24Q4点评：核心主业好于预期，海外加大投入

核心观点 ⚫整体：业绩好于预期。收入端，24Q4营收885亿元（yoy+20%），彭博一致预期为879亿元。利润端，24Q4调整后营业利润107亿元（彭博一致预期为95亿元），营业利润率为12.1%（23Q4为4.3%，24Q3为14.5%）。调整后净利润98亿元（彭博一致预期为99亿元），净利润率为11.1%（23Q4为5.9%，24Q3为13.7%）。 ⚫核心本地商业：主业韧性好于预期。24Q4营收656亿元(yoy+19%)，彭博一致预期为653亿元；调整后经营利润129亿元，彭博一致预期为117亿元；经营利润率19.7%，yoy+5.1pp，qoq-1.3pp。分具体业务看： 1）外卖：单量高个位数增长，单均OP同比提升。运营端，我们测算24Q4外卖订单同增高个位数。需求侧，“省”的用户心智进一步强化。供给侧，拼好饭激发更多消费需求并提高了用户消费频次，品牌卫星店帮助品牌餐饮商家有效实现低成本扩张，以及神抢手更好满足消费者对品质外卖需求。收入端，宏观因素影响下24Q4AOV同比下降、但跌幅环比有所收窄，配送收入、广告变现效率提升，一定程度上抵消AOV下滑对收入的不利影响。利润端，我们判断拼好饭单量占比提升，低价订单UE持续改善，以及货币化率提升，综合作用下单均OP同比继续改善、环比有所下降。展望，宏观经济持续对外卖单量和AOV造成影响，同时外卖商户对营销ROI转化效率的看重或使得部分线下预算转投线上渠道，带来广告收入增长的结构性机会。此外，骑手社保方面，将在二季度开始试点社保方案，持续关注公司运营提效对相关成本的抵消影响。 项雯倩021-63325888*6128xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120李雨琪021-63325888-3023liyuqi@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135金沐阳jinmuyang@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860525030001 2）闪购：全年实现盈利。运营端，我们测算24Q4闪购订单同增约25%。需求侧，即时零售便利性进一步刺激消费需求。供给侧，2024年美团闪电仓显著增长，尤其在低线市场成为零售商重要的新增长渠道。收入及利润端，我们测算24Q4收入端增速或快于单量增速，且在OP端实现盈利。展望，我们预计随着相对低线上化渗透率类目的线上消费习惯逐渐养成，闪购单量将继续保持较好增长，并且得益于闪购相对高的客单价、以及商家在即时零售场域的广告意愿提升，收入增速或将高于单量增长，并在长期贡献可观的利润。 3）到店酒旅：单量保持高速增长，用户端持续渗透。运营端，2024年订单量同比增长超65%，年度交易用户及年度活跃商家数量均创历史新高。策略上，产品侧继续提供直播、特价团购、主题营销活动帮助商家精细化运营，平台侧升级后的神会员有效地将高质量的外卖用户导流到到店商家，提升了营销效率，交易额显著增长。收入及利润端，我们测算收入增速略高于GTV增速，OPM同比小幅回升。展望，我们看好组织架构调整、美团会员体系上线后，对平台内用户的精细化运营和导流，有效促进到店酒旅等相对低频业务的获客和交易频次提升。利润端，短期OPM或仍呈现波动态势，但OP绝对值有望稳步提升。 沈熠shenyi1@orientsec.com.cn 美团24Q3点评：业绩超预期，关注核心本地协同效应释放2024-12-06美团24Q2点评：利润超预期，核心本地商业利润释放，新业务减亏显著2024-09-02美团24Q1点评：单量高增，关注后续核心本地商业利润弹性2024-06-29 ⚫新业务：海外进展积极加大投入。24Q4新业务收入229亿元(yoy+24%，彭博一致预期为227亿)，经营亏损22亿元（符合彭博一致预期22亿元），亏损同比大幅改善。1）美团优选：同比继续减亏。2）其他业务：Keeta目前已开通沙特主要城市，包括利雅得、阿尔卡吉、吉达、麦加等，用户基数和订单量迅速增长。展望，海外市场加速扩张，持续关注相关进展。 ⚫关注美团会员进展。3月31日，“美团会员”全新体系上线，该会员体系以成长值（和消费金额挂钩）将会员分为六大级别，会员权益里“神券”（原“神会员”）作为通用权益，此外联动酒店、出行、充电宝等各业务共建覆盖吃、住、行、游、娱、购、医等全生活场景的会员权益体系。我们判断，从美团2024年多次组织架构调整、神会员接入平台内多个业务场景，美团会员体系正在从此前以券包为主的单一外卖会员，向付费券包+权益的综合型会员体系探索和演进，本质仍在于类似 88VIP等聚焦平台核心用户，深耕用户频次和多业务渗透，以此提升用户消费粘性和忠诚度。 盈利预测与投资建议 ⚫考虑到宏观经济持续影响、骑手社保试点推进，以及海外持续加大投入，我们下调公司24-26年每股收益5.86/6.79/7.90元（原预测24-26年每股收益6.42/7.65/9.26元），采取分部估值，给予外卖业务3.5x PS，预计25年收入1860亿CNY；给予到店及酒旅13.2x PE，预计25年实现税后利润222亿CNY；新业务只考虑社区团购估值，维持0.6x P/GMV，预计25年GMV 928亿CNY，公司合理估值为10,882亿HKD，目标价178.12元HKD，维持“买入”评级。 风险提示政策管控，市场竞争加剧，消费恢复不及预期，新业务增长不及预期 盈利预测与投资建议 我们采取分部估值法对公司进行估值。由于外卖业务可比公司基本都不盈利，为了保持可比性，我们对外卖业务继续采取PS估值，给予25年3.5x PS估值，预计外卖业务2025年实现收入1860亿元，对应市值7,121亿HKD；到店、酒店和旅游业务的盈利能力已经比较稳定，因此我们继续采用PE估值，给予25年13.2x PE估值，我们预计到店和酒旅业务2025年实现税后营业利润222亿，对应市值3,161亿HKD。新业务仅对社区团购进行估值，维持社区团购业务0.6xP/GMV估值，我们预计社区团购2024年实现GMV928亿元，对应市值601亿HKD，公司合理估值为10,882亿HKD，目标价178.12元HKD，维持“买入”评级。 风险提示 政策管控：反垄断政策、外卖用工社保管理及禁止低价倾销政策，可能会对公司经营产生一定影响。 市场竞争加剧：公司的在本地生活市场目前处于领先地位，未来竞争对手如抖音，阿里巴巴，有可能会加大对本地生活版块的扶持和补贴力度，公司市场份额有下降的风险。 消费恢复不及预期：存在消费复苏不及预期可能会影响到相关业务的风险。 新业务增长及减亏不及预期：社区团购行业头部竞争较激烈，且美团社团亏损仍处于高位，有减亏不及预期的风险。其他业务如快驴、共享单车，出行等可能存在增长不及预期的风险。 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可