2024年报点评：经营较为承压，期待国补政策下需求回暖

经营明显承压，高比例分红。公司2024年实现营收4.3亿/-48.3%，归母净利润0.60亿/-68.2%，扣非归母净利润0.48亿/-71.8%。其中Q4收入1.2亿/-43.9%，归母净利润0.16亿/-67.8%，扣非归母净利润0.14亿/-68.6%。 公司拟每10股分红3.25元，现金分红率达到98.9%。 集成灶需求有所萎缩。受到地产及国内消费环境影响，集成灶行业零售额出现较大降幅。奥维云网数据显示，2024年我国集成灶零售额同比下降30.6%至173亿元，其中Q4下降35.3%，集成灶行业正处于调整期。2025Q1集成灶线下零售额下降19.5%，线上零售额下降26.8%，行业需求仍有待恢复。 橱柜收入规模稳定，集成灶收入量跌价稳。公司2024年集成灶收入下降50.6%至3.5亿元，橱柜收入同比微增0.6%至0.39亿元，水槽、洗碗机等其他收入同比下降53.4%至0.29亿元。公司在推动集成灶灶技术和产品不断创新升级的同时，逐步增加烤箱、蒸箱、蒸烤一体、蒸烤独立、消毒柜、净水器、集成烹饪中心等模块与品类，提升套装配套率和客单价，并同步推进整橱、全屋定制产品项目，为消费者提供一站式集成智慧厨房解决方案。 电商收入降幅较大。公司2024年经销渠道收入下降48.4%至3.8亿元，电商收入下降62.3%至0.26亿元，线下直销及其他收入下降7.5%至0.21亿元。 公司持续优化经销商质量，保持经销商数量在1000家。 四季度毛利率企稳回升，规模降低下费率提升明显。公司2024年毛利率下降1.1pct至45.7%，其中集成灶毛利率同比+1.4pct至50.8%，橱柜毛利率同比-12.8pct至17.6%。Q4公司毛利率同比提升8.8pct至52.9%，在同比下降4个季度后，毛利率迎来企稳回升。公司全年销售/管理/研发/财务费用率分别+3.8/+6.3%/+1.0/-3.5pct至19.4%/12.4%/5.4%/-7.4%，由于收入规模有所下降，公司期间费用率有所提升；24Q4销售/管理/研发/财务费用率分别+4.1/+10.1/+2.1/-0.8pct。2024年公司净利率同比-8.8pct至14.0%，Q4净利率同比-10.4pct至14.0%。 风险提示：原材料价格大幅波动；行业竞争加剧；集成灶需求不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级 公司系集成灶行业领军企业，技术及产品力领先。考虑到地产压力下集成灶行业需求持续下降及规模萎缩下费率有所提升，下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为0.86/1.00/1.09亿（前值为2.12/2.24/-亿），同比增长43%/16%/10%，对应PE=39/34/31x，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季营业收入及增速 图3：公司归母净利润及增速 图4：公司单季归母净利润及增速 图5：公司毛利率及净利率 图6：公司单季度毛利率及净利率 图7：公司研发费用率情况 图8：公司期间费用情况 附盈利预测： 1）集成灶业务：2024年受地产影响，集成灶行业需求降幅较大，预计2025年行业需求仍有所承压，但降幅有望收窄，此后需求有望企稳回升。预计公司集成灶收入2025-2027年同比分别-10%/+5%/4%； 毛利率在小幅修复后保持稳定 ，2025-2027年毛利率分别为51%/51%/51%。 2）橱柜业务：公司橱柜业务在2024年行业承压下仍有所增长，预计后续在国补拉动及渠道扩充下保持增长态势。预计2025-2027年收入分别+8%/+6%/+5%。毛利率方面同样保持稳定，2025-2027年毛利率均为20%。 3）其他厨房用品：公司其他厨房用品包含水槽、洗碗机、烤箱、蒸箱等品类。虽然该业务同样受地产影响，但预计随着公司品类的扩充，表现或好于集成灶。预计2025-2027年收入增速为-5%/+10%/+8%；2025-2027年毛利率稳定在26%左右。 预计公司2025-2027年实现收入4.0/4.2/4.4亿元，同比-8%/+5%/+4%，毛利率为45.6%/45.5%/45.4%。 表1：公司营业收入及毛利率预测 费用假设： 销售费用：公司2024年销售费用率提升较快，预计主要系营收规模下降较多。后续随着公司在现有收入规模下重新规划营销费用投入，预计销售费用率会回到此前常态水平。预计2025-2027年销售费用率为16%/15%/15%。 管理费用：在营收规模萎缩下，公司管理费用率同样明显提升。后续随着公司持续推进降本增效等措施，预计管理费用率有所压缩。预计2025-2027年管理费用率分别为7%/6%/5%。 研发费用 ： 公司研发费用率变化相对平缓 ， 预计后续保持相对稳定 ， 假设2025-2027年研发费用率为5%/5%/5%。 财务费用：公司现金储备相对充足，预计财务费用率将保持为负，2025-2027年财务费用率分别为-5.0%/-4.9%/-5.0%。 根据上述假设，我们预计公司2025-2027年净利润分别为0.86/1.00/1.09亿，同比增长43%/16%/10%，对应PE为39/34/31倍。 表2：公司盈利预测 表3：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）