权益及期权策略周报（股指）：海外流动性冲击可控，等待博弈国内政策

海外流动性冲击可控，等待博弈国内政策 报告要点 关税风险计价后，关注年报季与国内对冲政策 权益及期权策略组： 摘要 研究员： 观点：本周权益市场低开回升，周一受关税悲观情绪冲击与清明假期外围普跌影响，之后资本市场政策密集出台，政策“看涨期权”催化流动性修复。同期，美国出现股债汇三杀，背后隐含股债汇被同时抛售，市场担忧海外流动性风险。细究驱动力，一是货币“去美元化”，二是市场担忧对美债利息征税，三是美股调仓防御。美债长债利率走高的流动性危机相对可控，因其长端绝对值未超5%，波动率与2024年底相当，并已见顶回落；且美债投资者减仓从2月底已开始，当周只是边际减持更多。美股流动性的最大冲击时刻也已经过去，VIX波动率期货和现货见顶回落；黄金因流动性挤兑造成暴跌，现已修复新高；中美关税税率已加超100%，隐含最差情况。美国流动性风险相对可控，对A股的影响也比较有限，当前A股或回归“以我为主”，计价业绩期数据，并等待政策刺激，或验证关税实施后，对经济的实际压力。月底临近重要会议，或提前博弈政策对冲预期，适当持有仓位至政策出台。期货品种优选与红利相关性最大、最受益于内需政策的IH。 康遵禹从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 操作建议：关税风险集中计价后，市场或转向关注业绩期数据，并等待政策刺激，适当持有仓位至政策出台，半仓持有IH多单 中期展望：震荡 风险点：1）对冲政策力度弱于预期 一、股指：海外流动性风险对A股的影响 （一）一周回顾：关税冲击情绪，股市低开回升 本周权益市场低开回升，收复3200点。受关税悲观情绪冲击与清明假期外围普跌影响，周一股市大幅低开下行，IM、IC、IF合约触发跌停，市场单边卖盘强势下，流动性出现踩踏。周二之后，资本市场政策“看涨期权”密集出台，稳定股市流动性，投资者有序切换行业配置，从出口链转向内需板块，大盘、低波风格相对抗跌。而关税政策出现升级与反复，海外资产波动加剧，其中美债利率周内最高上升超70BP，引发市场担忧海外流动性风险，本周试分析海外流动性情况及如何向国内传导。 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 （二）海外流动性风险对A股的影响 特朗普加征关税政策，及之后的升级反复，打乱市场交易节奏，提升政策逻辑预测的不确定性。混乱状态下，全球资金降低风险偏好，风险资产遭遇抛售，触发流动性踩踏。 （1）美国出现股债汇三杀，流动性踩踏却相对可控 本周，美国出现股债汇三杀，标普500指数周一下跌近5%，当周长债利率上升近50BP，美元指数下跌超300BP，背后隐含股债汇被同时抛售。 市场主要的驱动力有三：一是货币“去美元化”。美国向全球加征关税，指向削减贸易逆差，则美国贸易账户逆差——美元流向制造国——制造国购买美国资产——美国金融账户顺差的模式或被打破，美元的全球货币属性被削弱，非美国家对美元的需求降低。叠加贸易政策不确定性下，市场选择避险观望，于是抛售美元为代表的美元资产，使得美元指数下破100，所有非美货币全面走强。二是市场传言美国将对外国美债投资者的利息收入征税，将压缩美债实际收益率，对欧洲、中国、日本等美债主要持有方不利，引发市场抢跑抛售，削弱了美债的避险资产属性。三是美股继续宽幅波动，市场调仓向公用事业等板块，在特朗普宣布部分国家关税延迟90天后，指数有所修复。 市场核心担忧10年期美债利率快速走高，或引发流动性危机，而实际影响相对可控。一是当前烈度仅与2024年大选期间相当，远低于硅谷银行危机时期。利率绝对值上，短端抬升有限，长端仅回到4.6%水平，仍低于5%；波动率上，以美林MOVE指数衡量美国利率波动性，与2024年底相当，并已见顶回落。 二是美债投资者减仓从2月底已开始，CFTC报告头寸多空已趋势性减仓超一个月；外国私人部门，如日本，从3月初已陆续抛售，只是4月4日当周净流量大幅转负。三是即便考虑到美债新增拍卖发行，当前利率水平也在过去一个月的均值水平，并不会大幅增加付息负担。市场放大流动性担忧，或只是对于美联储降息、QE“救市”等有过度期待。 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 （2）美股流动性最大冲击已经过去 美债流动性影响相对可控，而美股流动性的最大冲击时刻也已经过去。 股市流动性踩踏发生在4月3日。首个关税决议公布后，特朗普算法超出市场预期，市场研究和预测政策失去锚点，后通过博弈论验证政策思路，市场逐渐回归理性。参考VIX波动率情况，波动率指数与2504合约均在4月3日冲高、8日见顶、目前回落。即便美债出现短期流动性冲击，美股VIX也未再新高。 同样相印证的是COMEX黄金，4月3日后三连阴，共暴跌超7%。考虑到避险属性，股市下跌时，黄金应受益上涨，而美股、黄金同跌，暗示流动性危机。股市因关税暴跌，触发杠杆资金追保危机，此时理性资金会选择止盈前期盈利品种来补充保证金。前期黄金持续新高，获利盘丰厚，因此成为止盈首选。而黄 金目前已修复跌幅，重回新高，并受益于资金抛售美债后，转向持币或购金，上行动力增强。 另外，事件驱动方面，中美“对等关税”已各加至超100%，隐含最差情景。后续要么走向谈判，下调关税税率；要么实际执行，等待经济数据，都指向短期利空边际缓和，因此美股流动性踩踏的最危急时刻已结束。 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 （3）对A股的影响相对间接 综合股债汇的情况，美国流动性风险相对可控，则美联储紧急释放流动性的必要性下降，短期难看到降息，对A股的影响也比较有限。 当前A股或回归“以我为主”。一方面，关税进入混沌期，美国关税实际执行政策存在较多反复，中美谈判时间以月为维度，经济数据验证也需等待5月；另一方面，市场预期出口走弱，继续调仓向内需和业绩确定性板块，绩优股相对于亏损股有超额，同时港股配置上依然侧重高股息红利板块。“市场底”或已出现，后续走向磨底震荡阶段，等待内需政策刺激信号，或业绩期结束、利空计价完毕。月底临近重要会议，或提前博弈政策对冲预期，适当持有仓位至政策出台。期货品种优选与红利相关性最大、最受益于内需政策的IH。 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 （三）小结：等待博弈国内政策 本周权益市场低开回升，周一受关税悲观情绪冲击与清明假期外围普跌影响，之后资本市场政策密集出台，政策“看涨期权”催化流动性修复。同期，美国出现股债汇三杀，背后隐含股债汇被同时抛售，市场担忧海外流动性风险。细究驱动力，一是货币“去美元化”，二是市场担忧对美债利息征税，三是美股调仓防御。美债长债利率走高的流动性危机相对可控，因其长端绝对值未超5%，波动率与2024年底相当，并已见顶回落；且美债投资者减仓从2月底已开始，当周只是边际减持更多。美股流动性的最大冲击时刻也已经过去，VIX波动率期货和现货见顶回落；黄金因流动性挤兑造成暴跌，现已修复新高；中美关税税率已加超100%，隐含最差情况。美国流动性风险相对可控，对A股的影响也比较有限，当前A股或回归“以我为主”，计价业绩期数据，并等待政策刺激，或验证关税实施后，对经济的实际压力。月底临近重要会议，或提前博弈政策对冲预期，适当持有仓位至政策出台。期货品种优选与红利相关性最大、最受益于内需政策的IH。 二、股指期货数据跟踪 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 注1：年化折溢价率=（期货-指数）/指数*360/期货距离交割日时间 注2：年化移仓成本=（期货近月-期货远月）/指数*360/期货交割日距离时间 资料来源：万得中信期货研究所 三、股市微观流动性跟踪 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 资料来源：万得中信期货研究所 免责声明 除非另有说明，中信期货有限公司拥有本报告的版权和/或其他相关知识产权。未经中信期货有限公司事先书面许可，任何单位或个人不得以任何方式复制、转载、引用、刊登、发表、发行、修改、翻译此报告的全部或部分材料、内容。除非另有说明，本报告中使用的所有商标、服务标记及标记均为中信期货有限公司所有或经合法授权被许可使用的商标、服务标记及标记。未经中信期货有限公司或商标所有权人的书面许可，任何单位或个人不得使用该商标、服务标记及标记。 如果在任何国家或地区管辖范围内，本报告内容或其适用与任何政府机构、监管机构、自律组织或者清算机构的法律、规则或规定内容相抵触，或者中信期货有限公司未被授权在当地提供这种信息或服务，那么本报告的内容并不意图提供给这些地区的个人或组织，任何个人或组织也不得在当地查看或使用本报告。本报告所载的内容并非适用于所有国家或地区或者适用于所有人。 此报告所载的全部内容仅作参考之用。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，且中信期货有限公司不会因接收人收到此报告而视其为客户。 尽管本报告中所包含的信息是我们于发布之时从我们认为可靠的渠道获得，但中信期货有限公司对于本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性以及完整性不作任何明确或隐含的保证。因此任何人不得对本报告所载的信息、观点以及数据的准确性、可靠性、时效性及完整性产生任何依赖，且中信期货有限公司不对因使用此报告及所载材料而造成的损失承担任何责任。本报告不应取代个人的独立判断。本报告仅反映编写人的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表中信期货有限公司或任何其附属或联营公司的立场。 此报告中所指的投资及服务可能不适合阁下。我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。此报告不构成任何投资、法律、会计或税务建议，且不担保任何投资及策略适合阁下。此报告并不构成中信期货有限公司给予阁下的任何私人咨询建议。 中信期货有限公司 深圳总部地址：深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场（二期）北座13层1301-1305、14层邮编：518048电话：400-990-8826传真：(0755)83241191网址：http://www.citicsf.com