宏观经济宏观季报：一季度内需继续回暖，二季度“以内补外”是关键

一季度内需继续回暖，二季度“以内补外”是关键 核心观点 经济研究·宏观季报 2025年4月16-17日国家统计局发布一季度GDP相关数据： 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnS0980524090003 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cnS0980516060001 1、一季度，国内现价GDP约为31.9万亿元，不变价GDP同比增长5.4%，持平去年四季度的高点； 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 2、一季度，第一、第二、第三产业现价GDP分别约为1.2、11.2、19.5万亿元，不变价同比分别增长3.5%、5.9%、5.3%； 3、一季度最终消费、资本形成总额、货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动分别为2.8、0.5、2.1个百分点，对GDP同比的贡献率分别为51.9%、9.3%、38.9%。 一季度外需对中国经济的贡献处于高位，二季度或明显走弱。 2020-2024年，中国最终消费、资本形成总额、净出口对GDP同比的拉动平均值分别为2.7、1.5、0.8个百分点，合计约为5.0%。这意味着，只要国内三大需求增速回归过去五年的历史平均水平，则2025年国内就能实现5.0%的经济增速目标。 2025年一季度最终消费的拉动上升至2020-2024年均值上方，资本形成总额低于历史均值，净出口对GDP同比的拉动仍然明显高于历史均值。二季度美国加征关税很可能对中国出口带来较大的负面冲击，从而明显拖累二季度国内经济增长。“以内（需）补外（需）”是二季度中国经济增长的主要立足点。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 服务需求修复将增强二季度“以内补外”效果。 相关研究报告 《宏观经济宏观月报-3月内外需均上冲，服务业修复将增强“以内补外”效果》——2025-04-17《宏观经济宏观月报-内需延续回暖，1-2月经济增速高于全年目标值》——2025-03-17《宏观经济宏观月报-12月民间投资回暖，总需求改善或具备持续性》——2025-01-17《宏观经济宏观月报-11月国内供给保持韧性但需求偏弱》——2024-12-16《宏观经济宏观月报-总需求拐点已至，持续性有待验证》——2024-11-15 中国政府全面扩大内需举措形成的合力集中体现在国内服务需求复苏上。一方面，服务需求本身是内需的重要组成部分；另一方面，服务需求可以很好地带动就业，从而发挥出较大的乘数效应。 2025年1月以来，国内服务业零售额当月同比持续上升，虽然上升幅度还不是很大，但其持续向上的趋势表明中国服务需求企稳回升的动能较强，中国内循环的力量由此逐渐增强，这无疑有利于扩大二季度“以内补外”的效果。 二季度国内实际GDP同比或回落至5.0%下方。 在内需增速上升较为平缓而外需回落幅度较大的大背景下，2025年二季度或呈现全年GDP同比增速的阶段性低点，该季度主要经济指标的环比收缩可能达到年度峰值。预计二季度国内实际GDP同比回落至5.0%下方，CPI同比维持在零附近。 风险提示：政策刺激力度减弱，海外经济政策不确定性。 内容目录 2025年一季度国内经济实现开门红，工业仍是主要推动力...................................4一季度外需对中国经济的贡献处于高位，二季度或明显走弱..................................5服务需求修复将增强二季度“以内补外”效果..............................................6一季度CPI同比继续回落至负值区间，但核心CPI同比保持稳定..............................7一季度PPI同比降幅有所收窄，原材料工业是主要拉动......................................8二季度国内实际GDP同比或回落至5.0%下方...............................................9 图表目录 图1：中国整体GDP不变价同比一览..........................................................4图2：中国三大产业实际GDP当季同比一览....................................................5图3：中国第二产业中不同分项实际GDP当季同比一览..........................................5图4：中国内需（消费+投资）对GDP当季同比的拉动一览.......................................5图5：中国最终消费对GDP当季同比的拉动一览................................................5图6：中国资本形成总额对GDP当季同比的拉动一览............................................6图7：中国货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动一览........................................6图8：中国实际GDP月度同比增速测算一览....................................................6图9：中国服务零售额当月同比走势一览......................................................7图10：中国CPI、核心CPI月度同比当季平均值一览............................................8图11：中国消费品CPI、服务品CPI月度同比当季平均值一览....................................8图12：中国PPI当月同比走势一览...........................................................8图13：中国PPI生产资料和生活资料价格同比一览.............................................9图14：中国PPI生产资料各分项同比一览.....................................................9图15：中国2025年GDP季度预测一览........................................................9图16：中国2025年CPI增速预测一览........................................................9 一季度内需继续回暖，二季度“以内补外”是关键 2025年一季度国内经济实现开门红，工业仍是主要推动力 2025年一季度中国实际GDP同比增长5.4%，持平2024年四季度的高点，高于全年GDP增速目标值5.0%，顺利实现开门红。 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 从三大产业的GDP增速来看，2025年一季度中国第二产业GDP增速继续明显上行，第三产业GDP增速有所回落。 第二产业中，一季度中国工业GDP增速继续上升至6.3%，创2023年以来历史新高，建筑业GDP增速小幅回落但仍高于去年三季度的低点，这表明一季度国内与技术和创新相关的经济部门发展势头较为强劲，基建和房地产相关的传统产业也延续企稳态势。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 一季度外需对中国经济的贡献处于高位，二季度或明显走弱 2020-2024年，中国最终消费、资本形成总额、净出口对GDP同比的拉动平均值分别为2.7、1.5、0.8个百分点，合计约为5.0%。这意味着，只要国内三大需求增速回归过去五年的历史平均水平，则2025年国内就能实现5.0%的经济增速目标。 2025年一季度资本形成总额构成经济增速的主要拖累，货物和服务净出口也小幅回落但仍处于历史高位，最终消费贡献明显提升提振经济增长。一季度最终消费对GDP当季同比的拉动约为2.8%，较去年四季度明显提升1.2个百分点；一季度资本形成总额对GDP当季同比的拉动约为0.5%，回落0.8个百分点；一季度货物和服务净出口对GDP当季同比的拉动约为2.1%，回落0.4个百分点。 整体来看，一季度中国内需（消费+投资）对GDP当季同比的拉动去年四季度提升0.4个百分点至3.3%，仍然处于历史偏低水平，其中最终消费的拉动上升至2020-2024年均值上方，资本形成总额低于历史均值。 一季度净出口对GDP同比的拉动仍然明显高于历史均值，二季度美国加征关税很可能对中国出口带来较大的负面冲击，从而明显拖累二季度净出口对GDP同比的拉动。“以内（需）补外（需）”是二季度中国经济增长的主要立足点。 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 服务需求修复将增强二季度“以内补外”效果 基于生产法测算的月度GDP同比增速在3月份约为5.9%，较1-2月抬升1.0个百分点，明显高于全年经济增速目标值。其中工业、服务业、建筑业生产均构成向上拉动。需求方面，3月国内消费、投资、出口当月同比均较1-2月累计同比上升，其中消费和出口上升幅度较为显著。 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 2025年，中国有望通过三方面举措打破“工业通缩-服务业收缩-需求下降”的负向循环，推动内需回暖，从而对冲二季度美国加征关税带来的外需回落： （1）实施积极财政扩张政策：2025年新增政府债务规模达11.86万亿元，较上年净增2.9万亿元，大大缓解财政收支紧张局面。政府激励工业部门的生产和投资不再挤压服务业收入，部分财政资金还能用于刺激服务业发展。该措施旨在通过服务业复苏带动就业市场改善，进而提升居民收入预期。 （2）优化工业产能，建立分行业产能退出机制：政府将分行业推动工业部门低效 落后产能退出，此外通过规范地方招商政策与调整出口退税，减少对工业部门的过度激励。政策实施预计可使工业产能利用率回升，缓解PPI持续下行压力。同时释放的财政资源将转投服务业，形成产业间的资源配置优化效应。 （3）财政资金直接支持居民减负增收，完善工资正常增长机制：财政安排3000亿元特别国债支持消费品以旧换新，同步推出育儿补贴、助学贷款优惠等多项精准补贴措施，配合养老金调增、医保补助提升等社会保障政策，形成覆盖多阶层的减负增收网络。尤为关键的是建立公务员及事业单位职工（合计6252万人）工资正常增长机制，通过该群体收入信心的修复产生消费示范效应以及乘数效应。 以上三方面举措形成的合力集中体现在国内服务需求复苏上。一方面，服务需求本身是内需的重要组成部分；另一方面，服务需求可以很好地带动就业，从而发挥出较大的乘数效应。2025年1月以来，国内服务业零售额当月同比持续上升，虽然上升幅度还不是很大，但其持续向上的趋势表明中国服务需求企稳回升的动能较强，中国内循环的力量由此逐渐增强，这无疑有利于扩大二季度“以内补外”的效果。 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 一季度CPI同比继续回落至负值区间，但核心CPI同比保持稳定 一季度国内CPI同比较去年四季度继续回落至负值区间，其中消费品CPI是主要的拖累，服务品CPI变化不大。 一季度国内核心CPI同比保持稳定，验证中国内需的企稳。 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 资料来源：WI