一、市场回顾
上周税期临近叠加政府债净融资额上升，央行态度继续转暖，通过公开市场净投放平抑资金面波动，资金面整体平稳，资金利率小幅回升压制短端。10年期等中长端品种在LPR调降、地产刺激等市场消息面刺激下低位盘整，30年期超长期品种受压于特别国债发行加快，收益率上行。全周来看，10年期国债下行0.8BP，AAA级3年期中票上行0.1BP，R001上行3.8BP。
二、资金面
2.1 央行转为净投放
本周国债加地方债总计净融资5561亿元，央行公开市场净投放2338亿元（包括MLF到期1000亿元）。特朗普政府宣布对华输美商品加征最高245%关税，美联储降息预期升温，美元指数周内围绕99.4震荡，缓解人民币被动贬值压力。中国通过中间价引导抑制单边贬值预期，4月17日人民币兑美元中间价调升48点至7.2085。
2.2 资金面偏松，但回购成交量下降
上周银行间市场资金面平稳，资金利率小幅回升。R007及DR007分别上行1BP、3.9BP，除1M品种外，其他期限回购利率均不同程度上行。回购成交量略有下降，R001成交量较上周下降770亿元至5.31万亿元。央行公布3月金融机构信贷收支数据，大型银行和中小型银行买入返售减去卖出回购差额分别回升至-7370亿元和-1.83万亿元，银行业负债端压力明显减轻。
三、债券供给
3.1 利率债发行加快，超长期特别国债发行启动
本周国债+地方债+政策性金融债发行量7762亿元，三类债券合计到期偿还2405亿元，净融资额5357亿元。4月16日，财政部公布全年超长期特别国债计划，1.3万亿安排在4-10月份发完，进度较2024年同期更快。
3.2 信用债净融资额小幅下降
本周信用债发行规模5288亿元，到期偿还3777亿元，净融资1510亿元。以主体评级统计：AAA级发行3177亿元、AA+级发行1035亿元、AA级发行386亿元，AA-级和其他低等级债券以及无主体评级债券合计发行690亿元。
四、曲线及利差
4.1 利率债各期限走势不一
国债：10年期国债收益率下行至1.65%，1年期国债收益率上行至1.43%。政策性金融债：10年期国开债收益率下行至1.68%，1年期国开债收益率上行至1.57%。地方债：AAA级10年期地方政府债收益率下行至1.89%，1年期AAA级地方政府债收益率上行至1.54%。
4.2 信用债利差分化
本周信用债收益率整体低位盘整，期限利差窄幅波动，高等级品种等级利差收窄、低等级品种等级利差走阔。
五、展望
3月金融机构信贷收支表数据显示，大行和中小行3月居民及单位存款余额环比分别增长2.66%和2.67%，基础银行存款回升能够较好降低商业银行负债压力。3月银行业非银金融机构存款再度下滑1.41万亿元，或为商业银行压低负债成本的主动选择。4月政治局会议召开在即，关注“扩内需”相关政策，尤其是提振消费、权益与房地产市场等方向的政策释放或进一步提升股票市场的风险偏好。财政政策在发债缴款及财政投放错位方面对短期资金面造成冲击，另一方面在市场信心、经济数据改善方面对债市造成利空。综合来看，在央行净投放、商业银行负债稳定性提升的背景下，资金面稳定性上升，但资金利率与债券收益率之间利差仍然有限。4月末政治局会议以及后续的发债提速仍然是对债券市场的利空。当前仍然认为，债券市场阶段性机会有限，建议控制资产负债久期缺口，在此基础上，仔细比较个券风险收益比，提升组合收益。
六、风险提示
政策变动调整超预期；经济数据超预期；流动性超预期收紧；长期利率波动风险。
