请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 1045.37 流通股本(百万股) 1045.37 市价(元) 35.89 市值(百万元) 37518.33 流通市值(百万元) 37518.33 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：35.89 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：赵磊 执业证书编号：S0740518070007 Email：zhaolei@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 天坛生物(600161)-2019年预增点评：效率逐步提升，血制品业务实现稳健增长-增持-(中泰证券_江琦_赵磊)-20200113 2 天坛生物(600161)-2019Q3点评：血制品业务稳健增长，继续加大营销和研发投入-增持-(中泰证券_江琦_赵磊)-20191024 3 天坛生物(600161)-2019H1点评：净利润同比增长23%，血制品龙头表现稳健-增持-(中泰证券_江琦_赵磊)-20190822 备注：截止2020.04.01 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 2931.06 3281.86 3612.67 4142.57 4884.17 增长率yoy% 18.03% 11.97% 10.08% 14.67% 17.90% 净利润 509.48 611.09 721.52 868.44 1079.76 增长率yoy% -56.57% 19.94% 18.07% 20.36% 24.33% 每股收益（元） 0.49 0.58 0.69 0.83 1.03 每股现金流量 0.65 0.61 0.98 1.10 1.31 净资产收益率 15.11% 15.51% 15.48% 15.71% 16.34% P/E 73.64 61.40 52.00 43.20 34.75 PEG -1.30 3.08 2.88 2.12 1.43 P/B 11.13 9.53 8.05 6.79 5.68 投资要点  事件：2020年4月1日，公司发布2019年年报。2019年公司实现营业收入32.82亿元，同比增长11.97%；归母净利润6.11亿元，同比增长19.94%。拟每10 股派发现金股利0.6元（含税），每10股送红股2股。  稳健发展，归母净利润同比增长20%。血制品实现收入32.74亿元，净利润约9.26亿元。其中白蛋白销售413.41万瓶（10.9%+），我们预计销售额在13亿左右体量、占比40%；静丙销售330.75万瓶（15.1%+），我们预计销售额在16亿左右体量、占比50%。小制品中，破免销售117.22万瓶（7.3%+），我们预计销售额在2亿左右；狂免销售75.65万瓶（45.6%+），乙免销售44.02万瓶（72.0%+），三者合计占收入比重预计在10%左右。2019年公司多措并举提高采浆量，全年采浆1706吨，同比增长8.80%、略高于行业增速。  提质增效效果显现，毛利率、吨浆收入和吨浆利润等指标均有所提升。2019年公司血制品毛利率为49.76%，同比提升2.62个百分点，主要是公司积极开展提质增效工作，持续强化生产精细化操作，产品收率同比有所提升。通过强化预算考核等措施，成本费用小幅增长，采浆成本有一定提高（原材料费用同比增长5.48%）。以当年采浆量拟合，2019年吨浆收入约192万/吨、提升约5万/吨，吨浆利润约54万/吨、提升约7万/吨。  新开浆站工作卓有成效，在研产品陆续推进，长期发展可期。（1）2019 年公司浆站拓展工作再获佳绩，截止年末单采血浆站（含分站）数量达到58家，其中在营浆站52家。（2）统筹加速研发效率，在研产品陆续推进。成都蓉生的狂免获得药品注册批件，PCC完成临床试验，纤原和层析静丙开展临床III期试验；兰州血制的PCC获批临床。成都蓉生的重组八因子进入临床III期，重组人活化凝血因子VII按计划推进。（3）实现可持续发展，扩大产能。永安项目土建施工已完成约80%，安装工程施工约完成70%；云南项目已完成施工勘察、施工临设搭建等工作。两个生产基地均符合中国GMP和欧盟GMP标准，设计产能均为1200吨。随着未来逐步建成投产，公司将拥有两个单厂投浆能力超千吨的血液制品生产基地，整体生产效率有望提升。  2019年销售费用率7.05%，管理费用率6.99%，研发费用率3.62%，费用率均小幅提升。销售费用2.31亿元、同比增加16.01%，主要是加大市场拓展力度，增加销售人员，带来薪酬和费用增加。管理费用2.29亿元，同比增加 17.73%，主要为加强管理队伍建设和新开业浆站带来的人员及其薪酬增加。研发费用1.19亿元，同比增加12.64%，主要原因为本期研发投入增加。  盈利预测与投资建议：我们预计2020-2022年公司营业收入分别为36.13、41.43、48.84亿元，同比增长10.08%、14.67%、17.90%，归母净利润分别为7.22、8.68和10.80亿元，同比增长18.07%、20.36%、24.33%，对应EPS为0.69、0.83、1.03元。公司是血制品行业龙头之一，采浆量和浆站数目行业领先，未来随着效率提升、产能释放吨浆利润有望持续提升，更有层析静丙和重组八因子等在研产品提供长期发展空间，维持“增持”评级。  风险提示：整合不及预期的风险，产品价格波动的风险，毛利率下降的风险。 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%18-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-03天坛生物沪深300[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2020年04月01日 天坛生物(600161)/生物制品 提质增效效果显现，归母净利润同比增长20% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 内容目录 稳健增长、提质增效，归母净利润同比增长20% ............................................... - 3 - 血制品业务实现收入增长11.77%，效率提升带来利润增速快于收入增长.. - 3 - 提质增效成果显现，毛利率提升超过2个百分点 ........................................ - 4 - 人白和静丙仍是收入主要构成、占比接近90%，效率有所提升 ......................... - 4 - 血制品表现稳健，吨浆收入和利润有所提升 ............................................... - 4 - 新开浆站卓有成效，在研产品陆续推进 ....................................................... - 6 - 投资建议 .............................................................................................................. - 6 - 风险提示 .............................................................................................................. - 6 - 整合不及预期的风险 .................................................................................... - 7 - 血制品产品价格波动的风险 ......................................................................... - 7 - 血制品业务毛利率下降的风险 ..................................................................... - 7 - 图表目录 图表1：天坛生物主要财务指标变化（单位：百万元） ..................................... - 3 - 图表2：天坛生物分季度财务指标变化（单位：百万元，%） ........................... - 3 - 图表3：天坛生物分季度收入情况（单位：百万元，%） .................................. - 4 - 图表4：天坛生物分季度归母净利润情况（单位：百万元，%） ....................... - 4 - 图表5：天坛生物血液制品业务毛利率水平（单位：%） .................................. - 4 - 图表6：天坛生物期间费用率情况（单位：%） ................................................. - 4 - 图表7：2019年天坛生物分项目收入构成（单位：%） .................................... - 5 - 图表8：天坛生物血制品批签发数量及签发量占比（单位：折合常用规格） .... - 5 - 图表9：天坛生物在研产品线.............................................................................. - 6 - 图表10：天坛生物财务模型预测 ........................................................................ - 8 - nMtOtOwPoOtOrMrRnMtMrN6McM8OpNnNmOnNfQrRnRlOpPoM6MmNqQwMtQnOwMnPqM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 稳健增长、提质增效，归母净利润同比增长20% 血制品业务实现收入增长11.77%，效率提升带来利润增速快于收入增长  2019年公司实现营业收入32.82亿元，同比增长11.97%；归母净利润6.11亿元，同比增长19.94%；扣非归母净利润6.10亿元，同比增长20.63%。经营性现金流净额6.42亿元，同比下滑5.23%。公司拟每10 股派发现金股利0.6元（含税），每10股送红股2股。 来源：公司公告，中泰证券研究所  2019年血制品销售以第二季度和第三季度较高，四季度收入略有回落，但公司强化预算管理和产销协调，通过集中采购降成本、提高产品收率增效益等措施有效管控成本，第四季度单季度及全年仍实现较快净利润增长。第四季度单季度实现营收7.62亿元、同比下滑13%，归母净利润1.44亿元、同比增长27.8%。 来源：公司公告，中泰证券研究所 营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润扣非归母净利润20182,931.061,548.23199.37194.81105.36-10.76132.03509.48505.5820193,281.861,645.73231.28229.35118.68-22.361