公司点评：受外部环境影响业绩承压，关注新门店、新菜单调整转变

事件：3月28日，公司发布2024年业绩公告，2024年，实现收入60.74亿元/同比+1.5%，归母净利润0.56亿元/同比-87.7%，核心经营利润2.52亿元/同比-60.1%。其中，2024H2，实现收入30.09亿元/同比-3.1%，归母净利润-0.16亿元/同比-107.1%。分品牌看：2024年，太二/九毛九/怂火锅/其他品牌分别实现收入44.13/5.46/8.95/2.20亿元，同比-1.4%/-13.2%/+11.0%/+201.4%。分服务类型看：餐厅经营/外卖/货品销售/其他业务分别实现收入48.80/10.43/1.39/0.10亿元 ，同比-3.7%/+15.8%/+719.2%/+806.9%。 审慎扩张太二及怂火锅餐厅网络，外部环境影响下门店经营承压。2024年，公司审慎扩张太二及怂火锅餐厅网络，全年新开150家门店，包括95家太二门店（包含11家加盟店）、28家怂火锅门店、20家山外面门店（包含16家合作模式门店）、7家九毛九门店（包含1家加盟店），并有1家太二直营店转加盟；全年关店69家。1）太二：截至2024年底，门店数目达到634家/同比+56家，其中，中国内地/其他地区门店数目分别为604/30家，同比+44/+12家；自营/加盟门店数目分别为623/11家。2024年，自营门店整体/中国内地/其他地区的翻座率分别为2.5/2.5/3.2次，同比-0.5/-0.5/-0.7次；翻台率分别为3.5/3.5/4.4次，同比-0.6/-0.6/-1.1次； 人均消费分别为71/65/158元，同比-4/-7/-14元。2024年，太二自营门店同店销售同比-18.8%，经营利润率为13.2%/同比-6.1pct。2）怂火锅：截至2024年底，餐厅数目达到80家/同比+18家。2024年，翻座率/翻台率分别为2.0/2.9次，同比-0.8/-0.9次；人均消费为103元，同比-10元；同店销售同比-31.6%，经营利润率为8.6%/同比-3.6pct。3）九毛九：截至2024年底，餐厅数目达到71家/同比-6家，其中，直营/加盟门店数目为70/1家。2024年，翻座率/翻台率分别为1.7/2.7次，同比-0.1/-0.2次；人均消费为55元，同比-3元；同店销售同比-13.0%，经营利润率为15.4%/同比-2.2pct。2024年，门店经营承压主要系外部环境变化及餐饮市场激烈竞争。 2024H2继续审慎计提资产减值，当期业绩转负。2024H2，公司实现归母净利润-0.16亿元/上年同期为2.31亿元，归母净利率-0.55%/同比-7.99pct。具体财务比率方面，2024H2，毛利率同比稳定为64.6%，员工成本/使用权资产折旧/水电开支/广告及推广开支占收比分别为28.3%/9.6%/4.3%/1.9%，同比+1.7/+1.3/+0.5/+0.2pct，人工、租金、水电费用率增加主要系同店销售下降，推广费用率增加主要系增加广告投入。由于公司考虑部分餐厅表现未及预期，审慎计提资产减值，物业、厨房及设备以及使用权资产的减值损失从2023H1/2023H2的0.3/21.5百万元增加至2024H1/2024H2的39.4/72.2百万元。 品牌组合持续优化，供应链能力持续增强，太二新门店、新菜单有望迎来新转变。1）品牌组合持续优化：公司在遵循多品牌及多概念策略向更多细分市场扩张的同时，持续优化品牌组合，于2020年推出怂火锅、2024年2月推出新品牌山外面（截至2024年底拥有20家门店，其中，自营/加盟分别4/16家），也在2024H1及2024年7月出售那未大叔是大厨品牌及3间中国内地的赖美丽餐厅。2）供应链能力持续增强：2025年，广州南沙供应链中心预计投入使用，将覆盖核心品牌的食材粗加工及外销产品生产，有效降低现有供应链产能压力。同时，2024年，供应链中心成立商超销售业务及线上零售业务，未来将在保证餐饮品牌高品质供应同时，拓展外部市场销售渠道。3）太二新门店、新菜单：2025年3月，太二品牌于广州推出全新升级迭代店型，空间设计更加时尚，并以鲜活为核心理念，大幅调整菜单结构，强调活鱼每日到店、牛肉鲜切现做、鲜鸡每日送达，有望迎来品牌发展新转变。 投资建议：公司作为中国领先的中餐厅品牌管理商及运营商，具有多品牌运营管理的能力，且在持续进行品牌组合优化。当前环境下，公司采取更审慎的扩张策略，持续加强供应链能力建设，引入加盟及合作新模式，对现有品牌门店和菜品进行调整，为未来加速扩张奠定坚实基础。考虑当前餐饮市场同店仍有压力，且公司短期拓店速度放缓，持续优化现有门店，预计2025-2027年公司营收分别为67.61/78.78/92.92亿元，归母净利润分别为0.99/2.63/4.11亿元，当前股价对应PE分别为34.8x/13.2x/8.4x，给予“增持”评级。 风险提示：1）门店扩张及管理不及预期；2）食品安全问题；3）加盟商管理问题；4）客单及翻台率持续下降。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）