溯流而上：面对逆全球化的政策空间

报告发布日期2025年04月09日 溯流而上：面对逆全球化的政策空间 陈至奕021-63325888*6044chenzhiyi@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982孙金霞021-63325888*7590sunjinxia@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860515070001曹靖楠021-63325888*3046caojingnan@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520010001孙国翔sunguoxiang@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080009 研究结论 ⚫特朗普针对全球的关税乱拳可能会成为世界贸易环境面临恶化、产业链重构压力凸显的标志性事件。中国过去几年高度重视自主可控，同时又是拥有最完整产业链与广阔内需市场的国家，可以说是为数不多拥有“底牌”、敢于反制，甚至有望从“非美”体系中获益的经济体。展望未来，我们初步判断政策节奏：（1）首先稳定资本市场；（2）其次是稳定出口产业链本身；（3）与之相伴随的是既有政策落地节奏的加快；（4）根据出口负面冲击以及其他稳增长政策的综合效应，下半年仍有类似2024、2023年的财政加码可能性；（5）在此过程中需要留意全球范围内从贸易到宏观的风险传导，如美国需求萎缩导致非美工业国家产能过剩、美国通胀走高引发自身滞涨、美元及美元资产波动引发全球金融市场风险等等。 ⚫关税对企业的冲击可能会立刻产生，短期看，我们认为中微观层面上的应对可能会早于宏观上财政货币加码：（1）针对参加境外展会的企业给予补贴：今年3月山东提出将纺织业拓展新市场展会补贴比例提升至80%（去年统一为70%）；（2）引导企业“抱团出海”、以老带新，尤其是央国企+政府带动民营企业：如4月1日安徽开展徽派企业国际经贸合作联盟“抱团出海”（东盟）对接会，这一联盟由出海“领头羊”企业奇瑞汽车、中铁四局为主发起单位，有望把骨干获得的基建订单/当地市场转化为上下游的机会；（3）支持政府部门以及开发区管理方结合本地产业特点，成立专门开拓海外市场的服务团队；（4）放宽国有企业人员出访邀请条件，对经贸类因公出访团组开辟“绿色通道”，相应地为境外客户提供更多入境便利化服务；（5）支持出口转内销：今年1月商务部召开内外贸一体化试点推进会，即将推广9个地区经验做法，如重庆的做法包括：组织本地企业开展国际先进标准对标从而衔接内外标准+调整产线的给予支持+搭建国内展会+推动“外贸优品”进电商进超市；（6）金融服务与财政补贴：涉及中小外贸企业贷款风险补偿金、专项融资保障、出口信用保险、外经贸发展专项资金等，此外不妨关注贸易调整援助，这一工具最早在上海试点，专用于帮助波动严重的出口企业调整经营计划，包括支持进行市场推广、检测认证、国际市场营销、人员培训等，与当下需求较为契合。 消费环境新阶段——月度宏观经济回顾与展望2025-04-07 ⚫立足二季度，两会所部署的一系列政策加快落地可能是当务之急，以下维度都存在着优势：（1）转移支付的未分配空间：2025年中央对地方一般公共预算转移支付显示，尚未分配到地区1.57万亿，占比15.2%，前一年同期未分配到地区/总额为12.5%，今年有一些空间优势；（2）开年至今政府债的亮点主要在置换债、土储债，其他债券落地并转化为实物工作量有较大空间，与此同时各地重大项目有扩容、增补可能，“健全跨部门跨区域重大项目协调推进机制”也有利于推动强化内需、构建统一大市场的区域联通大型项目；（3）消费贷政策下居民部门有杠杆空间；（4）降准、降息等货币政策工具随时可以出台；（5）育儿补贴落地后至少持续数年，有利于在拉动即期消费的同时，提振未来收入预期。 ⚫“目前仍有储备政策”，可能有哪些形式？（1）财政工具：参考前两年做法，存在年中加大财政力度、增发国债用于增量建设的可能性；（2）企业支持：各地有望设立更多对就业岗位创造、产业升级、出口企业开拓新市场等重点领域的专项企业补贴，尤其是劳动密集型、出口导向型传统行业；（3）更有力度的消费/收入工具：如将消费补贴更多延伸到服务消费、较大幅度提高最低工资标准和城乡居民基础养老金最低标准、上马更多基建并强化其中“以工代赈”的比例、加大或拓宽个人所得税抵扣；（4）重点出口行业减税降费（疫情期间我国曾对交运、餐饮等行业实施类似政策）；（5）在城中村改造、旧城改造中更大幅度采用货币化安置。 风险提示 ⚫特朗普关税表态反复变化，进而反复影响市场的风险；关税引发的产业链重构导致全球出现增长减速与产能过剩的风险。 目录 如何预期政策节奏？从产业本身到宏观应对...................................................3稳定资本市场之后？出口产业链的支持箭在弦上............................................3今年有哪些优势？加快既有政策节奏可能是当下选择.....................................4超常规还可能在哪些方面？内需转圜空间是根本动力.....................................5风险提示........................................................................................................5 如何预期政策节奏？从产业本身到宏观应对 特朗普针对全球的关税乱拳，打乱了主要资本市场的稳定预期，事后观察，这很可能会成为世界贸易环境面临恶化、产业链重构压力凸显、资产价格与实体经济波动加剧的标志性事件。中国过去几年高度重视自主可控，同时又是拥有最完整产业链与广阔内需市场的国家，可以说是为数不多拥有“底牌”、敢于反制，甚至有望从“非美”体系中获益的经济体。 4月7日人民日报发表评论员文章《集中精力办好自己的事》，就未来政策空间，文章指出几点：（1）降准、降息等货币政策工具已留有充分调整余地，随时可以出台；（2）财政赤字、专项债、特别国债等视情仍有进一步扩张空间；（3）将以超常规力度提振国内消费，加快落实既定政策，并适时出台一批储备政策；（4）以实实在在的政策措施坚决稳住资本市场，稳定市场信心；（5）各级政府将“一行一案”“一企一策”精准帮扶受冲击较大的行业和企业，支持企业调整经营策略，指导帮助企业在尽可能维持对美贸易的同时，开拓国内市场和非美市场。 展望未来，我们初步判断政策节奏： ⚫首先稳定资本市场：自去年9月起，资本市场已经成为信心的重要信号，稳定股市的货币政策工具也成为强化预期的抓手所在；⚫其次是稳定出口产业链，包括支持出口转内销、稳定就业、拓展非美市场；⚫与之相伴随的是既有政策落地节奏的加快，包括转移支付、政府债券、货币政策、促进消费。我们预计在4月即将召开的政治局会议上会强调超常规政策的研究与储备；⚫根据出口负面冲击以及其他稳增长政策的综合效应，下半年仍有类似2024、2023年的财政加码可能性；⚫在此过程中需要留意全球范围内从贸易到宏观的风险传导，如美国需求萎缩导致非美工业国家产能过剩、美国通胀走高引发自身滞涨、美元及美元资产波动引发全球金融市场风险等等，未来一段时期，针对全球经济与风险的观察将变得前所未有地重要。 稳定资本市场之后？出口产业链的支持箭在弦上 对资本市场的关注迅速落地：（1）央行表态支持中央汇金公司加大力度增持股票市场指数基金，必要时将向中央汇金公司提供充足的再贷款支持；（2）国家金融监督管理总局印发《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》，上调险资的权益资产配置比例上限；（3）国务院国资委表态将全力支持推动中央企业及其控股上市公司主动作为，不断加大增持回购力度；（4）全国社会保障基金理事会公告称近日已主动增持国内股票，近期将继续增持。 而对于实体经济来说，关税对企业的冲击可能会立刻产生，短期看，我们认为中微观层面上的应对可能会早于宏观上财政货币加码。评论文章提到“一行一案”“一企一策”精准帮扶受冲击较大的行业和企业，支持企业调整经营策略，其中可能有哪些做法？参考历史经验、各地探索，我们认为或有以下抓手： ⚫针对参加境外展会的企业给予补贴：今年3月山东助力“抓改革创新促高质量发展”主题系列新闻发布会透露，针对纺织业这一传统出口优势，将助力行业拓展南美、东欧、中亚等新兴市场，其中新市场展会补贴比例提升至80%（去年统一为70%）。全国各地来看，展会补贴是一种常见政策手段，我们认为更多地区有可能提升力度； ⚫引导企业“抱团出海”、以老带新，尤其是央国企+政府带动民营企业：相关动态近期变得密集，3月大连启动“出海企业大平台”提供线上交流、信息共享；4月1日安徽开展徽派企业国际经贸合作联盟“抱团出海”（东盟）对接会，这一联盟由出海“领头羊”企业奇瑞汽车、中铁四局为主发起单位，有望把骨干获得的基建订单/当地市场转化为上下游的机会； ⚫支持政府部门以及开发区管理方结合本地产业特点，成立专门开拓海外市场的服务团队：北京丰台区的做法包括组织有意向的企业出海实训（这一平台于今年3月推出）+建立出海服务中心+政府方与海外商协会直接取得联系，为企业提供资源对接； ⚫放宽国有企业人员出访邀请条件，对经贸类因公出访团组开辟“绿色通道”，相应地为境外客户提供更多入境便利化服务：这是去年《陕西省人民政府办公厅关于支持企业开拓国际市场的实施意见》提出的做法； ⚫支持出口转内销：今年1月商务部召开内外贸一体化试点推进会，即将推广9个地区经验做法，如重庆的做法包括：组织本地企业开展国际先进标准对标从而衔接内外标准+调整产线的给予支持+搭建国内展会+推动“外贸优品”进电商进超市； ⚫金融服务与财政补贴：具有多种形式，如：1、扩大中小外贸企业贷款风险补偿金规模和企业覆盖面，如，湖南现设有5000万汇率避险产品政府风险补偿资金，在银行间分配额度，其他地区也有类似做法；2、专项融资保障与出口信用保险；3、外经贸发展专项资金：系中央专项转移支付，今年预算来看和去年持平，但我们认为类似财政资金有望增加；4、不妨关注贸易调整援助，这一工具最初在上海自贸区试点，专用于帮助波动严重的出口企业调整经营计划，援助方式是帮助进行市场推广、检测认证、国际市场营销、人员培训等，与当下需求较为契合。 今年有哪些优势？加快既有政策节奏可能是当下选择 立足二季度，两会所部署的一系列政策加快落地可能是当务之急，目前来看，以下维度都存在着优势： ⚫转移支付的未分配空间：2025年中央对地方一般公共预算转移支付显示，尚未分配到地区1.57万亿，占比15.2%，前一年同期未分配到地区/总额为12.5%，今年有一些空间优势，后续预计会尽快将转移支付下拨地方；⚫政府债券未转化为实物工作量的空间：开年至今政府债的亮点主要在置换债、土储债，其他债券落地并转化为实物工作量有较大空间，一方面，各地重大项目有扩容、增补可能，尤其是AI+行业全面铺开后，新基建存在更多投资机遇，二是不妨关注今年两会提到的“健全跨部门跨区域重大项目协调推进机制”，实际案例显示此举有利于推动强化内需、构建统一大市场的区域联通大型项目；⚫居民的杠杆空间：如我们在《消费环境新阶段——月度宏观经济回顾与展望》中所提出，消费贷相关政策中信用修复环节具有重要意义，使一部分前期有断贷、逾期的消费者获得续贷、重建信用的空间，助力最薄弱、边际消费倾向最高的人群修复资产负债表；⚫货币政策空间：降准、降息等货币政策工具随时可以出台；⚫增加消费政策获得感的空间：两会期间卫健委相关负责人介绍，正在会同有关部门起草育儿补贴的操作方案，可见国家整体性制度安排箭在弦上，有望形成中央-地方双管齐下的支持模式。2024年出生人口954万人，即使呼和浩特较高额度的补贴模式（1万/人）推广至全 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明