实体经济图谱2025年第12期：衰退交易带动大宗价格走低

月度商品价格模型预测：根据我们的月度商品价格预测模型，金、油震荡上升，铜震荡下行。 内需：假期出行热度高，消费有所回升。①房地产、汽车和家电销售均回升。 3月新房销量增速由降转升，二手房量价齐升。商品消费中，乘用车零售增速明显改善，3月线下家电销售均价较2月明显回升。②假期出游热度较高。通信大数据预测，假期首日出游人群规模较去年同比提升12%，短途自驾、赏花踏青较为热门。国家移民管理局预测，假期全国口岸日均出入境人员将达210万人次，较去年同期增长21.4%。不过，清明档电影票房略显惨淡，目前仍未突破3亿元，远不及去年同期。 外需：对等关税幅度超预期。①本周特朗普加征对等关税，整体幅度超市场预期，如完全实行，或拖累我国出口超8个百分点。②3月出口受益于基数走低等影响将由降转升；但二季度起，出口或受较大冲击，后续关注关税最终实施情况，以及欧洲复苏进程对我国出口的拉动。 生产：3月用电需求回升，基建有望加速。①随着企业开工加速恢复，3月六大发电集团日均耗煤量当月同比较1-2月有所回升。不过，六大电厂煤炭库存仍处高位，近期南部地区降水增多，三峡水库流量也升至历年同期高位，另外随着3月末印尼斋月结束，印尼煤炭供给或将增加，国内煤炭价格预期承压。 ②本周水泥基建直供量和样本建筑工地资金到位率继续上行，但仍不及去年同期。不过，近期新增专项债发行有所加速，已经超过去年同期，后续国内基建有望加速。 物价：本周大宗商品价格均降；国内钢铁、动力煤价格下降，而玻璃、水泥续升。①特朗普对等关税超预期，引发衰退交易，拖累铜价大幅回落。短期由于关税不确定，铜或仍震荡下行，中长期考虑到欧洲复苏、乌克兰重建以及国内稳增长等需求，铜价或由降转升。②对等关税与OPEC+增产消息带动油价暴跌，当前油价或已接近阶段底部。短中期或震荡回升，但长期来看，考虑到绿色能源转型以及美国能源业发展等因素，油价上行空间有限。③全球避险需求叠加美股暴跌补充保证金，共同带动美元由降转升，包括黄金在内的多类资产被抛售，用以补充流动性，从而压降金价。短期黄金仍将震荡，但考虑到以美国为中心的全球贸易体系或正在逐步解体，对美元需求也将回落，去美元化加速，中长期利好黄金。 后续关注：美对等关税后续；中美物价数据公布 风险提示：政策变动；经济恢复不及预期；测算存在偏差。 图1.中国出口高频指标增速跟踪（%） 图2.大宗商品价格变动方向 图3.42城新房销量同比增速（%） 图4.19城二手房销量同比增速（%） 图5.十大城市商品房周度库销比 图6.二手房分线级周均价同比（%） 图7.乘联会乘用车销量同比（%） 图8.各类家电线下销售均价同比（%） 图9.历年同期酒店已售房均价（元/间） 图10.周度商圈人流指数 图11.一线城市至海口航班均价（元/座） 图12.美国耐用品新订单同比（%） 图13.出口数量指数同比（%） 图14.出口价格指数同比（%） 图15.义乌小商品分类价格指数增速（%） 图16.制造业PMI指数分地区跟踪 图17.韩国3月出口分品类同比（%） 图18.PTA产业链负荷率：PTA工厂（%） 图19.涤纶POY库存天数 图20.Mysteel样本钢厂钢材产量增速（%） 图21.五大钢材总库存（万吨） 图22.全国浮法玻璃库存（万重箱） 图23.水泥出货率（%） 图24.制造业用工量指数 图25.三大货运量同比（%） 图26.六大电厂日均耗煤量当月同比（%） 图27.全国水泥价格变动 图28.钢铁价格变动 图29.大宗商品价格变动 图30.大宗商品期货期权净多头（十万张） 图31.CRB现货价格指数与美元指数 图32.地缘政治风险指数 月度商品价格预测模型基于《黄金还能涨多久？——大宗商品分析框架系列之一》、《铜博士还会再度上涨么？——大宗商品分析框架系列之三》和《油价还会继续反弹吗？——大宗商品分析框架系列之四》等已外发报告。 风险提示： 1）政策变动，本文对当前政策判断基于公开信息，无法预知未来或有政策； 2）经济恢复不及预期，本文对经济运行判断基于公开数据，无法预知未来或有变动； 3）测算存在偏差，本文的测算设定诸多假设，或存在一定测算偏误。