2024年利润率改善，产品、渠道完善有望促进量价齐升

2024年收入及利润同比小幅增长。爱玛科技2024年实现营收216.1亿元，同比增长2.7%，归母净利润19.9亿元，同比增长5.7%；2024Q4实现营收41.4亿元，同比增长15.7%，环比下降39.7%，归母净利润4.3亿元，同比增长34.2%，环比下降28.0%。2024年行业需求疲软，公司受国检等影响，收入及利润同比小幅增长；2024Q4利润同比增速较高，主要是前期计提激励费用加回。2024年爱玛电动自行车销售753.6万辆，同比下降0.9%，电动摩托车销售236.9万辆，同比下降11.8%，电动三轮车销售55.0万辆，同比增长28.9%，电动三轮车需求旺盛，销量增长较快。 2024年价格战缓解，利润率提升。2024年公司毛利率17.8%，同比+1.3pct，净利率9.3%，同比+0.3pct，2024Q4毛利率19.5%，同比-0.4pct，环比+2.7pct，净利率10.6%，同比+1.3pct，环比+1.7pct。2024年毛利率及净利率同比提升，主要由于2024年行业价格战缓解，公司整体盈利改善 。2024年公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.6%/3.1%/-1.3%， 销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.6/+0.3/+0.2/+0.7pct，销售及管理费用率小幅提升。 产品线丰富，积极开拓渠道，有望实现销量及份额提升。2025年2月爱玛召开2025年度经销商峰会，指明2025年发展方向及战略目标。产品方面推出女性产品线、科技产品线、商用车产品线、三四轮产品线、精品及服务产品线，全面覆盖用户需求，女性产品线的元宇宙、爱玛Q5等外观亮眼；科技产品线的A7Plus主打高性能、长续航等特点；渠道方面，公司现有终端门店3万家，以旧换新带动行业需求较好，将积极提升门店数，并加强经销商管理提升店效，有望促进销量及市占率提升。 电动三轮车业务有望成为新增长点。根据华经产业研究院，2022年中国电动三轮车销量1395万辆，爱玛产品涵盖休闲三轮、篷车三轮、货运三轮等多种品类，2024年电动三轮车销售55万辆，同比增长28.9%，销量快速提升，2025年公司推出高端三轮乐享CA500至臻版，电动三轮产品逐步完善，加强新品导入终端门店，电动三轮业务将打开成长空间。 盈利预测与估值：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到国内以旧换新补贴带动行业需求提升，公司积极拓展门店，销量及盈利有望改善，上调盈利预测，预期25/26/27年归母净利润为26.23/31.37/37.26亿元（ 原25/26/27年24.29/28.90/31.89亿元） ，每股收益分别为3.04/3.64/4.32元（原25/26/27年2.82/3.35/3.70元），对应PE分别为14/12/10倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：政策推进节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新车发布及销售不及预期，库存水平过高。 盈利预测和财务指标 2024年收入及利润同比小幅增长。爱玛科技2024年实现营收216.1亿元，同比增长2.7%，归母净利润19.9亿元，同比增长5.7%，扣非归母净利润17.9亿元，同比增长1.5%。2024Q4实现营收41.4亿元，同比增长15.7%，环比下降39.7%，归母净利润4.3亿元，同比增长34.2%，环比下降28.0%，扣非归母净利润3.5亿元，同比增长8.7%，环比下降37.6%。2024年行业需求疲软，公司受新国标政策出台及国检等影响，收入及利润同比小幅增长；2024Q4利润同比增速较高，主要是未达成股权激励目标，前期计提激励费用加回。 2024年爱玛科技电动自行车销售753.6万辆，同比下降0.9%，电动摩托车销售236.9万辆，同比下降11.8%，电动三轮车销售55.0万辆，同比增长28.9%，电动自行车销量保持稳定，电动摩托车受到市场竞争及消费者骑行偏好影响，销量同比下降，电动三轮车需求旺盛，销量增长较快。 图1：公司营业收入（亿元，%） 图2：公司季度营业收入（亿元，%） 图3：公司归母净利润（亿元，%） 图4：公司季度归母净利润（亿元，%） 2024年价格战缓解，毛利率及净利率均有所提升。2024年公司毛利率17.8%，同比+1.3pct，净利率9.3%，同比+0.3pct，2024Q4毛利率19.5%，同比-0.4pct，环比+2.7pct，净利率10.6%，同比+1.3pct，环比+1.7pct。2024年毛利率及净利率同比提升，主要由于2023年行业价格战较为激烈，2024年价格战缓解，公司整体盈利改善。 图5：公司毛利率与净利率 图6：公司季度毛利率与净利率 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为3.6%/2.6%/3.1%/-1.3%，销售/管理/研发/财务费用率同比分别为+0.6/+0.3/+0.2/+0.7pct，销售费用率同比小幅提升，由于公司加大市场推广及渠道咨询支出，管理费用率同比提升，由于合并范围内子公司主体增加，导致应付职工薪酬增加；专业咨询服务支出增加；新生产基地土地使用权摊销费用增加等。 图7：公司各项费用率 2025年2月爱玛召开2025年度经销商峰会，回顾品牌发展成果，指明2025年发展方向及战略目标。 爱玛在流行色彩、品类创新、技术研发等方面持续突破，此次会议上推出女性产品线、科技产品线、商用车产品线、三四轮产品线、精品及服务产品线，全面覆盖用户需求，更好打造爆款单品；新零售方面，公司将全面布局线上及线下业务，赋能终端门店销售；产品策略方面，将进一步加强产品组合，以旗舰产品扩大影响力，公司从产品、渠道等多维度发力，有望持续提升销量及份额。 图8：爱玛科技召开2025年经销商大会 针对不同用户打造细分产品线，更好满足需求。爱玛科技针对不同的细分产品线推出了相关产品，针对女性产品线，公司的代表性产品为爱玛元宇宙、爱玛Q5等，外观亮眼；针对科技产品线，公司全新发布爱玛A7Plus，主打高性能、长续航等特点；针对商用车产品线，公司开启单王造车计划，深耕骑车需求；针对三四轮产品线，公司也推出了安全、舒适的高端三轮产品爱玛乐享CA500至臻版。 通过探索消费需求，能够满足不同细分领域人群，促进市占率提升。 图9：爱玛科技发布的元宇宙系列产品 图10：爱玛科技发布的A7Plus 积极开拓终端渠道数量。在行业需求较为旺盛时，爱玛将积极提升终端门店数量，公司的终端门店数从2021年的2万家提升至2023年的3万家以上，2023年终端门店数量较2021年增长50%。2025年电动两轮车以旧换新带动下，行业有望保持较好销量表现，公司将持续拓展终端门店，对过往门店优胜劣汰，终端门店数量有望提升，触达更多用户。 对终端门店进行优化升级，有望持续提升店效。经销商管理方面，公司执行一区一代政策，通过推进分层分级管理，优化经销商结构，根据市场数据为不同层级的经销商提供差异化的赋能支持；此外公司的渠道管理系统延伸至经销商及门店的日常经营，通过多维度数据分析提升经销商决策效率及市场应变能力；门店管理层面，公司加强核心商圈门店拓展、低效门店优化、门店形象升级、智能选址优化等措施，并对店长及导购培训，通过多种措施综合提升终端门店销售效率。 图11：中国部分电动两轮车企业终端门店数量 中国电动三轮市场空间大，有望成为新增长点。根据华经产业研究院，2022年中国电动三轮车销量1395万辆，2017-2022年销量复合增速6.25%。爱玛电动三轮产品涵盖休闲三轮、篷车三轮、货运三轮等多品类，近年来公司电动三轮车销量快速提升，2024年电动三轮车销售55万辆，同比增长28.9%。目前爱玛电动三轮车销量占电动三轮行业总销量比重较低，公司在国内的终端渠道数量多，渠道优势较强，随着公司加强电动三轮车产品布局，通过终端渠道导入相关产品，电动三轮车业务将打开成长空间。 图12：爱玛科技电动三轮车销量及同比增速 盈利预测与投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。 考虑到国内以旧换新补贴带动电动两轮车行业需求提升，公司积极拓展门店，销量及盈利有望改善 ， 上调盈利预测 ， 预期25/26/27年归母净利润为26.23/31.37/37.26亿元（原25/26/27年24.29/28.90/31.89亿元），每股收益分别为3.04/3.64/4.32元（原25/26/27年2.82/3.35/3.70元），对应PE分别为14/12/10倍，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表（20250417） 风险提示：政策推进节奏不及预期，行业价格战，消费能力疲软，新车发布及销售不及预期，库存水平过高。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）