2024年年报点评：项目改造顺利推进，分红稳定展现发展信心

投资要点 事件：中石化冠德公布] 2024年年报。2024年实现营收6.67亿港元，同比增加 9.38%，实现归母净利润11.77亿港元，同比下降9.33%。 重点项目改造顺利推进，华德石化未来有增长空间。2023年底华德石化启动升级改造马鞭洲码头配套设施项目，项目于2024年四季度顺利建成并开始试运行，公司预计未来业务量可以提升20%以上，同时华德石化利用现有码头富裕能力为第三方客户提供接卸服务，全年业务量增长，2024年华德石化吞吐量同比增长16.49%，2024年公司实现营业收入6.67亿元，同比增长9.38%。 国内油品市场需求下降，受此影响合资码头业务量下降。青岛实华受山东地炼开工率下降以及鲁宁线停输影响吞吐量下降，湛江港石化码头受非中石化客户降低加工负荷以及博茂线投产分流部分货源影响业务量下滑，六家合资联营码头吞吐量2024年同比下降9.09%。 海外项目提质增效，竞争力有所提升。FOT以及VESTA提质增效项目顺利推进；维吉LNG项目三艘船预计2027年-2028年陆续交付，海外项目收益增长显著，2024年FOT项目投资收益同比增长19.05%，为1.25亿港元；VESTA项目投资收益同比增长137.17%为2865万港元；LNG船运业务同比增长51.28%为1.2亿港元。 归母净利有所下滑，分红金额稳定展现持续发展信心。综合各项业务来看，公司2024年实现归母净利11.77亿港元，同比下降9.33%。公司作为中国石化旗下唯一一家在香港上市的红筹股子公司，综合考虑现金流状况和未来发展的需要后，2024年全年每股现金股息25港仙，扣除中期已派发每股现金股息10港仙，2024年末期每股现金股息为15港仙，公司分红稳定且有长期来看有一定增长，公司稳定的分红政策，为本公司股东持续创造价值。 盈利预测与投资建议：考虑到公司有充裕的现金可以积极开拓市场，有望推动整体罐容水平提升。华德石化改造完成，业务量有增长空间，同时随着国内经济持续修复，合资码头业务量有望回升，此外公司继续布局LNG运输业务同时进一步提高海外仓储竞争能力，我们认为公司夯实国内原油码头服务商龙头地位，享受高收益，同时看好公司的中长期增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济衰退、码头岸线和土地资源限制、安全生产风险等。 指标/年度 盈利预测 华德石化：公司马鞭洲码头配套设施升级改造建设项目完成，为未来提高收入规模奠定基础。我们假设华德石化2025-2027年原油接卸及输送总量分别同比增长5%/8%/5%。码头服务属于重资产业务，固定成本占比较大且相对稳定，预计未来毛利率会随着收入的增长而有所改善，2025-2027年分别为48.9%、51.3%、53.0%。 公司控股自营码头营收及贡献溢利占比较小，大量收益来自合营码头投资收益分红，相关公司营收和利润未并表，盈利只能通过投资收益体现，因此对合资及联营公司做盈利预测。 国内6家码头：2024年受炼厂开工率下降等因素影响，国内6家码头公司合计码头吞吐量下降9.09%。随着下游需求缓慢复苏，同时考虑到公司有望续参投，假设公司码头总吞吐量2025-2027年增速分别为2%/2%/2%。 海外仓储：公司海外业务主要在中东和欧洲。中东富查伊拉公司努力开拓市场，在确保储罐出租率100%的基础上，不断推高出租费率水准及延长合同有效期。此外欧洲Vesta中，2023年底Vesta签署了买卖协议出售VTT全部股份，轻装上阵后预计欧洲Vesta业绩有望持续改善，同时欧洲Vesta未来将与潜在客户探索绿氨接卸和仓储项目的可行性，推进业务转型和资产增值。假设2025-2027年海外仓储出租费率综合增速分别为10%/10%/10%。 LNG运输：随着维吉LNG项目三艘船项目推进，LNG船贡献收益会有所提升，假设公司2025-2027年LNG运输贡献投资收益增速分别为6%/6%/10%。 表1：收入、成本和投资收益预测（百万港元） 基于上述假设和测算：预计2025-2027年公司实现营收7.1亿港元、7.7亿港元、8.1亿港元，同比+5.8%、+9.1%、+5.7%；实现归母净利润分别为12.2亿港元、12.8亿港元、13.6亿港元，EPS分别为0.49港元、0.52港元、0.55港元，对应的PE为9倍、8倍、8倍。 考虑到公司有充裕的现金可以积极开拓市场，有望推动整体罐容水平提升。公司继续布局LNG运输业务，夯实国内原油码头服务商龙头地位，享受更高收益，我们看好公司的中长期增长潜力，维持“买入”评级。