疫情期间，通过沙俄价格战，重创美国页岩油公司，美国原油产量直到2023年四季度才完全恢复。 巧合的是，在2020年3月谈判破裂之前，OPEC+内部也深陷超产风波。在整个2019年，伊拉克和尼日利亚没有一个月达到减产目标，另一个大多数月份没达标的国家厄瓜多尔已经于2020年1月退出OPEC，俄罗斯仅仅5-7月达成目标，并且在2019年12月OPEC+会议中，俄罗斯更是提出将天然气凝析油排除出减产计算中，这样俄罗斯就可以“作弊”生产更多原油。 事实上，无法分辨OPEC+2020年3月不欢而散是为了重塑市场份额还是沙特对盟友持续超产的惩罚，或者兼而有之。 如果OPEC+继续推进加速增产计划，一方面在弱周期下可以更有效打击油价，通过缩短低油价持续时间相对减少自己的损失；另一方面可以直接惩罚刚刚完成国内最大油田Tengiz产能扩建的哈萨克斯坦，在本轮减产中，伊拉克和哈萨克斯坦是最大的超产国家，他们将分别累计补偿193.4和129.9万桶/日。 （1）假设OPEC+6月按原定速度增产，即每月递增约13.8万桶/日（2）假设OPEC+6月和5月一样，继续加速增产3个月的量 因此我们认为OPEC+4月3日加速增产是给超产国家的一个机会，也是一次警告，其中表达了对持续超产行为的不耐。通过加速增产，即使加深了补偿性减产力度，OPEC+二季度产量仍将超过3月20日第一次提出补偿性减产方案时的规模。如果OPEC+超产大户们继续保持超产且宏观经济持 IEA月报中称，在美国实施最新一轮制裁后，俄罗斯石油出口在2月份仅仅小幅下降，俄罗斯生产商2月每天出口728万桶原油和精炼产品，仅比1月下降10万桶/日。不过IEA估计，尽管“油价下跌使得俄罗斯转向使用未受制裁的油轮和非俄罗斯海运保险公司”，但也导致出口收入减少24亿美元，至2月份的133亿美元。 2.7 4月主要能源机构月报——集体审视关税战影响 三家机构4月报集体审视了美国关税战对全球经济的破坏，纷纷向下修正了今明两年全球原油需求增长预测。三家机构对今年全球原油需求增长预测均创下有预测值以来新低。除了OPEC月报一向不对自身产量政策过多评论，IEA与EIA都提到OPEC+加速增产加剧了看跌势头。多家机构提到了报告预测的不确定性，主要由于关税谈判和反制措施仍未尘埃落定。我们注意到，IEA平衡表中预测OPEC+产量增速为-10万桶/日。如果俄罗斯、伊朗、委内瑞拉的原油流动受美国制裁影响最终被证明不及预期，或者OPEC+继续加快解除自愿减产，IEA平衡表仍有进一步恶化空间。IEA表示，尽管石油、天然气、精炼产品等能源产品进口被美国关税豁免，但关税本身可能引发的通货膨胀、经济增长放缓、贸易争端加剧忧虑仍然给油价带来压力。 EIA在4月报告中大幅强化了今年供应过剩的程度（3万桶/日→45万桶/日），扭转了3月报的弱化，使得今年供应过剩缺口预测值超过了之前所有月度报告。 供应端，EIA全面下调了今明两年除了今年第二季度以外，所有季度的预测。 需求端，EIA全面下调了今明两年所有季度的供应预测。 EIA对供需两端均做出了较为全面的削减，其中需求的削减更为显著。平衡角度，从今年二季度开始，全球平衡表的供不应求局面开始突出。比3月报EIA预计要到四季度才会显著突出早了2个季度。 我们认为EIA本次调整中，需求下降是主要驱动力，供应下降主要是受到需求影响以及价格下跌影响，从而对非OPEC+增产造成一定影响。尤其是生产成本相对较高的美国，EIA将美国原油产量增速向下修正11万桶/日（40→29），其他非OPEC+产量增速反而上修了13万桶/日（37→50） OPEC4月报预计今年全球需求增加130万桶/日（140），非OPEC+及OPEC+NGLs供应增加100万桶/日（110），为了达到年内供需平衡需要OPEC+原油供应增加30万桶/日（30）。 OPEC4月报预计明年全球需求增加130万桶/日（140），非OPEC+及OPEC+NGLs供应增加100万桶/日（110），为了达到年内供需平衡需要OPEC+原油供应增加30万桶/日（30）。 OPEC4月报下调今明两年全球经济增速预测不变，分别为3.0%（3.1%）和3.1%（3.2%）。 3月炼厂利润率全面下降。美湾除汽油外的所有产品裂解下降，因为部分在检设备恢复上线；尽管库存下降，西北欧市场整体疲软，其中汽油最为疲软；新加坡受到中东成品油和中国航煤进口冲击，以及地区汽油需求疲软，利润率同样受到压力。 注：以上非斜体字部分均为OPEC原创观点，在此仅作忠实转录，供市场参考 03 价格、价差、裂解 3.1原油期现走势 3.4原油期货结构 3.5原油月差 3.6跨市期货价差 3.7跨市现货价差 3.9亚洲现货价差 04 供需库存平衡表 4.1全球原油总供应 4.7美国原油钻机 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 4.10全球炼厂开工率 4.11全球原油总需求 4.14原油总库存 4.15 OECD库存 4.17欧洲16国库存 4.18日本库存 4.23EIA平衡表变化 05 EIA周度报告及其他 5.1 EIA周报主要数据 5.2供应 5.3供应 5.4炼油需求 5.7原油库存 5.8精炼产品库存 5.10进出口 5.11原油分区域库存 5.12汽油分区域库存 5.14航煤分区域库存 5.17国内地铁客运量 5.19中国执飞航班数 5.22美联储货币政策 谢谢！ 请联系东吴期货研究所，期待为您服务！ 400-680-3993 http://yjs.dwfutures.com 本报告由东吴期货研究所制作及发布。报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，投资者需自行承担风险。未经本公司事先书面授权，不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节、修改、及用于其它用途。 期市有风险，投资需谨慎！