贵金属2025年一季报：逆全球化背景下，黄金独领风骚

贵金属 贵金属 逆全球化背景下，黄金独领风骚 摘要 ◼一季度金价持续上行，突破去年10月高位。纽约金由年初的2650美元一线上涨至季末的3050美元一线；对应沪金由620一线上涨至710一线。金价的上行动能主要来自于三方面：美国对外加征关税导致的全球通胀预期上升；美国经济衰退预期上升，美元美股持续走弱，避险需求上升；美元信用下降，逆全球化和去美元化。 姓名：何彬宝城期货投资咨询部从业资格证号：F03090813投资咨询证号：Z0019840电话：0571-87006873邮箱：hebin@bcqhgs.com报告日期：2025年3月26日 ◼二季度预期美国经济在关税战的背景下持续走弱，美联储降息预期或随之升温；而欧洲经济预期向好，预计美元指数和美债收益率弱势运行，美元或跌破100关口，进而给予金价上行动力。俄乌停战持续推进，有望达成大规模停战协议。地缘政治的缓和或给予金价压力。二季度金价或呈现宽幅震荡偏强态势。 ◼长线角度，特朗普上任后密集推出加征关税政策，这使得逆全球化和去美元化进程加速，美元信用下降，全球黄金避险需求和储备需求持续上升。美联储降息周期下，持有黄金的机会成本下降，ETF需求持续上升也将给予金价上行动力。预计金价长线将维持上行态势。 作者声明 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 正文目录 1行情回顾........................................................................41.1美国关税政策陆续出台.........................................................51.2美国经济衰退预期上升，美元指数和美股持续下挫.................................51.3俄乌局势趋于缓和............................................................62美国经济........................................................................72.1非农就业不及预期...........................................................82.2通胀改善，但预期上升.......................................................92.3美国服务业走弱.............................................................93美元及美债收益率持续下行.......................................................104逆全球化背景下，黄金需求上升...................................................125金银比值震荡上行...............................................................156结论...........................................................................16 图表目录 图1纽约金走势......................................................................4图2指标变化........................................................................4图3美国经济一季度经济预期下滑明显（3月18日）.....................................5图4 2月下旬以来美元指数和美股持续下挫..............................................6图5美联储3月FOMC预测.............................................................7图6 CME FedWatch Tool美国利率预测(3月24日).......................................7图7美国非农就业新增人数（万人）....................................................8图8美国就业率及失业率..............................................................8图9美国非农就业薪资增速............................................................8图10美国CPI同比...................................................................9图11欧美制造业PMI对比............................................................10图12十年美债实际收益率与黄金走势..................................................11图13美元指数与黄金走势............................................................11图14美股与黄金走势................................................................11图15 VIX与黄金走势................................................................11图16十年期与二年期美债收益率走势..................................................12图17十年期与二年期美债利差........................................................12图18 CFTC周度持仓报告.............................................................12图19全球主要黄金ETF持仓(吨)......................................................13图20全球主要黄金ETF持仓(吨)......................................................13图21黄金需求结构..................................................................14图22近十年中国央行增持行情情况....................................................14图23金银比价......................................................................15 1行情回顾 一季度金价持续上行，突破去年10月高位。纽约金由年初的2650美元一线上涨至季末的3050美元一线；对应沪金由620一线上涨至710一线。金价的上行主要来自于三方面：美国对外加征关税导致的全球通胀预期上升；美国经济衰退预期上升，美元美股持续走弱，避险需求上升；美元信用下降，逆全球化和去美元化。 1.1美国关税政策陆续出台 2025年2月1日，对墨西哥、加拿大加征25%关税：涵盖大部分进口商品，加拿大能源产品税率为10%。对华加征10%关税：覆盖所有中国输美商品，同时取消价值低于800美元进口商品的免税门槛，导致中国邮政包裹在美国海关积压。 2月3日，暂缓对墨加关税30天，特朗普与两国通话后决定延迟执行，最终于3月4日生效。 2月10日，全面加征钢铝关税，宣布对所有进口钢铁和铝征收25%关税，3月12日生效，并取消部分贸易伙伴的免税配额。 2月27日，扩大对华关税至累计20%，在原有10%基础上追加10%，部分商品（如光伏、钢铝）叠加其他条款后税率高达70%。威胁对欧盟加征25%关税：针对汽车和所有商品，称欧盟“成立是为了搞砸美国”。 3月4日，对墨加关税正式生效，同时推进对华额外10%关税。 4月2日预计，“对等关税”生效，要求其他国家与美国关税税率相等，并可能对汽车、半导体、药品等加征25%关税。 1.2美国经济衰退预期上升，美元指数和美股持续下挫 3月1日，亚特兰大联储的GDPNow模型将一季度GDP增速预期从2月19日的+2.3%大幅下调至-1.5%。从细分项可以看出增速大幅下调主要受贸易逆差扩大、消费支出疲软等因素影响。特朗普关税预期升温导致美国一季度美国贸易逆差迅速上升。 数据来源：Altlanta Fed、宝城期货金融研究所 随着美国经济预期的走弱，美元指数和美债收益率自2月下旬以来也呈现同步下行趋势。 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 1.3俄乌局势趋于缓和 2月18日，美俄沙特会谈拉开俄乌停战谈判的序幕。 2月19日，美国总统特朗普称将重启与乌克兰的关键矿产协议 2月28日，特朗普与泽连斯基在媒体前爆发激烈争吵，泽连斯基提前离开白宫，未签署矿产协议。 3月11日，美乌吉达会谈（第一轮），讨论“初步停火框架”及美乌矿产协议，乌方接受美方提议实施为期30天的临时停火。 3月18日，美俄双方同意俄乌冲突需要以实现长久和平结束，停止冲突将从能源和基础设施停火开始，同时将就实施黑海海上停火、全面停火和永久和平进行技术谈判。 3月23日，美国彭博社援引匿名消息人士的话爆料称，白宫力争在2025年复活节（4月20日）前促成俄乌停火协议。但白宫承认，鉴于俄乌双方立场存在巨大分歧，这一时间表可能会延后。 短期双方就局部议题（如黑海航运安全、能源设施停火）达成协议，但核心矛盾难以突破。长期若领土问题无解，俄乌可能效仿朝鲜战争模式，以临时停战线划分控制区。 2美国经济 3月美联储议息会议维持利率不变，并宣布放慢缩表，上调通胀预测、下调经济预测，点阵图显示的2025年降息次数不变。 利率决策：联邦基金利率目标区间保持在4.25%-4.5%，为连续第二次暂停调整。鲍威尔表示当前政策“具备良好灵活性”，未来调整将依赖数据，既可能因通胀未达标而延长高利率，也可能因经济恶化快速转向宽松。 点阵图与降息预期：2025年点阵图维持年内两次降息（共50BP）的中位数预测，但支持更少降息或不降息的官员比例增加，反映出内部对经济不确定性的分歧。 缩表调整：自4月起，国债缩表速度从每月250亿美元降至50亿美元，以缓解流动性压力，但明确缩表不影响货币政策立场。 2月下旬美国经济预期走弱伴随着降息预期升温，美债收益率同步下行明显。 2.1非农就业不及预期 一季度美国就业市场整体呈现“增速放缓、结构分化、薪资韧性”的特点，短期受到政府裁员和极端天气等扰动因素，长期需关注关税和移民政策对劳动力市场的持续影响。 二季度预计俄乌冲突趋于缓和或加速能源价格回落，缓解通胀压力；而政府裁员超预期、关税推升商品价格、薪资-通胀螺旋强化导致美联储推迟降息。 数据来源：iFinD、宝城期货金融研究所 数据