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Max Kitson+44 (0) 20 3555 2386max.kitson@barclays.com 巴克莱银行，英国 全球宏观经济思考 贸易政策摇摆不定，市场也是如此。 2025年4月14日 GMT将于下周春季假期暂停。 全球概览 • 债券市场闪烁着警示信号 • 一些资金逃离美国资产的表现迹象 •美国对中国提供重大关税让步。 •消费者情绪迅速减弱，但市场仍聚焦于关税问题。 •弄懂这一切 债券市场闪现警示信号1 • 上周五，长期债券一周结束时收于4.41% 两个半小时的交易会议之后，在周二晚上晚些时候，它达到了5%换句话说，一只16年的长期国债在两天内就失去了10%的市值 • 令人更加担忧的是经济和市场背景 通货膨胀数据非常疲软；我们现在预计3月份的核心PCE仅为17个基点。o密歇根大学消费者预期已崩溃，从11月份的76.9下降至现在的47.2。 •债券在周一早些时候持续下跌，尽管股票也在下跌。 在某一时刻，VIX指数触及60，但债券仍无人问津；贸易加权美元持续走低；在风险规避环境下，它通常会出现反弹。 在上周初期，所有主要的美元资产同时出现走弱。 上周有迹象显示一些资本简单地离开了美国。这与我们最近从外国投资者那里收到的询问相符。客户询问了关于美国尾部风险的问题，例如托宾税、资本管制等。 •美联储有权在必要时介入以防止市场事故。 美联储的苏珊·柯林斯在周五表示了这一点，旨在平息市场。2o但我们不期待美联储采取主动行动；它更有可能采取反应措施。 1宏观思考：这并不正常。(2025年4月11日)2美联储高级官员表示，“绝对”准备好在必要时协助稳定市场，FT，2025年4月11日 股票市场回调并未支撑国债。 股票在关税暂停时急剧上涨，但仍然比高峰值低13%。 ...并且长期国债在下半周继续下跌 政策迅速摇摆不定，影响消费者和市场。 中国关税上升至54%，然后增至104%，最后约为150%。但在周五晚上，美国免除了对智能手机/其他电子产品的对等关税（尽管特朗普总统随后淡化了这个举动）。1 • 与世界其他地区的贸易政策也充满了曲折和变化 墨西哥和加拿大的关税导致了几个月的持续不确定性；上星期一，白宫否认了90天禁令的想法；但两天后，随着债券出现问题，美国宣布了同一禁令。 •政策不确定性及贸易担忧在消费者情绪中日益显现。2 我对未来的期望已从去年年底的75%以上下降至47.2%。在该调查中，5-10年的通胀预期连续第二个月超过4%。美国小企业联合会（NFIB）的小企业信心指数也从12月份的高点急剧下降。 •消费者情绪的崩溃几乎肯定夸大了任何消费回落的程度。 但是，贸易战和持续的政策不确定性可能会在2025年显著抑制美国经济增长。这种不确定性在未来几周内不太可能缓解——无论是与中国还是与世界其他地区。 情绪指标描绘出了一幅令人担忧的图景。 4月份的初步密歇根调查指出，对滞胀的担忧加剧 弄懂这一切 • 标普500指数本周最终上涨了6%；纳斯达克指数上涨超过7%。 但是，通往此地的道路极其不稳定，日内波动极大。并且，显然债券已经从股票手中接管了市场方向的大旗。 •总统在上周似乎也承认了这一点，解释了90天的暂停。 他注意到债券市场“……非常棘手……”，并且正在密切观察。1美元近期表现异常，上周大幅走弱。尽管股市反弹，市场已对美联储更快削减利率的预期进行定价。 •近日美国关税计划出现了一些缓和迹象。 o 中国电子产品的豁免似乎是一方行为（没有中国的让步）o 但自4月2日以来，所有美国进口产品的平均关税仍然非常高o 除了电子产品外，中国的出口产品仍被征收145%的关税，这将导致出口量下降 我们认为，在风险资产稳定之前，债券市场必须实现稳定，日内波动率远低于目前水平。 我们将在本周密切关注，看看债券和美元是否以“正常”的方式表现。“正常”意味着在“中国豁免”新闻推动下，如果股市大幅上涨，美元走强，债券则会下跌。 •最终，所有金融市场仍受美国贸易政策波折的制约。随着又一个关键周的来临，我们对风险资产和期限均持中立态度。 选定的研究 • 思考宏观：这不是正常情况（2025年4月11日） •全球经济每周评论：暂停……反思？（2025年4月11日） • 全球利率周报：边缘状态（2025年4月10日） • 跨资产：经济衰退概率：市场在告诉我们什么？（2025年4月9日） • 股票市场回顾：暂缓但未解放（2025年4月11日） • 美国股票策略：思考之食：滑落与反弹（2025年4月11日） • 美国经济（PCE通货膨胀前瞻）：3月PCE通货膨胀：太过完美而不真实（2025年4月11日） 分析师认证： 我们，Ajay Rajadhyaksha 和 Max Kitson，特此证明：（1）本研究报告中表达的观点准确反映了我们对本报告中提及的任何或所有证券或发行人的个人观点；（2）我们的薪酬部分或全部与本研 重要披露： 所有为这份研究报告作出贡献的作者都是研究分析师，除非另有说明。报告顶部的出版日期反映了报告生产的当地时间，可能存在差异。巴克莱研究由巴克莱银行股份有限公司及其附属机构（统称“巴克莱”或个别称为“巴克莱”）制作，发布日期为GMT提供日期。 披露可用性： 巴克莱资本有限公司及其关联机构从事与该研究报告中覆盖的公司进行业务，并寻求与这些公司进行业务。因此，投资者应意识到，巴克莱可能存在利益冲突，这可能会影响该报告的客观性。巴克对于本研究报告涉及任何发行人的当前重要公告，请参阅https://publicresearch.barclays.com，或发送书面请求至：Barclays Research Compliance, 745 Seventh Avenue, 13th Floor, New York, NY10019，或致电 +1-212-526-1072。 莱资本有限公司及其关联机构通常会交易，通常作为主要交易方并提供流动性（作为做市商或其他）涉及的研究报告中的债务证券（及其相关衍生品）。巴克莱的交易部门可能持有此类证券、其他金融工具和/或衍生品的多头和/或空头头寸，这可能与其客户的投资利益产生冲突。在允许的情况下，并受适当的信息障碍限制，巴克莱固定收益研究分析师通常与交易台人员就当前市场状况和价格进行交流。巴克莱固定收益研究分析师的薪酬基于各种因素，包括但不限于：工作质量，公司整体表现（包括投资银行部门的盈利能力），市场业务的盈利能力和收入，以及分析师覆盖的资产类别的研究对该公司投资客户潜在兴趣的质量。在从巴克莱交易台获得任何历史定 价信息的范围内，该公司不保证其准确性或完整性。所有级别、价格和价差均为历史数据，并不一定代表当前市场水平、价格或价差，其中一些或全部可能自本文件发布以来已发生变化。巴克莱研究部门生产各种类型的研究，包括但不限于基本面分析、与股票相关的分析、定量分析和交易思路。巴克莱研究部门不同类型中的建议和交易思路可能因不同的时间框架、方法论或其他原因而有所不同。 为了访问关于研究传播政策和流程的巴克莱斯声明，请参阅https://publicresearch.barclays.com/S/RD.htm为了访问巴克莱研究冲突管理政策声明，请参考以下链接：.InordertoaccessBarclaysResearchConflictManagementPolicyStatement,pleasereferto:https://publicresearch.barclays.com/S/CM.htm. 关于信息来源的披露Bloomberg®是Bloomberg Finance L.P.及其关联公司（统称为“Bloomberg”）的商标和服务标志，以及Bloomberg指数是Bloomberg的商标。Bloomberg或Bloomberg的许可方拥有Bloomberg指数的 所有专有权利。Bloomberg不批准或认可此材料，也不保证此处信息的准确性或完整性，或作出任何明示或暗示的保证。暗示的，为了从其中获得其他结果，并且在法律允许的最大范围内，彭博社不对由此产生的伤害或损害承担责任或义务。所有价格信息仅供参考。除非另有说明，价格来源于LSEG数据与分析，并反映相关交易市场的收盘价，此价格可能不是发布时的最后可用价格。 巴克莱FICC研究提供的投资建议类型： 除了在巴克莱正式评级系统中分配的任何评级之外，本出版物可能包含由FICC研究分析师产生的投资建议，形式包括交易观点、主题筛选、评分卡或投资组合建议。由非信用研究团队产生的任何此类投资建议应保持开放状态，直到它们在未来的研究报告中被修改、重新平衡或关闭。由信用研究团队产生的任何此类投资建议仅适用于当前市场条件，且不得以其他方式依赖。 披露由巴克莱 FICC 研究部门产生的其他投资建议： 巴克莱FICC研究可能在过去的12个月内发布了关于本研究报告中所推荐的同种证券/工具的其他投资建议。请查看所有投资建议由巴克莱FICC研究团队在过去的12个月内发布，请参考。https://live.barcap.com/go/research/Recommendations.巴克莱银行不对资产支持证券进行评级。巴克莱资本公司及其附属公司之一可能曾作为任何在其他其证券化研究报告中的交易想法中所推荐资产支持证券的承销商进行活动。 涉及生产巴克莱研究的企业实体： 巴克莱银行股份有限公司（巴克莱，英国）巴克莱资本股份有限公司（BCI，美国）巴克莱银行爱尔兰股份有限公司，法兰克福分行（BBI，法兰克福）巴克莱银行爱尔兰股份有限公司，巴黎分行（BBI，巴黎）巴克莱银行爱尔兰股份有限公司，米兰分行（BBI，米兰）巴克莱证券日本有限公司（BSJL，日本）巴克莱银行股份有限公司，香港分行（巴克莱银行，香港）巴克莱斯银行墨西哥，股份有限公司（BBMX，墨西哥） 巴克莱资本卡萨德博尔萨，S.A.deC.V.（BCCB，墨西哥）巴克莱证券（印度）私人有限公司（BSIPL，印度）巴克莱银行PLC，新加坡分行（巴克莱银行，新加坡）巴克莱银行PLC，迪拜国际金融中心分行（巴克莱银行，迪拜国际金融中心） 免责声明： 本出版物由巴克莱银行PLC投资银行的研究部门或其附属机构（统称及单称均为“巴克莱”）编制。它仅适用于机构投资者，不针对零售投资者。该出版物由以下列出的一家或多家巴克莱附属法律实体，或独立且非附属的第三方实体分发（该第三方实体可能会在其与您的沟通中向您传达）。此出版物仅用于信息目的，巴克莱不提供任何明确的或隐含的保证，并且明确放弃关于任何包含在本出版物中的数据的商业性或适用于特定目的或用途的保证。在的程度，如果此出版物在其封面页上声明它旨在针对机构投资者并且不适用于适用于美国FINRA规则2242下为零售投资者准备的债务研究报告的全部独立性和披露标准，那么它是 组织仅可将其内部信息搜集、监管或学术目的使用，以及不得用于就任何债务证券做出投资决策。媒体机构禁止重新发布任何包含在任何巴克莱机构债务研究报告中的关于债务发行人或债务证券的意见或建议。任何不希望继续接收巴克莱机构债务研究报告的收件人应联系debtresearch@barclays.com.除非客户已同意按照美国FINRA规则2242的规定接收“机构债务研究报告”，否则他们将不会收到任何此类可能由非债务研究分析师共同撰写的报告。符合条件的客户可以通过联系获取此类跨资产报告。debtresearch@barclays.com.巴克莱不会将此报告的非授权接收者视为其客户，并对此报告内容的使用不承担任何责任，这些内容可能不适合他们个人使用。所示价格为参考价，巴克莱不对购买者、销售者或寻求买卖任何金融工具的报价承担责任。 不限于前述任何内容，并在法律允许的范围内，在任何情况下，Barclays、任何其关联公司、任何其各自的官员、董事、合伙人或雇员均不对以下事项承担责任：(a)任何特殊、惩罚性、间接或后果性损害