上市银行2025年1季报：传统利差业务支撑营收，拨备支撑业绩

核心观点：1、一季度行业营收预计-1.7%，小幅负增；跟去年同期基本持平。净利润预计在+0.2%；资产质量平稳背景下，拨备有释放利润能力。2、规模：总资产增速触底回升；信贷增速平稳、区域分化持续。3、净息差：行业1季度净息差预计环比小幅下行4-5bp，主要还是24年LPR调降带来的重定价影响。4、非息收入：手续费压力有所缓和；其他非息略承压。5、资产质量：对公时间换空间；零售小额分散；总体稳健。 预计1季度净利息收入同比-1.4%，降幅小于去年同期（1Q24同比-3%）；息差同比降幅收窄是核心支撑、存款到期重定价比例较前几年提升。板块看，依旧是城商行>农商行>大行>股份行，城商行以量补价仍是非常重要的驱动因子；另中小行贷款挂钩五年期的比重比国股行低，受LPR调降的冲击也相对更小。净息差：行业1季度净息差预计环比小幅下行4-5bp，主要还是24年LPR调降带来的重定价影响，中长期贷款占比多的国股行受影响相对更大。 净手续费：预计降幅大幅收窄。24年受基金、保险费率下调影响，手续费增长承压，费率调整完毕后，随着资本市场回暖，预计财富管理手续费收入边际会有改善。净其他非息：去年1季度高基数+今年债市利率调整，预计部分公允价值计量的资产仍有浮亏，但银行OCI账户有一定的对冲浮盈可以兑现投资收益，所以综合预计其他非息综合收入小负。 资产质量基本盘是稳定的；部分客群边际有压力，但因为占比不高+传染性低，银行有处置能力，总体维持平稳。截至2024年中，银行贷款占比较高的包括政府相关（33%）、房地产（B端5%+C端20%），合计占比总贷款58%的客群不良平稳，上述两类客群均以时间换空间的方式维持平稳。实体（制造业&批零15%+经营贷7%）边际有压力，未来需看内需刺激政策。消费相关（信用卡4.5%+消费贷3.5%）已经在风险暴露消化期，但由于不像B端企业有产业链风险传染属性，银行可以相对平稳处置风险。 测算1季度营收小负下降1.7个点，降幅跟24年相仿；全年维度预计跟24年趋势一致，降幅会逐步收敛。1、25年传统利差业务压力小于24年。2、但25年非息收入各家行分化会比较大。3、全年营收小幅改善的概率也会比较大，核心还是贷款重定价的季节性因素。营收小负状态下，资产质量总体维持平稳，行业拨备释放利润能力仍强，预计全年行业利润小正仍可期，我们测算Q1同比+0.2%；节奏跟随营收改善趋势，全年逐季改善。 投资建议：红利属性凸显，关注银行股投资价值。“对等关税”背景下，银行股红利属性凸显，建议积极关注银行股的投资价值，关注大行、招行和优质城农商行。一季度国债收益率上行的趋势面临边际变化，银行板块高股息的性价比提升。两条投资主线：一是高股息的大型银行：六大行（如农行、建行和工行）和招商银行；二是拥有区位优势、确定性强的城农商行：江苏银行、南京银行、成都银行、渝农商行、沪农商行、齐鲁银行等。 风险提示：美国贸易政策不确定性；国内政策应对不及预期；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 一、规模：总资产增速触底回升；信贷增速平稳、区域分化延续 行业总资产增速触底回升，预计25年1季度存量同比增速跟社融匹配在8.4%；全年增速升至8.5%；较24年提升0.5个百分点。2024年在金融“挤水分”影响下，总资产增速在2-3季度触底；2025年随着中央+地方政府加杠杆（赤字提升1.6万亿，特别国债多增8000亿，地方政府专项债多增5000亿），银行总资产规模增速边际有所回升、全年增速预计较24年底上升0.5个点至8.5%。 年初靠前发力，预计25年1季度贷款同比增速较24年持平在7.2%； 全年贷款投放受制于需求偏弱，基于全年增量持平假设，全年增速下降0.2个百分点至7%。区域分化特征持续，截至2月末，信贷增速仍有9个点以上的省份为四川、江苏、上海、山东以及安徽。 图表1：存量社融同比增速测算 图表2：存量贷款同比增速测算 图表3：2025年政府债增量（万亿元） 图表4：2025.2各省份贷款同比增速 二、净息差：年初重定价，预计1季度环比下行4-5bp 行业1季度净息差预计环比小幅下行4-5bp，主要还是24年LPR调降带来的重定价影响，中长期贷款占比多的国股行受影响相对大一些。我们综合考量了资负端情况，1季度资产端预计下降8bp：1、24年五年期LPR调降60bp，带来的存量贷款重定价、拖累息差7bp。2、存量按揭利率调整、拖累息差0.5bp。3、城投置换拖累0.4bp。4、供需疲弱下新发继续走低、拖累息差0.3bp。负债端合计支撑3.6bp：1、2022年以来存款利率调降，支撑息差3.3bp。2、24年9月降准释放的流动性，支撑息差0.3bp。 图表5：上市银行净息差环比变动测算（bp） 三、资产质量：对公时间换空间；零售小额分散；总体稳健 上市银行信贷投向分为四大类。截至2024年中，四大类贷款分别为：政府相关（占比33%）、房地产（B端5%+C端20%）、实体（制造业&批零15%+经营贷7%）、消费相关（信用卡4.5%+消费贷3.5%）。 图表6：上市银行存量贷款投向结构（1H24） 3.1对公：城投、房地产-时间换空间、总体平稳；制造业-出口压力或将传导 （1）城投：时间换空间；债务结构有所优化 城投债务展期、降息，时间换空间。系列化债政策推出以后，存量城投债务结构有所优化。包括存量城投债到期期限延长，存量城投债票面利率下降等。与2022年相比，2024年到期期限一年以下占比明显降低，短期偿债压力改善。利率3%以下债券占比从2022年的8%提升至2024年的31%。 图表7：存量城投债到期期限占比 图表8：存量城投债票面利率占比 （2）房地产：B端本金展期，政策推动保交房；C端刚需为主，违约意愿低 房地产也是时间换空间政策思路，拉长时间维度平稳出清风险：B端针对房地产企业，本金应展尽展；针对楼盘项目，项目白名单机制，支持项目建设交付；针对资金盘活，推动专项债收土储。C端预计以刚需自住为主，如非实在偿还不上本息或烂尾楼等情况，个人违约意愿较低。 从统计的按揭ABS拖欠率情况来看，近年确实有在上升，但总体还是在比较低的水平，仅0.3%-0.35%。 图表9：2025年1季度房地产相关政策梳理 图表10：受访潜在购房者需求结构 图表11：按揭ABS加权平均严重拖欠率（%） （3）制造业：出口等压力或将缓慢传导 制造业等实体短期内不良压力总体平稳，但在内外需不确定的环境下，企业资产质量压力或将边际上升。我们统计了上市银行制造业+批零业不良率跟南华工业指数相关性情况，发现南华工业指数领先实体不良率大概两年半时间，二者相关性高达72%。从南华工业指数情况看，自1H24指数触达高点，开始边际略回落，对实体不良的映射，或在26年底、27年实体不良可能有边际上升的压力。 图表12：上市银行制造业&批零业不良率和南华工业指数相关性（%，点） 图表13：南华工业指数领先实体不良时间及相关性（半年度频次） 3.2零售：小额分散；不会形成链条传染 非房消费贷不良率在疫后再度边际抬头，但由于零售类小额分散的特征，没有呈现快速劣变的状态，跟12-16年那轮制造业周期比对：截至16年制造业+批零业占比总贷款18%，不良达到峰值5.4%；本轮来看，截至2024年中，非房消费贷款占比总贷款13.2%（信用卡+消费贷+经营贷），当前不良率1.33%，假设由于抵质押物价值下降，对公类贷款损失率70%、零售类损失率100%，则非房消费贷如果跟上一轮暴露压力一致，则不良率还要上升3.8个点至5.1%才会达到跟上一轮一样的压力。 图表14：银行互联网消费贷拖欠率（%） 图表15：信用卡贷款拖欠率（%） 图表16：非房消费贷不良率情况 综合看，资产质量基本盘是稳定的；部分客群边际有压力，但因为占比不高+传染性低，银行有处置能力，总体还是平稳。银行贷款占比较高的政府相关（占比33%）、房地产（B端5%+C端20%），合计占比总贷款58%的客群不良平稳，时间换空间。实体（制造业&批零15%+经营贷7%）边际有压力，未来还是要看内需刺激政策。消费相关（信用卡4.5%+消费贷3.5%）已经在风险暴露消化期，但由于不像B端企业有产业链风险传染属性，银行可以相对平稳处置风险。 四、营收和业绩测算 4.1营收测算：传统利差支撑；非息高基数略承压 （1）净利息收入：预计同比小负（-1%左右）；压力好于去年 预计1季度净利息收入同比-1.4%，降幅小于去年同期（1Q24同比-3%）； 息差同比降幅收窄是核心支撑、存款到期重定价比例较前几年提升。板块看，依旧是城商行>农商行>大行>股份行，城商行以量补价仍是非常重要的驱动因子；另中小行贷款挂钩五年期的比重比国股行低，受LPR调降的冲击也相对小一些；测算上市银行中1Q25城商行、农商行、国有行、股份行净利息收入增速分别为+6.3%、+2.7%、-1.8%、-3.3%。 图表17：上市银行净利息收入同比增速测算 （2）净非息收入：手续费压力有所缓和；其他非息略承压 净手续费：预计降幅大幅收窄。24年受基金、保险费率下调影响，手续费增长承压，费率调整完毕以后，随着资本市场回暖，预计财富管理手续费收入边际会有改善。 净其他非息：去年1季度高基数+今年债市利率调整，预计部分公允价值计量的资产还是有浮亏，但银行OCI账户有一定的对冲浮盈可以兑现投资收益，所以综合预计其他非息综合收入小负。我们测算十年期国债利率上行20bp，对银行营收拖累2.6%，但截至24年3季度末，银行OCI公允价值的浮盈，占比1季度营收能到23%，调节空间比较大。 图表18：上市银行净非息收入同比增速测算 图表19：上市银行债市利率调整对营收影响测算及OCI浮盈调节空间 （3）营收：传统利差业务支撑+其他非息略承压，营收增速跟去年同期基本持平 测算1季度营收小负下降1.7个点，降幅跟24年差不多；全年维度预计跟24年趋势一致，降幅会逐步收敛。1、25年传统利差业务压力小于24年，净息差在负债成本下降支撑下，以及今年降息节奏延缓，预计全年净息差下降幅度会小于24年。2、但25年非息收入各家行分化会比较大，利率不似去年单边下行，可以带来很大的公允价值浮盈，在震荡的环境背景下，对各家银行的投资能力要求会比较高，预计银行间会出现分化。3、全年营收小幅改善的概率也会比较大，核心还是贷款重定价的季节性因素，1季度集中重定价，后续边际改善。 图表20：上市银行营收同比增速测算 4.2利润：预计逐季改善 营收小负状态下，资产质量总体维持平稳，行业拨备释放利润能力仍强，预计全年行业利润小正仍可期；节奏跟随营收改善趋势，全年逐季改善。 我们测算行业1季度净利润预计在+0.2%左右。营收高增的城商行仍是净利润增速最高的板块。 图表21：上市银行净利润同比增速测算 五、投资建议与风险提示 红利属性凸显，关注银行股投资价值。对等关税”背景下，银行股红利属性凸显，建议积极关注银行股的投资价值，关注大行、招行和优质城农商行。一季度国债收益率上行的趋势面临边际变化，银行板块高股息的性价比提升。两条投资主线：一是高股息的大型银行：六大行（如农行、建行和工行）和招商银行；二是拥有区位优势、确定性强的城农商行：江苏银行、南京银行、成都银行、渝农商行、沪农商行、齐鲁银行等。 图表22：上市银行估值与股息率情况 风险提示：美国贸易政策不确定性；国内政策应对不及预期；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。