WLCSP龙头受益车规CIS需求增长，先进封装持续发力

深耕WLCSP领域，先进封测龙头地位稳固：公司专注于传感器领域的封装测试业务，拥有多样化的先进封装技术，同时具备8英寸、12英寸晶圆级芯片尺寸封装技术规模量产封装线，涵盖晶圆级到芯片级的一站式综合封装服务能力，为全球晶圆级芯片尺寸封装服务的主要提供者与技术引领者。公司封装产品主要包括图像传感器芯片、生物身份识别芯片、MEMS芯片等，相关产品广泛应用在手机、安防监控、身份识别、汽车电子、3D传感等电子领域。同时，公司通过并购及业务技术整合，有效拓展了微型光学器件的设计、研发与制造业务，拥有一站式的光学器件设计与研发，完整的晶圆级光学微型器件核心制造能力，相关产品广泛应用在半导体设备、工业自动化、车用智能交互等市场领域。 需求端：车规CIS推动WLCSP景气度持续上扬，先进封装迎来新契机。CIS为目前WLSCP主要应用领域。目前消费电子需求回暖，CIS整体需求有望回升。随着“智驾平权”加速推进，车载CIS将迎来强劲增长。ICV预测，到2030年，全球汽车摄像头市场规模将达到391.78亿美元，2024年至2030年的年均复合增长率约为12.03%。据Yole预计，到2027年，单车摄像头用量最多有望达到20颗。而作为汽车摄像头模组的核心元器件，CIS芯片约占汽车摄像头模组总成本的50%。同时车规CIS需求受益智能驾驶硬件升级，车用CIS像素从 1m - 3m 像素向 5m - 8m 像素发展， 5m - 8m 像素渗透率预计从2024年的8%增长到2025年的16%。智能驾驶快速发展，汽车ADAS系统装车率攀升，单车摄像头搭载量增加，带动环视、周视、前视到舱内监控等各类摄像头需求全面增长，为WLCSP带来新的增长引擎。 供给端：供需进入紧平衡，龙头企业优势明显。WLCSP技术壁垒高，全球产能集中于晶方科技、华天昆山、科阳光电和台湾精材。当前车规市场起量致WLCSP市场紧平衡。晶方科技是中国大陆首家、全球规模领先的能为影像传感芯片提供WLCSP量产服务的专业封测服务商，规模优势显著，同时积极拓展下游多领域应用市场，建立核心供应链体系，实现与WLCSP全要素共同成长。在车规芯片封装测试上，晶方科技技术深厚领先，作为全球车规CIS封测龙头，凭借大陆稀缺12寸车规WLCSP封测线及满载稼动率，有望充分享有车规CIS芯片需求增长红利，在供需错配中有望获更多份额与利润。从全球范围来看，我国智能驾驶终端市场增长趋势强劲，从而带动国内汽车电子封测产业整体受益，加之国产替代趋势下其本土优势突出，公司亦有望受益产业链转移的发展趋势。 维持“买入”评级：公司专注于传感器领域的封装测试业务，具备8英寸、12英寸的WLCSP封装技术与规模量产能力，涵盖晶圆级到芯片级的一站式综合封装服务能力，为全球晶圆级芯片尺寸封装服务的主要提供者与技术引领者，将直接受益智能驾驶带动的CIS需求起量；公司同时具备晶圆级光学加工技术，精密玻璃加工能力，以及相关系统模块集成的多样化技术与产品服务能力 ，有望受益先进封装需求扩容。 公司业绩有望持续提升，预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.63、4.47亿元、5.42亿元，EPS分别为0.40元、0.68元、0.83元，对应PE分别为80X、47X、39X。 风险提示：行业波动风险，技术产业化风险，成本上升风险，全球产业链重构下行风险，汇率波动风险 1.深耕WLCSP领域，先进封测龙头地位稳固 1.1深耕WLCSP市场，封装技术全球领先 公司成立于2005年，专注于传感器领域的封装测试业务，同时具备8英寸、12英寸晶圆级芯片尺寸封装（WLCSP）技术规模量产封装线，涵盖晶圆级到芯片级的一站式综合封装服务能力，为全球晶圆级芯片尺寸封装服务的主要提供者与技术引领者。 图表1：公司发展历程 晶圆级芯片尺寸封装技术的核心工艺优势包括晶圆级、硅通孔（TSV）、三维RDL等工艺能力，具备晶圆级空腔和晶圆级堆叠封装结构，并能提供微型化、低功耗、高集成、高性能的解决方案。作为一种新兴的先进封装技术，WLCSP封装技术成本与产业链优势显著，尤其是在半导体后摩尔时代，工艺制程的越来越先进，对技术端和成本端均提出了巨大挑战，先进封装技术将在产业发展中扮演越来越重要角色，公司作为晶圆级芯片尺寸封装技术的引领者，具有技术先发优势与规模优势。 公司封装产品主要包括图像传感器芯片、生物身份识别芯片、MEMS芯片等，相关产品广泛应用在手机、安防监控、身份识别、汽车电子、3D传感等电子领域。同时，公司通过并购及业务技术整合，有效拓展了微型光学器件的设计、研发与制造业务，拥有一站式的光学器件设计与研发，完整的晶圆级光学微型器件核心制造能力，相关产品广泛应用在半导体设备、工业自动化、车用智能交互等市场领域。 公司具备技术持续创新、并将创新技术实现商业化的核心能力。除了引进的光学型晶圆级芯片尺寸封装技术、空腔型晶圆级芯片尺寸封装技术，公司顺应市场需求，自主独立开发了超薄晶圆级芯片尺寸封装技术、硅通孔封装技术、扇出型封装技术、系统级封装技术及应用于汽车电子产品的封装技术等，这些技术广泛应用于影像传感芯片、环境感应芯片、医疗电子器件、微机电系统、生物身份识别芯片、射频识别芯片、汽车电子等众多产品。 作为晶圆级芯片尺寸封装技术这一新兴技术的实践者，公司在保持技术发展与更新的同时，开发了CMOS、MEMS、生物身份识别、3D、AR/VR、汽车电子、RF等应用市场，核心客户群体涵盖SONY、豪威科技、格科微、思特威等全球知名传感器设计企业。 1.2管理团队行业经验丰富，承担多项重大科研项目 截至2024年11月15日，公司前五大股东为中新苏州工业园区创业投资有限公司、国联安中证全指半导体ETF、南方中证1000ETF、香港中央结算公司和华夏中证1000ETF，持股比例分别为15.77%、1.54%、1.15%、1.05%和0.64%。 图表2：（截至2024年11月15日）公司股权结构图 公司拥有成熟的管理团队和研发团队。公司的管理团队有着各种不同背景，在技术、制造、法律、市场和销售等方面有丰富的经验。公司以技术创新为核心，设立研发中心和工程部，形成研发中心、工程部相结合的研发体系。公司研发机构系省级研发中心，研发团队由欧、美等海外留学人员和国内知名大学毕业生组成。成立至今，公司研发团队已承担多项国家和省部级科研项目。 图表3：公司核心人员背景 2013年，公司独立承担国家科技重大专项《极大规模集成电路制造装备及成套工艺》“12英寸硅通孔工艺国产集成电路制造关键设备与材料量产应用工程”项目，创新开发12英寸晶圆级硅通孔封装技术，实现从8英寸向12英寸封装能力的创新突破，建成全球首条12英寸晶圆级硅通孔封装量产线；2014年，联合承担《极大规模集成电路制造装备及成套工艺》“高密度三维系统集成技术开发与产业化”项目，完成了面向产业化生产的12英寸异质晶圆三维集成与器件的制作工艺验证；2017年，独立承担《极大规模集成电路制造装备及成套工艺》“国产中道工艺高端封测装备与材料量产应用工程”项目，突破汽车电子领域的技术应用瓶颈，实现从消费电子向汽车电子应用领域的拓展，建成全球首条车规级产品12英寸晶圆级硅通孔封装技术量产线。2022年，公司作为牵头单位获批承担国家重点研发计划“智能传感器”重点研发专项：“MEMS传感器芯片先进封装测试平台”项目，项目将针对MEMS产品应用需求，开发整合TSV-Last、Cavity-last等前道工艺能力，实现从影像传感领域向MEMS领域的拓展突破。截至2024年6月30日，公司及子公司形成了国际化的专利体系布局，已成功申请并获得授权的专利共503项。 1.3业绩同比高速增长，盈利能力大幅改善 2020年-2024年前三季度，公司实现营收11.04/14.11/11.06/9.13/8.30亿元，其中，2021年得益于5G、AI智能、算力算法的趋势性发展与提升，以摄像头为代表的传感器产品应用场景越来越丰富，推动手机多摄像头应用渗透率持续提升、安防监控数码等AIOT市场持续增长、汽车摄像头应用逐步普及、机器视觉应用快速兴起，使得公司所专注传感器细分市场持续快速增长，公司的业务规模与盈利能力呈现快速增长趋势。2022年，受全球经济前景不确定性导致的市场需求下降、行业产能过剩库存高企、手机等消费电子产品创新力不足，更换设备的间隔拉长等多因素影响，影像传感器细分市场景气度相对疲软，公司全年营收同比小幅下降，归母净利润同比大幅下降。2023年间，受全球经济发展下行，市场需求下降、行业去库存压力等多因素影响，公司所专注的影像传感器细分市场景气度疲软，虽然公司在手机、安防等领域的市场占有率稳固提升，在汽车领域的量产规模持续提升，但业务规模与盈利能力仍然受到手机等消费类电子市场不景气及行业去库存压力的相关影响，公司业绩同比有所下降。2024年上半年，全球半导体产业景气度回暖复苏，重新进入增长发展态势，面对半导体行业及公司所处细分市场的发展新态趋势，公司2024年上半年持续专注于先进封装技术的开发与服务，通过技术创新不断巩固提升领先优势；积极拓展微型光学器件业务，提升量产与商业应用规模； 持续推进全球化生产、研发与销售布局，巩固提升国际产业链地位，公司净利润实现同比大幅增长。 2024年前三季度公司实现营业收入8.30亿元，同比增长21.71%；实现归母净利润1.84亿元，同比增长66.68%；实现扣非净利润1.56亿元，同比增长82.81%。2024年Q3公司实现营业收入2.95亿元，同比增长47.31%，环比增长0.09%；归母净利润0.74亿元，同比增长118.42%，环比增长22.30%；扣非净利润0.66亿元，同比增长151.99%，环比增加28.96%。 2025年1月，公司发布2024年业绩预告，2024年全年公司预计实现归母净利润2.40至2.64亿元，预计同比增长59.90%至75.89%；预计实现扣非净利润2.08至2.32亿元，预计同比增长79.39%至100.09%。随着汽车智能化趋势的持续渗透，车规CIS芯片的应用范围快速增长，公司在车规CIS领域的封装业务规模与领先优势持续提升；持续加大先进封装技术的创新开发，满足客户新业务与新产品的技术需求，在MEMS、射频滤波器等新应用领域实现商业化应用。 图表4：2020年-2024年前三季度营收及增速 图表5：2020年-2024年前三季度归母净利润及增速 图表6：公司经营活动现金流量净额及占营收比 图表7：公司资产合计及资产负债率 从收入结构看，公司主营业务为芯片封装及光学器件。公司芯片封装产品主要包括影像传感器芯片、生物身份识别芯片等；经营模式为客户提供晶圆或芯片委托封装，待客户将需加工的晶圆发到公司后，公司自行采购原辅材料，按照技术标准组织芯片封装与测试，封装完成及检验后再将芯片交还给客户，并向客户收取封装测试加工费。对于公司拓展的微型光学器件业务，公司根据客户的需求，进行光学器件的设计、研发，自行采购原辅材料，由生产部门按照设计参数与技术工艺标准进行生产制造，完工检验后将光学器件出售给客户。 图表8：各主营业务收入情况（亿元） 2020年-2024年前三季度，公司毛利率分别为49.68%、52.28%、44.15%、38.15%、43.60%，净利率分别为34.58%、41.01%、21.05%、17.08%、22.43%。2023年由于受到消费类电子需求疲软、叠加行业库存压力影响，整体毛利率有所下降。2023年Q4以来，智能手机为代表的消费类电子市场，得益于行业补库存的需求，CIS市场需求呈现恢复性增长趋势。随着电动化、智能化、网联化发展趋势的快速推进，智能汽车的整体规模以及单车CIS的配置颗数都在持续提升，公司作为全球车规CIS芯片晶圆级TSV封装技术的开发者，拥有显著的技术与量产领先优势，生产规模持续快速增长。此外，随着半导体设备、工业智能化、汽车智能光学应用市场的持续增长，公司光学器件领域的业务规模呈