2023年年报及2024年一季报点评：混改推进释放业绩弹性，分红回购彰显信心

证券研究报告·公司点评报告·工程机械 东吴证券研究所 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责声明部分 徐工机械（000425） 2023年年报及2024年一季报点评：混改推进释放业绩弹性，分红回购彰显信心 2024年04月30日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 证券分析师 罗悦 执业证书：S0600522090004 luoyue@dwzq.com.cn 研究助理 韦译捷 执业证书：S0600122080061 weiyj@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 6.91 一年最低/最高价 4.91/7.66 市净率(倍) 1.47 流通A股市值(百万元) 56,109.82 总市值(百万元) 81,649.71 基础数据 每股净资产(元,LF) 4.71 资产负债率(%,LF) 65.24 总股本(百万股) 11,816.17 流通A股(百万股) 8,120.09 相关研究 《徐工机械(000425)：推出“质量回报双提升”行动方案， 打造与投资者“命运共同体》 2024-02-07 《徐工机械(000425)： 2023年三季度点评：单季利润受汇兑影响，报表持续改善》 2023-11-01 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 93,817 92,848 103,007 117,146 134,112 同比（%） (19.67) (1.03) 10.94 13.73 14.48 归母净利润（百万元） 4,312 5,326 6,672 8,821 11,711 同比（%） (47.46) 23.51 25.27 32.20 32.77 EPS-最新摊薄（元/股） 0.36 0.45 0.56 0.75 0.99 P/E（现价&最新摊薄） 18.93 15.33 12.24 9.26 6.97 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 事件：公司发布2023年报及2024年一季报。2023年归母净利润53.26亿元，同比增长23.51%；营业收入928.48亿元，同比减少1.03%；拟10派1.8元，当前股价对应股息率2.6%。2024年一季度公司归母净利润16亿元，同比增长5.06%；营业收入241.74亿元，同比增长1.18%，符合市场预期。 ◼ 业绩符合市场预期，高机、矿机等新兴板块表现亮眼 2023年挖机行业销量同比下滑24%，2024年一季度同比下滑13%，公司业绩增速高于行业，阿尔法属性彰显。2023年分产品看：（1）起重机械：实现收入218.87亿元，同比下滑11.20%，继续保持全球第一。（2）土方机械：实现收入225.60亿元，同比下降4.56%。（3）混凝土机械：实现营收104.25亿元，同比上升9.72%。（4）高空作业机械：实现收入88.83亿元，同比增长35.62%。（5）矿业机械：实现收入58.61亿元，同比增长14.17%。此外，新能源产品表现亮眼，新能源装载机连续两年实现倍增，2024年Q1增长超40%。 ◼ 海外市场稳步拓展，看好工程机械全球化推进 2023年分区域看：（1）国内：2023年公司境内营收556.28亿元，同比下降15.60%，占比为59.91%。（2）海外：2023年公司实现海外收入372.20亿元，同比增长33.70%，占总营收比重提升至40.09%，同比提升10.42 pct。2024年Q1国际化收入106.2亿元，占比进一步提升至44.12%。据KHL发布《2023全球工程机械制造商排行榜》，徐工集团全球份额仅5.8%，远低于海外龙头卡特彼勒/小松16.3%/10.7%。国内工程机械具备全球竞争力，在海外市场加速拓展情况下，看好工程机械出海长逻辑。 ◼ 混改推进释放业绩弹性，盈利能力趋势提升 2023年公司销售毛利率为22.38%，同比提升2.17pct，销售净利率为5.74%，同比提升1.16pct，2024年一季度公司销售毛利率22.89%，同比上升0.26pct，销售净利率6.66%，同比提升0.14pct。费用端，2023年公司期间费用率为15.2%，同比提升1.1pct，其中公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.2%/2.9%/4.3%/0.8%，同比分别提升0.2/0.3/0.2/1pct。2023年公司表内全口径应收款/存货同比下降41.84/27.21亿元，2024年Q1公司存货下降18.33亿，资产质量改善。 ◼ 重视投资者回报，分红回购彰显信心 4月30日，公司发布回购公告，拟用自有资金回购3-6亿元公司股票，回购价不超过8.5元/股，约占公司总股本0.3%-0.6%。本次回购拟用作注销股份，增厚每股收益，彰显长期发展信心。此外，公司发布2023年利润分-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%11%15%19%2023/5/42023/9/12023/12/302024/4/28徐工机械沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 2 / 4 配预案，向全体股东每 10 股派发现金红利1.80元（含税），现金分红约21.27亿元，当前股价对应股息为2.60%。公司积极回馈投资者，通过现金分红和股份回购等方式，2022年至今已分红44.89亿元，2023年计划分红约21.27亿元，同比增加20%。2022年回购金额为8.52亿元，大股东增持5.40亿元，彰显长期发展信心。 ◼ 工程机械：有望迎来“大规模设备更新+行业自身更新”双重周期共振 CME预估2024年4月挖掘机（含出口）销量18500台左右，同比下降1.5%左右，降幅环比有所改善。分市场来看：国内市场预估销量9500台，同比基本持平。出口市场预估销量9000台，同比下降2.8%，降幅环比改善。展望后续，特别国债和专项债发力，二季度工程机械基数压力减弱，行业数据有望继续回暖。上轮工程机械上行周期为2016-2020年，按照八年使用寿命，上轮销售设备已处于大规模寿命替换期，大规模设备更新等系列政策助推行业回升，有望迎来“大规模设备更新+行业自身更新”双重周期共振。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到行业周期复苏节奏具有不确定性，出于谨慎性考虑，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至67（原值75）/88（原值100）亿元，预计2026年公司归母净利润为117亿元，当前市值对应PE为12/9/7倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：行业周期波动、全球化拓展不及预期、国际贸易摩擦、汇率及原材料价格波动。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 东吴证券研究所 3 / 4 徐工机械三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 111,060 146,184 149,686 197,321 营业总收入 92,848 103,007 117,146 134,112 货币资金及交易性金融资产 23,410 46,402 54,154 70,856 营业成本(含金融类) 72,064 78,595 88,478 100,219 经营性应收款项 46,742 59,608 56,527 77,266 税金及附加 442 402 462 557 存货 32,378 32,349 29,996 40,804 销售费用 6,702 7,417 8,200 9,120 合同资产 58 64 66 66 管理费用 2,706 2,884 3,163 3,353 其他流动资产 8,471 7,762 8,943 8,327 研发费用 4,000 4,429 5,037 5,767 非流动资产 50,935 45,529 39,542 33,116 财务费用 726 824 937 1,073 长期股权投资 4,510 4,510 4,510 4,510 加:其他收益 724 548 698 842 固定资产及使用权资产 22,709 18,862 14,083 8,551 投资净收益 (4) 92 50 6 在建工程 2,923 1,754 1,052 631 公允价值变动 179 0 0 0 无形资产 7,374 7,374 7,374 7,374 减值损失 (1,471) (1,632) (1,673) (1,685) 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 5 (10) (11) (15) 长期待摊费用 45 45 45 45 营业利润 5,640 7,454 9,932 13,171 其他非流动资产 13,374 12,985 12,478 12,004 营业外净收支 37 28 14 14 资产总计 161,995 191,713 189,228 230,436 利润总额 5,678 7,482 9,946 13,185 流动负债 86,366 109,402 98,088 127,588 减:所得税 442 800 1,117 1,476 短期借款及一年内到期的非流动负债 29,127 29,127 29,127 29,127 净利润 5,236 6,682 8,829 11,709 经营性应付款项 41,844 67,315 55,570 83,623 减:少数股东损益 (90) 10 8 (2) 合同负债 4,708 3,930 4,424 5,011 归属母公司净利润 5,326 6,672 8,821 11,711 其他流动负债 10,687 9,030 8,967 9,827 非流动负债 18,142 18,142 18,142 18,142 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.45 0.56 0.75 0.99 长期借款 12,515 12,515 12,515 12,515 应付债券 1,998 1,998 1,998 1,998 EBIT 6,254 10,693 13,390 16,830 租赁负债 96 96 96 96 EBITDA 10,222 16,709 19,670 23,283 其他非流动负债 3,532 3,532 3,532 3,532 负债合计 104,508 127,544 116,230 145,729 毛利率(%) 22.38 23.70 24.47 25.27 归属母公司股东权益 56,145 62,817 71,638 83,349 归母净利率(%) 5.74 6.48 7.53 8.73 少数股东权益 1,342 1,353 1,360 1,358 所有者权益合计 57,487 64,169 72,998 84,707 收入增长率(%) (1.03) 10.94 13.73 14.48 负债和股东权益 161,995 191,713 189,228 230,436 归母净利润增长率(%) 23.51 25.27 32.20 32.77 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3,571 24,963 9,582 18,280 每股净资产(元) 4.75 5.32 6.06 7.05 投资活动现金流 1,411 (889) (747) (496) 最新发行在外股份（百万股） 11,816 11,816 11,816 11,816 筹资活