每日晨讯

每日大市点评 外部压力升温下，港股连续四周调整，上周恒生指数全周下跌2.5%，收报22,849点。恒生科指全周下跌3.5%，收报5,313点。资金回流高股息央国企，香港中资企业指数(红筹股)全周上升0.6%。医疗保健、公用事业及电讯行业分类指数上周升超过1%，而材料、信息科技、工业及可选消费全周下跌超过4%。港股大市日均成交金额按周下跌2.3%至2,534亿港元，港股通全周大幅流入632亿港元，是支撑港股的主要动力。港股经历1月中以来的快速拉升，估值已大幅修复，AH溢价也处于四年低位，由于短期外部压力升温、基本面继续弱修复、以及公司配股带来流动性压力加剧，短期出现回吐并不意外。 上周四特朗普公布“对等关税”政策后，海外市场波动加剧。本次关税措施对中国税率超预期，不仅在累计20%关税的基础上再加征34%关税，还向越南等东南亚的中国供应链主要转移地大幅加征关税，反映美国意图全面压制中国通过供应链转移出口至美国。如果考虑2019年前已经生效的301关税，美国对中国出口商品的有效率税已经上升至66-67%左右。中国于4月4日宣布对原产于美国的所有进口商品加征关税34%，全球金融市场避险情绪加剧。美联储主席表示由于通胀前景不确定，暂维持观望态度，在缺乏“FED PUT”的保护下，投资者出现互相踩踏的流动性冲击。上周五除了美元指数及美国国债上升外，其他资产包括股票、黄金、石油、铜、高息债价格均大跌，VIX指数上升50.9%至45.3，创出自2020年3月6日以来的收市新高，高收益债利差也升至2023年11月以来最高。市场已经开始转向交易衰退。本轮美股的下跌速度及幅度与2020年初的疫情冲击相似，除非有迹象显示美国的信贷市场出现危机并冲击美国的实体经济，否则本次美联储出手稳定市场的门槛较高。我们认为美国资产的震荡将对新兴市场股市及港股带来明显冲击，随着中国率先向美国展开全面反制，中美间地缘政治风险升温，推升中国资产的风险溢价。 我们认为二季度港股能见度或明显下降，关税将大幅影响中国的出口。由于内需的内生增长动能仍偏弱，中国PPI下行仍将承压，使港股的盈利增长预测有较大的下修风险。另一方面，地缘政治风险上升压制港股的估值，随着中美角力升级，提防后续美国或对中国施加非贸易限制。我们建议采取防守策略，增持现金、黄金、国债等避险资产，股票方面，料高股息的能源、电讯、石油、公用事业、银行央国企、内需导向型的必选消费或部分品牌消费、受惠财政发力的工程机械及资本品，自身产业周期向上及有政策支撑的AI及机械人产业链。 行业动态： 消费板块，海尔智家（6690 HK）上周四下跌8.0%。美国向中国出口的产品加征34%关税，幅度超出预期。海尔智家2024年北美市场收入795.3亿，占总收入27.8%。虽然公司大部分产品为本地工厂制造，但加征关税不利于出口企业投资氛围。同业美的集团（300 HK）和海信家电（921 HK）上周四下跌4.7%-6.7%。 恒生医疗保健指数上周上涨1.39%，主要是周二涨幅较大。上周四受美国加关税等消息影响，CXO板块药明系三家公司分别下跌4%-6.4%。从年报情况看，药明康德（2359 HK）与药明生物（2269 HK）下半年新增订单情况好于预期，未来将继续关注美国生物法案的动向。其他医药行业昨日未见重要新闻。关于日前提及的绿叶制药（2186 HK），经测算我们维持公司主要产品销售收入稳健增长的预期，但由于公司原先计划的海外授权项目暂时无法达成，预计2025-26E不会有销售技术收入。由于这块没有生产、销售及研发成本，因此下调对净利率影响较大。按照调整后盈利模型，我们对公司给予“中性”评级。 受到业绩公布影响，上周新能源及公用事业港股表现仍较分化。虽然如此，即使上周四港股大市下跌，个别公用股及环保股却明显上升，光大环境(257 HK)、北控水务(371 HK)、粤海投资(270 HK)、昆仑能源(135 HK)分别上升2.0%、5.0%、3.8%、1.9%。消息面上，4月2日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于完善价格治理机制的意见》，涉及进一步深化价格改革，完善价格治理机制。其中条文包含深入推进天然气上下游价格联动，优化居民阶梯水价、电价、气价制度等。我们认为政策文件可加快上调水价、气价等公用事业服务收费，水务及燃气等行业尤其受惠。 ➢近期研报摘要分享 【中泰国际】环保新能源及公共事业：月度行业策略-价格机制政策利好公用股 行业表现分化 截至3月31日，相对大市(恒生指数)，环保、火电、天然气、电力设备、供水港股分别平均领先1.9、3.9、6.6、6.0、3.5个百分点，光伏及风电、核电、香港公共事业港股则平均落后领先3.2、1.3、3.1个百分点。 FY24业绩：普遍差于预期 FY24业绩普遍差于市场预期。根据我们选取的相关行业港股，当中83.3%业绩差于市场预測，高于FY23的75.8%误差比率。这反映2024年下半年经营情况意外地不理想。相对上，香港公共事业板块的误差较少，比率低于10.0%，其中中电控股(2HK)更胜预期3.1%。我们归因于公司业务主要在香港及海外成熟市场，表现较稳定。另一方面，部份火电及新能源港股的预测误差较大。除了因为产品(例如光伏玻璃)价格下跌，减值损失及发电小时下降相信也是主因。 火电行业：煤价持续弱势缓解发电量下跌的不利影响 虽然1-2月內地发电量同比下跌，但是煤价持续弱势可缓解对火电行业的不利影响。截至3月31日，秦皇岛5500大卡动力煤FOB现货价为667元人民币/吨，同比下跌20.6%，较2024年底下跌12.5%。与此同时，煤炭库存量上升。截至3月31日，中国主要港口煤炭库存量达到7,338万吨，同比增长27.5%，较2024年底上升4.7%。 1H25光伏行业有正面惊喜的可能性 光伏产品价格持续温和反弹。截至3月26日，多晶硅均价为5.01美元/千克，同比下跌31.8%，但较2024年底上升13.3%。光伏组件均价则为0.08美元/瓦，同比下跌20.0%，但较2024年底上升14.3%。我们不可排除1H25光伏行业有正面惊喜的可能性。 完善价格机制政策有利公共事业行业 4月2日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于完善价格治理机制的意见》，涉及进一步深化价格改革，完善价格治理机制。其中条文包含深入推进天然气上下游价格联动，优化居民阶梯水价、电价、气价制度等。有别于过去由部委级别发布的类似文件，此文件由中央发布，重要程度较高。我们期望更多执行法规随后出台。我们认为文件有利整体公共事业行业，根据重要性，(一)供水、(二)天然气运营行业分别最受惠。 关注个股 中国水务(855 HK)：在供水港股中，公司的内地供水运营收入占总收入比例相对最高，FY25(年结3月31日)上半年占比达29.0%。较直接受惠于全国水价上调的趋势。 威胜控股(3393 HK)：FY24业绩略胜市场预期。公司受惠于内地电网替换智能电表的需求，并成功开发海外客户(注：其中美州主要来自墨西哥及巴西)，已占其总收入27.5%。 昆仑能源(135 HK)：公司运营能力优胜。FY24天然气总销量同比上升9.9%，增幅高于不少同业，其中工业零售气量同比上升16.5%，表现更为突出。 风险提示：政策变动、地缘政治、成本波动、延迟收款。 ➢近期研报摘要分享 【中泰国际】药明生物（2269 HK）：下半年新增项目数量超预期，上调盈利预测（评级：中性，目标价：27.00港元） 新房成交量同比跌幅扩大 2024年业绩超预期 公司2024年收入同比增加9.6%至186.8亿元（人民币，下同），股东净利润同比下降1.3%至33.6亿元，反映核心业务盈利的经调整净利润上升1.8%至47.8亿元，总体看下半年情况好转，业绩超预期，主因：1）下半年新增项目数量从上半年的61个增加至90个。2）下半年海外医疗健康行业融资环境好转，欧美市场研发外包服务需求增加，导致公司北美与欧洲业务的收入分别较上半年环比增加13.5%与32.0%。3）下半年产能利用率提升，导致毛利率较上半年环比上升3.5个百分点，导致盈利超预期。 公司未完成订单总额稳健增加 公司下半年新增项目数量较上半年增加约50%，导致扣除出售的爱尔兰工厂订单后，2024年底的未完成订单总额同比增加5.1%。未完成订单中，按照扣除爱尔兰工厂订单及2023年以前的新冠项目的口径统计，3年内将完成的订单金额同比增加超10%至约36.5亿美元，这些订单将支持2025-27E收入的稳健增长。 预计2025年内美国生物法案出台难以出台 由于美国众议院2024年提出的众议院版本生物安全法案中提出，希望美国药企2032年1月1日前退出与药明康德等五家生物科技企业的合作，而且众议院已于2024年9月大比数通过该草案，我们因忧虑海外企业将逐步减少订单，去年下半年曾大幅下调收入预测，尤其是对2027年后做了保守预期。然而美国在今年出台的《2025财年国防授权法案》中暂未提及生物安全法案，根据我们近期在医药行业的多方了解，按目前情况预计2025年内出台生物安全法案的可能性不高。 目标价上调至27.00港元，维持“中性”评级 考虑到公司2024年下半年业绩超预期，而且在手订单也稳健增长，我们将2025-26E收入预测分别上调8.5%、14.1%，股东净利润预测分别上调14.1%、6.8%，经调整净利润预测分别上调6.7%。由于预计美国生物法案预计2025年内难以出台，因此我们也上调2027年后的收入预测，并将DCF模型中的永续增长率假设上调至2.0%。由于港股市况的好转，我们也下调DCF模型中风险溢价假设，目标价上调至27.00港元，维持“中性”评级，后续我们将继续关注美国生物法案动向。 风险提示：（一）医药行业融资环境持续偏差将导致药企减少研发支出；（二）项目进展中出现问题可能中断；（三）如美国生物法案最终出台，股价将再次下跌。 不承担责任声明 台端对本报告读取时,即视为同意接受下列各项之约束。 本报告只供参考之用,并不构成要约、招揽或邀请、诱使、任何不论种类或形式之申述或订立任何建议及推荐,读者务请运用个人独立思考能力自行作出投资决定,如因相关建议招致损失,概与中泰国际证券有限公司无涉。 报告中部份内容及数据发放可能于部份地区受到法律上限制,而此报告并非提供予置身于该等在法律上限制我们发放此等数据之地区的人士使用。翻阅此等报告之人士,须自行负责了解有关限制。 此报告之相关内容如在任何地区向任何人士招引或游说出售投资或接受存款乃属违法时,则此等报告之内容不应视为于该等地区作出该等招引或游说。 本报告之内容,包括但不限于文字、图表、版面、设计、相关网站或其它项目只备作一般参考用途。虽然数据已力求准确,唯本公司对上述数据之正确性、充足性或完整性不予保证,并表明不会对该数据内之错误或遗漏负任何赔偿责任。关于上述数据并不提供任何种类之保证、明示或法定保证,包括但不限于不侵犯第三者权利、所有权、可商售性、对某特定用途的适用性等保证。 ©中泰国际证券有限公司