归母净利润同比增长46%，持续推进提质增效

2025Q1归母净利润同比增长46%。福耀玻璃2025Q1实现营收99.1亿元，同比增长12.16%（中汽协口径，一季度国内汽车销量同比增长11.2%），环比下降9.40%；实现归母净利润20.3亿元，同比增长46.25%，环比增长0.52%； 实现归母扣非净利润19.87亿,同比增长30.90%，环比增长4.83%。 2025Q1毛利率为35.40%，环比+3.28pct。公司2025Q1毛利率为35.40%，同比存在会计准则调整影响，环比+3.28pct；净利率为20.50%，同比+4.79pct，环比+2.02pct。公司持续推进提质增效，考虑核心利润（营业收入-营业成本-税金-销售费用-管理费用-研发费用），2025Q1核心利润率为20.44%，同比提升0.96pct，环比提升0.32pct。同时25Q1国内重质纯碱价格基本维持1500-1600元/吨水平，同比去年一季度2936-2000元/吨价格明显下降，原材料有望持续贡献利好。 汽车玻璃智能化演进加速，行业有望进入新一轮爆发时刻。汽车玻璃单车面积4㎡以上，具备智能化升级空间，近几年小米、蔚来、比亚迪等推动镀膜天幕及调光天幕上车；宝马提出P-HUD概念，汽车玻璃智能化加速。福耀重视技术研发，目前具备智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃等高附加值产品，24年高附加值产品占比同比提升5pct，后续有望进入新一轮爆发时刻。 福耀竞争优势来自规模效应、高自动化、垂直产业链、人力成本等，向后展望，出海与高附加值产品开启新一轮成长周期。量端，24年公司汽玻销量156百万平方米，按每辆车4.3平米折算，相当于装配3600万辆汽车，测算全球市占率36%+，同比提升1.88pct。公司积极在福清、安徽、北美扩产，有望开启新一轮产能周期，继续增强头部企业虹吸效应，市占率有望持续提升。 价端，汽玻单平方米价格由20年174元提升至24年229元，CAGR为7.0%，伴随高附加值玻璃渗透，我们预测行业单车价值25-27年CAGR为7%+。 风险提示：公司汽玻业务出海节奏、SAM整合进度。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。公司是全球汽玻龙头，智能化大趋势下，汽车玻璃有望1）单车玻璃面积从4㎡增长到6㎡；2）单平方米价值量提升（HUD、调光、镀膜、隔热、包边、5G通信等），单车价值从600元提升至今年约1000元，远期展望2000元以上。后续调光玻璃、P-HUD、智能化产品打开新天地，行业ASP有望持续提升。考虑公司高附加值产品份额增长 、 海外进展顺利 ， 我们维持盈利预测 ， 预计25-27年归母利润88.1/100.9/118.5亿元，低估值、高分红（21-24年分红比例维持60%+）的全球汽车玻璃龙头，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 25Q1归母净利润同比增长46%，收入创历史一季度新高。福耀玻璃2025Q1实现营收99.1亿元，同比+12.16%，环比-9.40%；实现归母净利润20.3亿元，同比+46.25%，环比+0.52%；实现归母扣非净利润19.87亿,同比+30.90%，环比+4.83%。 图1：福耀玻璃营业收入及同比增速 图2：福耀玻璃单季度营业收入及同比增速 图3：福耀玻璃归母净利润及同比增速 图4：福耀玻璃单季度归母净利润及同比增速 公司25Q1毛利率为35.40%，环比+3.28pct。2025Q1公司毛利率为35.40%，同比略有下降主要为会计准则调整影响，环比+3.28pct；净利率为20.50%，同比+4.79pct，环比+2.02pct。公司持续推进提质增效，我们考虑核心利润（营业收入-营业成本-税金-销售费用-管理费用-研发费用），公司2025Q1核心利润率为20.44%，同比提升0.96pct，环比提升0.32pct。 图5：福耀玻璃毛利率和净利率 图6：福耀玻璃单季度毛利率和净利率 原材料价格贡献利好，后续有望持续受益于原材料及海运价格回落。公司核心原材料重质纯碱价格持续下降，2025Q1国内价格基本维持1500-1600元/吨，同比去年一季度2936-2000元/吨价格明显下降，原材料持续贡献利好。向后展望，全年维度公司一方面受益于纯碱低价利好，一方面受益于自2024年3月开始上涨的海运费价格回落，伴随规模效应持续兑现，公司盈利能力提升可期。 图7：公司原材料持续贡献利好 图8：公司2025年有望受益于海运价格逐步回落 25Q1公司管理费用率同比下降1.14pct，降本增效持续推进。公司2025年第一季度四费率为10.65%，同比-5.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.02%/6.89%/4.27%/-3.53%，同比变动-1.37/-1.14/0.01/-2.75pct，销售费用率波动较大，主要受公司24年为进一步加强对汽车玻璃全工业链可追溯质量管理体系，将包装费用调整到营业成本影响，管理费用受益于公司降本增效持续下降。 图9：福耀玻璃四项费用率变化情况 图10：福耀玻璃单季度四项费用率变化情况 四个阶段造就龙头福耀，出海及高附加值产品开启量价齐升新阶段。汽车玻璃行业呈现出寡头垄断的格局，福耀玻璃国内市场占有率超过70%，全球市占率超过36%，是汽车玻璃巨头供应商内最年轻也是发展最快的成员。我们总结福耀玻璃的核心竞争力在于产能快速铺设、产业链纵向延伸及重资产重人口行业的基因红利，竞争结果上体现为公司的高毛利、高市场份额，追溯福耀集团历史及其创始人曹德旺先生的履历，我们认为公司核心竞争力形成于以下几个关键时点。1)1987年成立中外合资耀华玻璃；2）1995年专注主业，打造“福耀”品牌，上市后加速产能扩建；3）1999年圣戈班暂时退出中国市场，福耀持续推进国内布局；4）2004年自制浮法玻璃，完善产业链自主可控；5）2015年加速出海，海外建厂赋能全球车企；6）2020年位居全球汽车玻璃龙头，进入价量双升新成长周期。目前福耀已在全球占据36%以上汽车玻璃市场份额，具备海外（欧洲、北美）布局且盈利能力持续改善，受益于单车玻璃价格提升，当下时点业绩确定性强，价值凸显。 量端：开启新一轮产能扩张周期，全球市占率有望持续提升 2024年，公司汽车玻璃销量155.87百万平方米，按每辆车4.33平米玻璃折算，相当于装配了3600万辆汽车，参考marklines数据，2024年全球汽车销量8724万辆，按照售后市场需求为汽车销量10%测算，公司汽车玻璃全球市占率36%+，同比+1.88pct。 表1：福耀汽车玻璃销量和全球市占率情况 福耀国内布局持续拓展，围绕主机厂及港口在全国11个城市建设汽玻产能，国内现有产能约3250万套，配套福清、通辽、合肥等多地浮法产线建设。考虑国内承担内销及出口欧美重任，在福耀玻璃需求旺盛、公司产能利用率高位情况下，公司积极扩建合肥及福清工厂，预计在福清投资32.5亿元建设2,050万平方米汽车安全玻璃生产规模；在合肥投资57.5亿元，用于建设2,610万平方米汽车安全玻璃和两条优质浮法玻璃生产线。 表2：福耀玻璃国内汽车玻璃现有产能基地 表3：福耀玻璃国内现有浮法玻璃工厂 北美二期工厂投产，高附加值产品全球布局进一步完善。为了抓住全球尤其是北美前装份额增长机遇，公司稳健进行海外扩张。在北美，公司在美国俄亥俄州投资建设的汽车玻璃生产基地（一期）于2015年8月开始量产，公司在美国俄亥俄州建成的全球最大汽车玻璃单体工厂在2016年10月投产，美国原有产能550万套（15%研发产能），俄亥俄州二期工厂去年末进入试生产状态，新建产能针对镀膜天幕、夹层边窗等高附加值产品，完善海外高附加值产线布局。 表4：福耀玻璃海外基地情况 我们认为，此次增资扩产有望开启新一轮产能周期，继续增强公司的头部企业虹吸效应，扩产信号下公司汽车玻璃业务全球市占率有望持续提升。 价端：持续研发投入，高附加值产品占比提升 汽车玻璃是单车应用面积最大的零部件，天幕及智能化应用空间广阔，ASP及单车面积有望同步提升。90年代汽车单车玻璃面积已经达到4㎡，经过modely对天幕玻璃、可开启的全景天窗等需求的培育，现在单车玻璃面积已达5㎡以上，成为单车应用面积最大零部件，我们统计今年上半年销量前55名车型配置天幕玻璃情况，全景天幕（不可开启且面积大于0.5㎡）配置率已达15%，大天窗配置率达47%，单车玻璃面积有望持续上升，同时智能调光、隔热等智能化玻璃有望加速上车，和智慧车灯、智能内饰等提供智能化驾车体验，汽玻市场空间广阔。 表5：汽车玻璃市场规模测算 前瞻技术储备保证领先优势，公司单车价值持续提升。为保持竞争优势，福耀集团打造了一支超5600人的研发团队，并将每年营收的4%以上用于创新研发，研发投入从2010年的1.55亿元不断增长至2024年的16.78亿元，CAGR达18.5%，高于海外汽车玻璃龙头。如今福耀实现核心技术100%自主可控，先后主持或参与编制国内外标准53项，成功解决行业13项“卡脖子”技术难题。截至2024年底，福耀集团高附加值产品销售占比较上年同期上升5pct。从打破国外技术壁垒到探索未来创新，逐渐形成以福耀为引领的新产业格局，高附加值产品上车，单车配套价值持续提升。 图11：福耀玻璃研发费用率维持高位 图12：福耀单车价值有望持续提升 天幕舒适、隐私需求升级，福耀新品储备充足，调光、镀膜天幕有望进入爆发时刻。福耀在天幕领域占据龙头位置，积极布局调光、镀膜产品，已供货主流自主品牌电动智能车。目前，福耀的调光玻璃产品可分为PDLC调光玻璃、热致变色玻璃和EC调光玻璃，其中PDLC可调光全景天幕玻璃作为选配件已搭载于岚图FREE，可实现10级透亮度可调，隔绝99%的紫外线；热致变色玻璃可定制多种玻璃颜色，且颜色可随温度变化而变化；EC调光天幕具备低雾度、智能感应自动调光、隔热隔紫外线等特点，实现渐变式变色调光，搭载于极氦001、广汽AIONSPLUS、比亚迪海豹等车型。 图13：岚图FREEPDLC调光+镀膜隔热全景天幕 图14：比亚迪海豹搭载EC调光+LOW-E全景天幕 前挡玻璃适配HUD需求，镀膜产品开始上车。汽车行业从安装在仪表板上的小型2D屏幕，到可以将图像与车辆外部环境整合在一起的新一代3D增强现实抬头显示（AR-HUD）。HUD提升驾乘人员安全，预计2021年至2026年期间将以超过24%的复合年增长率（CAGR）持续发展。玻璃厂商关注前挡形态、层压工艺、层厚和楔角变化，保证HUD投射画面不失真，同时也有小米SU7等车型在前挡叠加镀银方案，进一步向隔热、提升前排舒适性升级。 图15：小米SU7前挡玻璃叠加镀银 图16：前挡HUD加速上车 福耀配套玻璃价值有望从1000元向2000元以上加速增长。目前福耀已经在汽车玻璃关键成型工艺和设备、玻璃天线、镀膜、光电等核心技术领域实现突破，陆续研发出轻量化超薄玻璃、镀膜可加热玻璃、抬头显示玻璃、超隔绝玻璃、带网联天线的ETCRFID 5G玻璃、智能全景天幕玻璃等。具体到车端则体现为天幕向镀膜升级、前挡向HUD升级、侧窗向隔音玻璃升级，单车价值从此前的1000元向2000元水平增长，公司远期增量可期。 表6：福耀单车配套价值有望翻倍 投资建议：持续推荐优质赛道上的全球龙头福耀玻璃，维持“优于大市”评级。 维持盈利预测，维持优于大市评级。我们看好福耀玻璃在海外业务拓展及高附加值产品领域等维度全方位布局构筑的核心竞争力以及未来业绩增长的确定性，短期看好福耀北美盈利能力加速改善及成本持续下降；中期看好全球车企加速内卷出清背景下，福耀高市场份额、低客户集中度带来的业绩增长强确定性，北美、国内福清、合肥等多地增资扩产，有望开启新一轮产能周期，扩产信号下公司汽车玻璃业务全球市占率有望持续提升；长期看好智能化大趋势下，汽车玻璃有望 1）单车玻璃用量（面积）增长，从4平米到6平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G通信等），从600元提